Tenda (TEND3) sem milagres: por que a incorporadora ficou (mais uma vez) para trás no rali das ações do setor?

As empresas que atuam no segmento imobiliário voltado à baixa renda vivem um momento favorável aos negócios e têm recomendações de compra da maioria dos analistas. Mas uma incorporadora em particular atrai um misto de interesse e ressalvas no mercado: a Tenda (TEND3).

Os papéis até que apresentam um bom desempenho nos primeiros meses do ano, com uma valorização da ordem de 20% na B3. Ainda assim, estão atrás de nomes como Cury (CURY3), Direcional (DIRR3) e Plano & Plano (PLPL3).

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Aliás, a Tenda sobe menos na bolsa mesmo sendo mais barata que as concorrentes — ou seja, em tese com maior potencial de valorização.

Os papéis da companhia negociam a cerca de 4 vezes o lucro estimado para 2025. Enquanto isso, algumas das concorrentes são negociadas entre 6,5x a 8,8x.

Para entender o que acontece com a Tenda, vale a pena entender o que tem atraído o mercado para as ações das incorporadoras mesmo no atual cenário de juros altos.

Blindagem contra a alta da Selic

O BTG Pactual fez uma pesquisa com 52 investidores e identificou uma “sólida exposição” ao segmento imobiliário no Brasil: 50% deles têm mais de 6% do capital no setor.

A preferência por incorporadoras de baixa renda é bastante clara: elas são a principal escolha de 78% dos entrevistados. Os shoppings e propriedades aparecem na preferência de 16% e as incorporadoras de média/alta renda, de apenas 6%.

As construtoras que atuam no segmento de entrada são apontadas como uma boa oportunidade de investimentos porque a maioria delas opera hoje com um nível de endividamento baixo. Além disso, elas ainda contam com o subsídio do programa governamental Minha Casa Minha Vida (MCMV).

Segundo um analista, o setor está de certa forma “blindado” dos ventos adversos da macroeconomia. Embora os juros altos afetem a oferta e a demanda, as empresas do setor — à exceção da MRV — estão desalavancadas. Assim, o encarecimento do serviço da dívida por conta dos juros elevados não é uma questão.

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Já do lado da oferta, o FGTS está à disposição “faça chuva ou sol”. Em outras palavras, a Selic mais alta praticamente não afeta as incorporadoras que possuem maior exposição a projetos do Minha Casa Minha Vida.

A “má vontade” com a Tenda (TEND3)

O cenário, portanto, favorece as ações das incorporadoras que atuam com o público de baixa renda, e isso se reflete no desempenho das ações na B3.

Mas a coisa muda de figura quando chega a hora da Tenda. O desconto que o mercado exige das ações da companhia vem de um histórico operacional mais complicado em relação às concorrentes.

O mais recente ocorreu no fim de 2021, quando a empresa enfrentou uma explosão dos custos e perda de produtividade com a disparada da inflação no pós-pandemia. Um gestor que conhece bem a longa história da Tenda na bolsa admite que tem má vontade com o papel.

“Eu não sei onde vai dar ruim, se vão errar na execução ou no custo… Mas vai dar ruim… É preconceito mesmo”, disse.

Nesse sentido, qualquer ruído pode se transformar em algo grande quando acontece com a Tenda. “Acho que a ferida da perda de credibilidade ainda está aberta. Por outro lado, é uma oportunidade…”, avalia outro gestor, mais construtivo (sem trocadilho) com a empresa.

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Na visão dele, existem dois tipos de crises numa companhia: quando o modelo de negócios deixa de funcionar e a empresa precisa ser reinventada; ou quando há erros de execução, por fatores internos ou externos.

“Nesse último caso não é caso de reestruturar o negócio, mas sim de ajeitar a execução e melhorar controles. E esta última situação foi a que viveu a Tenda em 2022. A empresa não mudou o modelo de negócios, não passa por uma reestruturação”, disse.

A provisão da discórdia

De certo modo, o mercado parecia disposto a dar um voto de confiança conforme a Tenda avançou na reestruturação após a crise no fim da pandemia.

A percepção de risco diminuiu de forma considerável após a divulgação dos resultados do terceiro trimestre de 2024 — logo depois disso, a ação chegou a superar os R$ 17.

Mas a alegria durou pouco.

Quando saíram os números do quarto trimestre, aconteceu o inverso. Isso porque a Tenda decidiu aumentar a provisão de inflação refletida em seus orçamentos, que passou de 5% para 7% ao ano.

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Além disso, a incorporadora lançou R$ 12,7 milhões em “provisões adicionais de eventuais e investimentos em inovação, visando mitigar o impacto da mão de obra nos custos de construção”. As provisões afetaram negativamente a margem e o lucro. 

Pagando pelo conservadorismo?

Na visão de um gestor mais otimista com a Tenda, a companhia desta vez está sendo punida pelo conservadorismo.

“A companhia é criticada por ser muito agressiva e desta vez tentou dar uma sinalização positiva, de que se acontecesse algo como ocorreu em 2021 já estaria preparada, mas acabou sendo mal compreendida.”

No ano passado, com o temor de que a alta do dólar impactasse fortemente os preços de matérias-primas, como o aço e o concreto, o mercado estava muito preocupado com a possibilidade de que uma alta do Índice Nacional de Custo da Construção (INCC) levasse a um novo estouro de custos. 

Para o analista de uma gestora, a gestão da Tenda fez o provisionamento para dizer ao mercado: “meu lucro está bom, estou dentro do guidance, podem ficar despreocupados porque estou deixando uma gordura aqui para queimar, caso o INCC volte a ficar acima de 10%.”

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Segundo ele, pensar assim faz sentido para a Tenda. Só que nenhuma outra companhia lançou qualquer provisão adicional. “Depois daquele estresse todo, o dólar voltou para R$ 5,80 e sumiu a discussão de preço de materiais.”

Quando a pressão sobre o dólar diminuiu e mesmo assim a Tenda veio com as provisões, parte do mercado interpretou o movimento como um sinal de que algo mais pode estar errado com a companhia.

“Essa leitura fez o papel descolar dos pares. As pessoas têm receio de qualquer coisa que saia do script”, disse o analista.

Tira-teima vem agora

Com a situação atual, de câmbio mais controlado e preço das commodities recuando, a expectativa é que a Tenda reverta essa provisão e as margens venham melhores no balanço do primeiro trimestre.

“Não existe problema no negócio outra vez. O caixa da empresa está aí para não deixar qualquer confusão na cabeça do mercado. O caixa não mente”, disse uma fonte de mercado.

A geração de caixa da Tenda no quarto trimestre foi recorde, de R$ 83,6 milhões, o que contribuiu para a redução do endividamento da companhia. A alavancagem medida pela relação entre dívida líquida corporativa e patrimônio líquido fechou o 4T24 em -10,3%, frente a um limite fixo de 15%. O resultado do primeiro trimestre sai em 8 de maio.

Prévia positiva

A prévia de resultados operacionais do primeiro trimestre divulgada pela Tenda no último dia 8 de abril não tira a razão de quem se mantém mais esperançoso com o papel. 

A empresa registrou números fortes, com crescimento de 13% nas vendas líquidas e alta nos lançamentos — foram 10 novos projetos durante o trimestre, totalizando R$ 921 milhões, uma alta de 21%.

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“Continuamos confiantes na trajetória da empresa, pois observamos sinais claros de que o pior já passou: a alavancagem está diminuindo, as margens e o ROE estão melhorando, e a Alea [braço para a construção de casas de madeira] está ganhando escala”, escreveram os analistas do BTG Pactual, reiterando recomendação de compra.

Eles também destacaram que a Tenda transferiu R$ 772 milhões em recebíveis para bancos no 1T25, “o que deve suportar uma forte geração de caixa para o trimestre”.

Os analistas do Itaú BBA, destacaram que a velocidade de vendas da Tenda atingiu 26% no primeiro trimestre de 2025, ante 23% no trimestre anterior, com lançamentos 15% acima do esperado.

O Itaú BBA tem recomendação market perform (equivalente a neutra) para as ações da companhia, com preço-alvo de R$ 15.

Para o Citi e o JP Morgan, os dados operacionais do primeiro trimestre mostraram um início de ano promissor. O relatório do Citi destacou que as unidades canceladas na Tenda mantiveram estabilidade, ficando em 9,7%, e apresentaram alívio na Alea, indo de 29,5% no fim de 2024 para 16,2%. “O desempenho alivia, desta forma, um ponto de preocupação do último trimestre”, escreveram os analistas.

O Citi tem recomendação de compra/alto risco para as ações da Tenda. O JP Morgan está overweight, também equivalente a compra. 

Desde a divulgação da prévia, as ações da Tenda sobem 10% e na quinta-feira (17) fecharam a R$ 15,95.

O fator confiança

Mesmo assim, boa parte do mercado segue com o pé atrás: “Depois que quebrou a confiança, fica difícil de acreditar de novo. Alguns heróis ficam comprando o discurso da empresa de que está barato. Não acho que vale o risco”, disse outro gestor. 

A Tenda é uma empresa de capital pulverizado, sem controlador definido. O principal acionista é a gestora de recursos Polo Capital, com 25,09% das ações. Outros investidores relevantes são Total Return Investment (7,18%) e Santander Brasil (6,27%). A empresa vale aproximadamente R$ 1,8 bilhão na bolsa.