A maré virou: fundos de infraestrutura isentos de IR se deparam com raro mês negativo, e gestor vê possível onda de resgates

A corrida aos títulos isentos que caracterizou o mercado de renda fixa em 2025 foi perdendo a razão de ser com a desidratação e posterior perda de validade da Medida Provisória 1.303/25, que inicialmente propunha a tributação de investimentos como LCIs, LCAs, CRIs, CRAs e fundos imobiliários a partir do ano que vem.

No caso do mercado de crédito privado, porém, os investidores ainda projetavam uma demanda forte por mais alguns meses após a MP caducar, no início de outubro. O motivo seria a forte captação, ao longo deste ano, dos fundos de infraestrutura (FI-Infras), dedicados a investir, majoritariamente em debêntures incentivadas.

No entanto, o que se vê no mercado, atualmente, é uma demanda mais fraca que a esperada inicialmente, alerta Ulisses Nehmi, CEO da Sparta, gestora especializada em renda fixa.

“O mercado — nós, inclusive — estava se baseando numa premissa que, na verdade, estava errada: de que a captação maior ainda geraria uma demanda forte nos próximos meses”, diz Nehmi.

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‘Mudança dramática’

Acontece que, nos últimos 15 dias, mais ou menos, o mercado de crédito privado passou pelo que o gestor chamou de “mudança dramática”. “Vários fundos fecharam para captação, o que secou a demanda repentinamente”, explica o gestor.

Segundo ele, a defasagem na divulgação da composição das carteiras dos fundos na base de dados da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) acabou deixando o mercado sem uma visão clara de que a demanda estava prestes a secar.

Mas por que isso aconteceu? Segundo Nehmi, não tem a ver com uma crise de crédito, como se temia com as crises de empresas como Ambipar, Raízen e Braskem.

A queda na demanda se deve ao fato de os gestores terem alocado os recursos captados rapidamente, diante da perspectiva de que os preços dos títulos iriam continuar subindo e seus retornos, caindo. Ou então, de que teriam que alongar demais os prazos, na tentativa de conseguir retornos maiores.

“Nos últimos meses, nós [a Sparta] já não vínhamos alocando, pois as taxas estavam muito amassadas, e os títulos, com prazos muito longos”, observa Nehmi. Ele lembra que, de uns tempos para cá, todas as ofertas de debêntures incentivadas que saíam acabavam sendo totalmente absorvidas pelo mercado, quando normalmente parte delas costuma ficar nas mãos dos bancos coordenadores.

De fato, desde 2023, quando o mercado se recuperou da crise de Americanas e Light, a demanda por debêntures incentivadas e a captação dos FI-Infras vinha crescendo. Além disso, a Selic elevada ampliou o apetite do investidor por renda fixa em geral. E, neste ano, com a MP 1.303 e o temor de uma futura tributação dos isentos, houve uma verdadeira corrida para esse tipo de papel.

Só que, quanto maior a demanda por esses ativos, maiores seus preços e menores as suas remunerações. O investidor vê a valorização dos seus papéis ou cotas e fica satisfeito, podendo até comprar mais, mas os gestores se veem obrigados a alocar rapidamente, antes que as rentabilidades oferecidas caiam ainda mais.

Com isso, os chamados spreads — diferença entre o retorno de um título privado e o título público de indexador e prazo equivalente — vão achatando e, se o movimento continuar, podem ficar negativos, até chegarem ao ponto de não serem mais vantajosos em comparação aos títulos tributados.

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Debêntures incentivadas fecham outubro em queda

Nehmi conta que, nas últimas semanas, os spreads das debêntures incentivadas começaram a abrir, e o impacto nas cotas dos fundos de infraestrutura foi forte. Os títulos de menor risco, de empresas AAA (com menor risco de crédito), já estavam com spreads tão baixos que os gestores mais conservadores começaram a olhar para as debêntures comuns, tributadas. “As debêntures incentivadas ficaram num nível irracional de preço”, diz o CEO da Sparta.

Assim, outubro será o primeiro mês em muito tempo em que as cotas dos fundos de infraestrutura vão perder do CDI, e boa parte deles terá desempenho negativo. O Índice de Debêntures Anbima (IDA) que mede o desempenho dos títulos de infraestrutura recuou 0,6839% no período de 30 dias até a última quinta-feira (30).

“Isso preocupa muito, pois pode gerar uma onda de resgates nos fundos abertos”, alerta o CEO da Sparta.

Os fundos abertos são aqueles comercializados em plataformas de investimento, que permitem aplicações e resgates.

Uma onda de resgates nesse tipo de fundo pode ser deletéria porque pode obrigar os gestores a venderem ativos às pressas e a preços muito baixos, o que não só seria prejudicial para o retorno do fundo em si como pode vir a gerar uma pressão de venda com queda de preços no mercado de debêntures incentivadas como um todo.

Nesse sentido, os FI-Infras fechados — cetipados ou com cotas negociadas em bolsa — estão um pouco mais protegidos, pois não permitem resgates, o que não obriga os gestores a venderem ativos às pressas para fazer jus aos pedidos dos cotistas. Estes, se quiserem deixar o fundo, precisam vender suas cotas a outro investidor interessado.

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Crise ou oportunidade para os fundos de infraestrutura?

A abertura dos spreads e a queda dos preços das debêntures incentivadas, inclusive numa possível onda vendedora, podem também se converter numa boa oportunidade de compra para os fundos que conseguiram se manter mais conservadores e não aceitaram títulos caros demais, preservando o caixa.

Seria um cenário de normalização do mercado de crédito privado depois de um período de spreads achatados demais.

Para quem teme que o movimento se deva, na verdade, a uma piora nas condições de crédito das empresas emissoras, Nehmi reafirma que não se trata disso. “É um problema de liquidez, de oferta e demanda mesmo. Não estamos falando de fugir do crédito porque tem emissor de debênture incentivada com problema de crédito”, diz.

O gestor acredita ainda que, para o investidor de longo prazo, não é este momento ruim que vai fazer a diferença, pois é normal, neste mercado, ter meses ruins e meses bons. “Se você confia no gestor do seu fundo, tudo bem. No curto prazo, pode ser que haja mais volatilidade, mas não estamos diante de uma quebradeira”, diz.

Para ele, a origem das frustrações do investidor com o crédito privado é a expectativa errônea de que, por se tratar de renda fixa, não há perdas nunca. “Daí tem mais a ver com adequação ao perfil do investidor”, afirma.