Onde investir no 2º semestre: entre os fundos imobiliários, destaques são os mais defensivos

Com a taxa básica de juros na quase inacreditável mínima histórica de 2,25% ao ano - e podendo cair para 2% em breve - o cenário está favorável para os fundos imobiliários. Mas diante de uma pandemia e uma recessão, as incertezas ainda são grandes, até porque alguns segmentos deste mercado ainda devem continuar em crise por um bom tempo.

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Sendo assim, apesar dos bons prognósticos para boa parte do mercado imobiliário neste segundo semestre, os especialistas que eu ouvi para esta matéria estão preferindo apostar na diversificação e em fundos mais defensivos, geradores de renda, com imóveis de alta qualidade, localizados nas regiões mais badaladas e com inquilinos de baixo risco.

Afinal, já dizia o grande Jorge Ben, “prudência e dinheiro no bolso, canja de galinha não faz mal a ninguém”.

Eu conversei com três especialistas para esta matéria: Felipe Vaz, analista de fundos imobiliários do Santander; Bruno Santos, sócio responsável pela área de fundos de fundos (FOFs) da RBR Asset Management, gestora especializada em fundos imobiliários; e André Freitas, diretor de gestão da Hedge Investments, gestora de fundos imobiliários que também atua no segmento de fundos de fundos, além de ser bastante forte também no segmento de fundos de shopping centers.

A ideia for ter uma visão tanto do sell side quanto do buy side de especialistas que olham amplamente para o mercado de fundos imobiliários e tentam escolher os mais atrativos, seja para recomendar para os clientes, seja para compor a carteira dos seus próprios FOFs.

Este texto faz parte de uma série especial do Seu Dinheiro sobre onde investir no segundo semestre de 2020. Eis a lista completa:

• Ações
• Fundos imobiliários (você está aqui)
• Renda fixa
• Dólar
• Criptomoedas
• Imóveis (disponível em 20/7)

Fundos imobiliários podem subir 10% apenas no segundo semestre

Vamos começar falando do setor de fundos imobiliários como um todo. O mercado imobiliário tende a ser muito beneficiado por juros baixos, que barateiam o crédito imobiliário e tornam o retorno dos imóveis - seja pela valorização, seja pelos aluguéis - mais atrativo que o retorno da renda fixa conservadora.

Nesse sentido, o cenário não poderia ser melhor, pois a Selic nunca esteve tão baixa. Isso tem levado os investidores pessoas físicas a migrarem para ativos com um pouco mais de risco do que as aplicações mais tradicionais, atreladas ao CDI, em busca de maiores retornos.

Entre os fundos de investimento, enquanto os fundos de renda fixa perderam R$ 95,2 bilhões no primeiro semestre, os fundos multimercados e de ações tiveram captação líquida positiva de R$ 49,5 bilhões e R$ 30,9 bilhões, respectivamente, no mesmo período.

Segundo a Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), isso significa que ao menos parte dos recursos que saíram da renda fixa migraram para as demais classes de fundos.

Também temos visto forte crescimento no número de investidores pessoas físicas na bolsa, tanto em ações quanto em FII. Mesmo com toda a crise do coronavírus, o número de CPFs cadastrados na B3 subiu de 1,68 milhão no fim de 2019 para 2,68 milhões no fim do primeiro semestre de 2020. Só entre os investidores de fundos imobiliários, o salto foi de 715 mil em janeiro para quase 850 mil atualmente.

E a migração de parte dos investimentos das pessoas físicas para os FII tem tudo para continuar, o que tende a valorizar as cotas dos fundos na bolsa e impulsionar novas emissões.

Segundo André Freitas, da Hedge, o rendimento médio dos fundos imobiliários hoje, mesmo com a recuperação recente dos preços no mercado, ainda está atrativo, em termos percentuais, quando comparado com a renda fixa.

Ele me explicou que o retorno médio dos FII que compõem o IFIX - o índice de fundos imobiliários da B3 - está hoje em 6,15% ao ano, enquanto que a taxa paga pelos títulos públicos atrelados à inflação (chamados de Tesouro IPCA+ ou NTN-B) com vencimento em 2024 - melhor título para fazer essa comparação - está na casa de 1,5% ao ano mais IPCA.

Como podemos considerar que o retorno dos FII também é corrigido pela inflação, isso significa que há uma diferença de 465 pontos-base (615 menos 150) entre os retornos reais dos fundos imobiliários e da NTN-B 2024.

“Geralmente, essa diferença é de 250 pontos-base. Então ‘tem gordura para queimar’”, observa o gestor.

A tendência é que essa diferença entre os retornos percentuais dos FII e das NTN-B de quatro ou cinco anos se reduza para alcançar esse spread histórico.

Mas como os juros devem permanecer baixos e talvez cair ainda mais, essa redução não deve vir de um aumento das taxas da NTN-B, mas sim de uma redução do retorno percentual dos FII por meio de uma valorização nos preços das cotas.

“Para o mercado alcançar essa relação histórica entre o dividend yield dos FII e o retorno das NTN-B, eu enxergo uma valorização dos fundos imobiliários de pelo menos 10% neste segundo semestre”, diz Freitas.

Além do retorno, os FII negociados em bolsa tem outros atrativos para a pessoa física. A volatilidade das cotas costuma ser bem menor que a das ações, e os rendimentos são isentos de imposto de renda.

Isso coloca os fundos imobiliários numa posição privilegiada entre a renda fixa mais conservadora e os investimentos mais tarja preta, caracterizando-se como uma classe de ativos mais defensiva, interessante para tempos de crise e grandes incertezas como o atual.

Sem contar o fato de que a diversificação nunca foi tão importante, o que coloca os FII como classe de ativos essencial para esta finalidade.

Os segmentos preferidos

Dentro desse contexto, os segmentos preferidos dos especialistas com quem eu conversei são os mais defensivos, isto é, aqueles que têm características que os tornam mais resilientes em épocas de crise:

• Lajes corporativas, sobretudo imóveis de alto padrão (“triple A”), localizados em áreas centrais da cidade de São Paulo e alugados para grandes empresas. Fundos preferidos: TEPP11, FVBI11 e VINO11.
• Galpões logísticos, que têm contratos de aluguel com características mais defensivas. Fundos preferidos: Parque Anhanguera (não aberto em bolsa) e SDIL11.
• Fundos de fundos (FOFs), que são naturalmente diversificados, o que também é uma característica defensiva em tempos de crise, além de serem capazes de fazer operações com FII às quais a pessoa física não tem acesso.
• Fundos de papel, que investem em ativos de renda fixa ligados ao mercado imobiliário, como os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI), e que costumam ter volatilidade menor que os fundos de tijolo. Fundos preferidos: HGCR11 e KNIP11.

A avaliação geral é que os fundos de shoppings, assim como os de hotéis, ainda devem continuar sofrendo por um bom tempo por conta da pandemia.

No caso específico dos shopping centers, apesar de eles já estarem reabrindo, a recuperação ainda deve ser lenta, pois a reabertura tem contato com restrições, além da resistência das pessoas em retornarem a esses ambientes.

“Não deve ser questão de meses e nem mesmo de um ano. Deve levar mais tempo que isso para os fundos de shoppings se recuperarem”, diz Felipe Vaz, analista do Santander.

Entretanto, o segmento não vai “morrer” - tanto que o gestor da Hedge acredita que, pelo preço, vale a pena investir em FII de shopping com o objetivo de ter ganho de capital no longo prazo, como veremos adiante.

A seguir, eu falo com mais detalhe sobre as perspectivas dos especialistas para cada um dos segmentos indicados, além dos fundos imobiliários prediletos de cada um deles.

Lajes corporativas

O segmento de lajes corporativas está entre os preferidos do Santander e da gestora RBR.

Bruno Santos, gestor da RBR, é bem específico: seu foco são os fundos de imóveis de alta qualidade (triple A), nas melhores regiões comerciais da cidade de São Paulo, como o bairro do Itaim Bibi e avenidas como a Paulista, Brigadeiro Faria Lima, Juscelino Kubitschek etc.

Esses imóveis também tendem a ter inquilinos com melhor risco de crédito, grandes empresas com boa capacidade de pagamento e baixo risco de inadimplência.

“Não estamos olhando, por exemplo, Rio de Janeiro nem regiões secundárias de São Paulo, cujos inquilinos tendem a ser aqueles que sofrem mais com as crises econômicas”, diz o gestor.

Seus fundos preferidos nesse segmento são o Tellus Properties (TEPP11), que investe nos edifícios Torre Sul, na região da Berrini, e Passarelli, no bairro de Pinheiros, além do Condomínio São Luiz, na Av. JK; e o VBI FL 4440 (FVBI11), dono de metade do edifício de número 4.440 da Avenida Brigadeiro Faria Lima.

Para Felipe Vaz, do Santander, ainda que o home office passe a ser mais amplamente adotado daqui para frente, os escritórios provavelmente servirão a novos propósitos, como o de privilegiar o trabalho em equipe, além de precisarem reduzir sua densidade, garantindo uma maior distância física entre os trabalhadores.

Da carteira recomendada de FII do banco, Vaz destaca o fundo Vinci Offices (VINO11), que investe em sete empreendimentos localizados em São Paulo e Rio de Janeiro, em geral edifícios de menor porte.

“São espaços de coworking, escritórios ‘boutique’, voltados para empresas de tecnologia, por exemplo. A carteira tem uma taxa de vacância próxima de zero. E apesar de o fundo ter concedido o adiamento de alguns aluguéis nos últimos meses, ele ainda tem um potencial de retorno de 7% em 12 meses”, diz o analista.

Galpões logísticos

O segmento de galpões logísticos é o favorito de André Freitas, da Hedge. Esses fundos estão entre os mais defensivos, porque normalmente seus contratos de aluguel são atípicos, isto é, têm prazo longo (de dez anos ou mais), sem revisional de aluguel no meio do contrato (são apenas corrigidos pela inflação) e se o inquilino resolver sair antes do fim da locação, ele precisa pagar todos os meses restantes de aluguel.

Além disso, geralmente as locações são feitas nas modalidades built to suit (imóvel construído para ser alugado a uma empresa específica) ou sale and leaseback (quando o inquilino vende um imóvel próprio para o fundo e o aluga de volta).

Por se tratarem de imóveis e contratos tão específicos para seus respectivos inquilinos, sem risco de o aluguel ser revisado para baixo ou de o fundo perder a receita antes do término do contrato por uma vacância repentina, essas locações são consideradas as mais defensivas e ideais para quem quer investir em FII para obter uma renda mais estável.

Para Freitas, o fundo “top pick” para o segundo semestre, na sua opinião, é justamente um FII de galpão, o Parque Anhanguera, que no entanto não é listado em bolsa. A Hedge avalia este FII para compor a carteira dos seus próprios fundos, projetando para ele um retorno de 7,5% ao ano. “É um imóvel localizado na cidade de São Paulo e alugado para a Natura, com contrato atípico”, explica o gestor.

Bruno Santos, da RBR, não citou o segmento de galpões logísticos como sendo um dos seus preferidos. Embora goste desse tipo de fundo, considera que a maioria dos FII desse segmento esteja cara.

“Eles até pagam bons dividendos, mas o preço do metro quadrado está um pouco esticado”, diz. No entanto, ele foi capaz de citar um fundo aberto em bolsa e que considera atrativo em termos de preço, o SDI Logística Rio (SDIL11), dono de dois galpões no estado do Rio e um no estado de São Paulo.

“Os investidores não gostam muito dele porque seus rendimentos estão baixos, mas esse fundo tem um bom caixa que ainda não foi investido, mas vai ser. E quando isso acontecer, o dividendo deve aumentar”, explica Santos.

Fundos de fundos (FOFs)

Como você pôde ver, o investidor pessoa física não tem acesso a alguns ativos imobiliários via bolsa de valores. Além disso, fundos podem participar das chamadas ofertas restritas, aquelas ofertas de ativos - aqui, no caso, cotas de outros fundos - feitas apenas para poucos investidores institucionais, sem a participação das pessoas físicas.

Esses são alguns dos motivos pelos quais fundos de fundos imobiliários, os chamados FOFs (Funds of funds, em inglês) podem ser interessantes, fora o óbvio fato de que eles são amplamente diversificados com FII escolhidos a dedo por um gestor profissional.

Em um tempo de crise e incertezas, a diversificação torna-se ainda mais importante, o que torna os FOFs boas pedidas. Além disso, eles podem ser uma solução para o investidor que não sabe quais FII comprar para montar uma carteira diversificada ou mesmo que não tem muitos recursos para diversificar adequadamente.

Para o segundo semestre, André Freitas, da Hedge, espera muitos follow-ons de fundos listados em bolsa, e acredita que haja aí boas oportunidades de arbitragem para os FOFs.

“Quando o gestor já tem certeza de que tem o direito de subscrição para um follow-on de um fundo que ele já tem na carteira, ele às vezes consegue vender as suas cotas a preço de mercado e comprar mais barato na oferta”, explica o gestor.

A Hedge tem dois fundos de fundos, o Hedge Top FOFII (TFOF11) e o Hedge Top FOFII 3 (HFOF11). Já o FOF da RBR chama-se RBR Alpha Multiestratégia (RBRF11).

Fundos de papel

Outro tipo de fundo que costuma ser bem diversificado, além de normalmente ter menos volatilidade que os demais FII, são os chamados fundos de papel ou fundos de crédito, aqueles que investem em títulos de renda fixa atrelados ao mercado imobiliário, como os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI).

Trata-se do segmento de FII que mais se aproxima da renda fixa, além de os papéis das carteiras dos fundos terem garantias reais, isto é, serem lastreados em imóveis.

Este segmento está entre os preferidos do Santander e da RBR Asset Management, e ambas as casas disseram gostar do CSHG Recebíveis Imobiliários (HGCR11). “Ele tem quase 40 CRI, todos com uma boa estrutura de garantias. A expectativa é de um retorno de 5,5% em 12 meses”, diz Felipe Vaz, do Santander.

Bruno Santos, da RBR, frisa que a casa tem preferido os fundos com crédito chamado high grade, que são aqueles com mais garantias e menor risco de crédito. Tirando os fundos da própria RBR (o high grade da casa é o RBRR11) e o HGCR11, Santos diz gostar também do Kinea Índice de Preços (KNIP11).

Uma observação sobre os fundos de shoppings

Apesar de não serem boas pedidas para o curto prazo, os fundos de shoppings eventualmente devem se recuperar, podendo ser uma opção para ganho de capital no longo prazo.

Para André Freitas, da Hedge, esses fundos de fato não são interessantes para quem está buscando FII capazes de gerar renda, porque seus rendimentos ainda devem se manter baixos por muito tempo. Mas suas cotas ainda estão, segundo o gestor, com cerca de 13% ou 14% de desconto em relação ao seu valor patrimonial.

Em razão disso, ele frisa a importância de se montar uma carteira com fundos geradores de renda e fundos com potencial de ganho de capital. “Esses fundos podem render pouco no início, mas depois de algum tempo, compondo com o ganho de capital, você vê que o retorno global é bem expressivo”, ensina.

Mas para quem prefere investir num segmento mais resiliente do varejo, um dos fundos top pick do Santander é o híbrido CSHG Renda Urbana (HGRU11), que investe em imóveis locados para uma rede de supermercados (varejo essencial) e uma parte menor do portfólio é locada para uma faculdade. O retorno estimado pelo banco para este fundo é de 6,3% em 12 meses.