A correção das debêntures incentivadas acabou? Sparta vê risco de nova onda de resgates

Os dias de calmaria das debêntures incentivadas, títulos de renda fixa que investem em projetos de infraestrutura e têm isenção de imposto de renda, ficaram definitivamente para trás.

Setembro foi um mês que mostrou a fragilidade desse mercado, segundo a Sparta, gestora especializada em crédito privado. Mesmo sem um grande aumento no volume de negociações, uma pequena mudança nos fluxos provocou uma forte reprecificação dos títulos.

Em carta mensal, a Sparta, que tem mais de R$ 23 bilhões sob gestão, afirma que os spreads das debêntures incentivadas subiram 0,40 ponto percentual somente no mês passado.

Como os spreads são a diferença entre a taxa de juros das debêntures em relação aos títulos públicos correspondentes, esse aumento significa que o prêmio de risco desses papéis aumentou.

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Em outras palavras: as debêntures incentivadas passaram a oferecer rentabilidades maiores do que ofereciam anteriormente.

Mas, para quem já tinha esses papéis na carteira, especialmente por meio de fundos de infraestrutura incentivados, a percepção é menos positiva. Aumento de spread significa desvalorização de preço.

Para que o prêmio de risco aumente, o preço do título tem que cair para equilibrar o retorno do papel. Isso é a marcação a mercado.

Nos fundos, essa desvalorização pode fazer a performance ficar no vermelho. E, diante de um retorno negativo, a resposta dos investidores costuma ser uma só: pedir para sair.

A onda de resgates

A reprecificação das debêntures incentivadas em setembro deve ter resultados futuros. A preocupação da Sparta está na repercussão que a performance negativa pode ter em outubro e novembro.

Segundo a gestora, em carta mensal, os resgates que efetivamente saíram dos fundos em setembro foram solicitados antes do mau desempenho do mês. Isso porque muitos fundos de infraestrutura incentivados trabalham com prazos de 30 dias para concluir esses pedidos.

Na prática, tem um delay entre o pedido de resgate e a saída de dinheiro.

Ou seja, a marcação a mercado de setembro só deve se transformar em uma onda de resgates nos próximos dias. Na verdade, intensificar a onda de resgates que começou muito antes.

Segundo dados do BTG, de janeiro até metade de setembro, os fundos de infraestrutura incentivados registravam R$ 19 bilhões em resgates — cerca de 6,4% do patrimônio líquido.

Em relatórios anteriores, a Sparta já vinha chamando atenção para o que considerava um mercado em equilíbrio frágil: pouca negociação de debêntures incentivadas, pouca oferta nova de ativos e prêmios de risco em níveis muito apertados.

Em setembro, a gestora considera que esse arranjo mostrou suas vulnerabilidades.

Com a consistência dos pedidos de resgates, mês após mês, os gestores precisaram vender os ativos para levantar caixa e pagar os cotistas. Como havia poucos compradores, os preços caíram e as taxas subiram para atrair investidores.

A Sparta chama a atenção para o fato de que esse movimento não está atrelado a uma deterioração dos fundamentos das empresas emissoras das debêntures, mas por fatores técnicos e de fluxo pouco intuitivo para os investidores.

O pior já passou?

A pergunta que fica para o investidor é: se os preços caíram, este é um momento para se afastar ou para começar a olhar as debêntures incentivadas com mais atenção?

Na visão da Sparta, a correção trouxe de volta algo que estava faltando: prêmio de risco.

Ao longo dos últimos anos, a forte demanda por esses títulos fez com que os spreads caíssem continuamente. O investidor estava aceitando receber cada vez menos para correr praticamente os mesmos riscos de crédito.

A abertura observada nos últimos meses, principalmente em setembro, começa a inverter esse movimento.

"Com spreads mais altos, melhora a remuneração para carregar os mesmos riscos", diz a gestora em sua carta mensal.

Isso não significa, porém, que a Sparta esteja correndo para aumentar sua exposição. A casa afirma que ainda não sabe se a abertura de setembro representa um novo patamar de mercado ou apenas a primeira etapa de uma correção mais longa — que pode ser alimentada pelos resgates nos próximos meses.

Por isso, a estratégia da gestora tem sido preservar liquidez para aproveitar oportunidades caso os preços continuem se ajustando.