Renda fixa sem IR: é hora de investir em CRAs ou em debêntures incentivadas? A Sparta responde

O agronegócio não vive seu melhor momento no mundo dos investimentos. Eventos de crédito nos últimos anos levaram títulos de renda fixa à inadimplência e contaminaram a percepção do investidor sobre o setor. Na prática, Fundos listados do Agronegócio (Fiagros) e Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs) se tornaram investimentos non gratos nos portfólios e pouco buscados no mercado.

Para a gestora de crédito Sparta, essa leitura ignora uma característica fundamental do agronegócio: o setor é amplo e heterogêneo, e eventos de crédito aqui e acolá não englobam um universo que corresponde a 25% do Produto Interno Bruto (PIB) brasileiro.

“Dentro desse universo, nem todos sofreram. As grandes companhias do setor, com musculatura financeira, governança estabelecida e histórico consistente de geração de caixa, seguem operando de forma sólida, sem surpresas relevantes do ponto de vista de crédito”, diz o relatório da Sparta.

A aversão aos CRAs e aos Fiagros impôs um prêmio adicional aos títulos de renda fixa — que tem suas rentabilidades isentas de imposto de renda (IR).

Com a busca em baixa, os spreads — diferença entre as taxas dos títulos privados em relação a dos títulos públicos correspondentes — estão mais elevados do que os de outros títulos de crédito também isentos de IR, como as debêntures incentivadas.

Para o investidor que busca rentabilidade com a segurança da renda fixa, a Sparta aponta que, embora ambos os setores sejam pilares da economia, existe hoje uma distorção de preços que favorece o investimento no campo em detrimento das obras de infraestrutura.

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Duelo da renda fixa: CRAs > debêntures incentivadas

O cenário atual é de otimismo com os títulos de infraestrutura — mas tanta busca gerou um efeito colateral. Os preços subiram tanto que os spreads (prêmios adicionais em relação aos títulos públicos correspondentes) diminuíram consideravelmente.

Em janeiro, houve uma entrada de R$ 6,3 bilhões nos fundos de infraestrutura, o que provocou um fechamento de spreads de cerca de 0,50 ponto percentual (p.p.).

Na prática, as debêntures incentivadas estão pagando quase o mesmo que outros títulos de renda fixa que não possuem isenção de imposto, restando apenas o benefício fiscal como diferencial, sem nenhuma compensação pelo risco maior de ser crédito privado.

É aqui que o agronegócio se torna atraente na análise atual.

A Sparta destaca que empresas de alta qualidade (chamadas de high grade), com títulos nos dois setores (agro e infra), apresentam oportunidades distintas.

Gigantes como Klabin e Eldorado têm CRAs e debêntures incentivadas disponíveis no mercado. Embora o risco de emprestar dinheiro para essas empresas seja o mesmo nos dois títulos, os CRAs estão pagando até 0,80 p.p. a mais do que as debêntures de infraestrutura das mesmas empresas.

Essa diferença é o que os especialistas chamam de "alpha líquido": um ganho adicional que o investidor captura apenas por escolher o instrumento mais eficiente no momento.

“Em um ambiente como o atual, esse prêmio, combinado à isenção de imposto de renda, gera um retorno adicional sem a necessidade de assumir risco de crédito superior”, diz o relatório da Sparta.

A gestora também destaca que, dentro do próprio universo de CRAs, os preços dos títulos de emissores de perfil semelhante estão razoavelmente equilibrados, o que reforça a leitura de que a distorção está no instrumento, e não em nomes específicos.

É neste contexto que a Sparta afirma estar construtiva com a proposta de alguns Fiagros. Carteiras diversificadas, com baixas concentrações individuais e focada em emissores grandes são vistas com bons olhos.

“Essa construção permite capturar o prêmio atualmente disponível nos CRAs high grade, oferecendo, em nossa avaliação, uma relação risco e retorno mais interessante do que as alternativas pós-fixadas hoje disponíveis na infraestrutura”, diz o relatório.

Queda da Selic vem aí: o que muda no crédito privado

O eminente corte na taxa de juros é o evento mais importante no radar da Sparta. Em janeiro, o Banco Central sinalizou um primeiro corte na Selic, previsto para a próxima reunião, em março. Isso significa duas coisas, de acordo com o relatório da gestora.

De um lado, a queda dos juros é um alívio para as empresas. Com a Selic menor, o custo para se financiar diminui, o que melhora a saúde financeira e a capacidade da companhia de pagar as dívidas. No entanto, para o investidor, o "carrego" (rendimento diário ao manter títulos pós-fixados na carteira) começa a encolher.

Na prática, essa mudança pode gerar alguns movimentos importantes nos spreads:

• A busca por prefixados e IPCA: como o juro básico vai cair dos atuais 15%, os gestores de fundos tendem a travar taxas em títulos indexados à inflação (IPCA) ou prefixados, para garantir retornos maiores antes que a Selic caia demais.

• O "paradoxo" do fluxo: se a Selic cair muito, a renda fixa pode se tornar menos atraente comparada à renda variável (ações, fundos imobiliários, fundos multimercados). Se muitos investidores saírem dos fundos de crédito ao mesmo tempo, a menor demanda pode forçar os spreads a aumentarem e o preço dos títulos caírem.

O resultado pode ser prejudicial para os fundos de crédito. Se muitos investidores resolverem sacar seu dinheiro ao mesmo tempo, o fundo pode ter de vender títulos rapidamente — o que costuma derrubar os preços e prejudicar o resultado.

Mas esse é apenas um dos possíveis cenários.

Em muitos períodos de juros em queda, as empresas ficam em situação financeira melhor, já que pagar dívidas fica mais barato. Quando isso acontece, os títulos de crédito dessas companhias tendem a se valorizar, o que ajuda a rentabilidade dos fundos.

Por isso, a baixa da Selic só vira um “duplo golpe” quando é acompanhada por saídas grandes de investidores ou por um ambiente de maior incerteza. Fora desses casos, a queda de juros pode até ser positiva para o crédito.

Resta acompanhar, para saber qual será o caminho de 2026.