Raízen (RAIZ4) non grata: investidores vendem debêntures da empresa com prejuízo, diante de maior percepção de risco

A crise de confiança nos títulos de dívida da Raízen (RAIZ4) não se limitou à dívida em dólar. As debêntures da empresa também foram penalizadas na última semana, com uma onda de vendas no mercado secundário que fez o preço dos papéis despencar e a taxa disparar.

Dados da XP mostram que a debênture RESA14, da Raízen Energia S/A, foi o segundo ativo mais negociado na última semana, com R$ 253 milhões em volume. O papel RAIZ13 aparece em quarto lugar, com R$ 185 milhões em negociação.

Acontece que todo esse volume financeiro era de venda. Isso porque os títulos da Raízen também figuraram entre as maiores aberturas de spreads.

Traduzindo o jargão financeiro, a abertura de spread é o aumento da taxa de retorno da debênture em relação à taxa do título público de referência. O título de dívida local da Raízen que teve a maior abertura foi o papel RAIZ14.

Esse título teve uma abertura de 4.085 bps, o equivalente a 40,86 pontos percentuais. Uma abertura dessa magnitude indica uma avaliação dos agentes financeiros de crise profunda na empresa, com aumento muito grande de percepção de risco.

O papel RAIZ14 tem seu retorno atrelado aos juros (CDI) e é uma debênture tradicional (não incentivada), o que geralmente implica em maior liquidez nas negociações.

Os outros dois papéis que tiveram maior aumento de taxa foram RAIZ13 (+3,52 p.p.) e RAIZ23 (+1,32 p.p.) — ambos indexados à inflação (IPCA) e isentos de imposto de renda.

Dívida non grata

O gatilho para a venda da dívida da Raízen foi um movimento das controladoras Cosan (CSAN3) e Shell na semana passada.

A holding brasileira anunciou o resgate de algumas dívidas da Raízen com cláusula de “inadimplência cruzada”. Essa cláusula determina que se um lado tem problema em honrar os pagamentos, o outro pode ser cobrado.

Para o mercado, o resgate soou como um sinal de menor disposição da Cosan em colocar dinheiro na Raízen.

Esse estresse acontece num momento em que a situação da dívida da Raízen fica cada vez mais nebulosa. O JP Morgan calcula que a empresa precisaria levantar cerca de R$ 18 bilhões para voltar a um nível de endividamento visto como saudável (2,5 vezes a relação entre dívida líquida e Ebitda).

O movimento de venda por investidores também foi observado nos títulos de dívida em dólar (bonds) — que passou pelo mesmo movimento de abertura dos spreads versus derretimento de preços.

Crise nas debêntures da Raízen

Quando muita gente vende um título de renda fixa ao mesmo tempo, o preço do papel cai e a taxa de retorno sobe — é uma correlação inversa para que o preço e a taxa se equilibrem.

Digamos que na emissão o papel vale R$ 1.000 e o juro é de 5%. Mas o investidor quer resgatar antes do vencimento e vende no mercado secundário por R$ 990. Para equilibrar a rentabilidade, o juro vai subir para 5,10%.

Foi isso que aconteceu com as debêntures da Raízen após essa onda de vendas generalizadas.

Dados da Anbima mostram que o preço do título RESA14 caiu mais de R$ 100 em uma semana, considerando o preço unitário indicativo. A rentabilidade do papel agora está acima de 21%.

Para o mercado, se o controlador (Cosan) se mostra cauteloso, a percepção de risco aumenta. Há quem prefira resgatar e absorver o prejuízo. Já quem decide entrar agora, exige retorno maior — e, portanto, um preço menor.

Há ainda outro agravante: o segundo controlador (Shell) está evitando colocar mais capital agora, porque um aporte grande o deixaria com mais de 50% da Raízen — e, nesse cenário, a dívida da subsidiária teria que constar no balanço da própria Shell, algo que a petroleira não quer neste momento.

Sem Shell e Cosan dispostas a abrir o cofre agora, a incerteza com relação ao risco de inadimplência da Raízen aumenta.

O que acontece agora?

Conforme fato relevante desta segunda-feira (9), a Raízen está buscando assessores financeiros e legais para desenhar estratégias e sair do mar de dívidas.

O trabalho desses assessores deve "auxiliar a companhia na elaboração de um diagnóstico de opções estratégicas voltadas ao fortalecimento de sua posição de liquidez, à otimização de sua estrutura de capital e à sua interação com o mercado", disse o comunicado.

Por enquanto, esses projetos ainda estão em caráter preliminar, segundo a empresa, que reforçou que os investidores serão informados dos desenvolvimentos desse plano.

A Raízen irá divulgar os últimos resultados financeiros depois do fechamento do mercado de quinta-feira (12), na véspera do Carnaval.

Mas os números não devem ser motivo de comemorações na avenida. A XP acredita que, no curto prazo, a empresa continuará queimando caixa e se afundando em dívidas, mesmo após iniciativas de reciclagem de portfólio consideradas positivas.

A expectativa é de continuidade da recuperação operacional, apesar dos desafios nos negócios de açúcar e etanol.