O Brasil vai dar calote na dívida pública? Entenda se o governo pode deixar de pagar os títulos do Tesouro Direto

O risco fiscal que há anos paira sobre os ativos brasileiros volta aos holofotes com o debate eleitoral. O mercado defende que será inevitável fazer um ajuste das contas públicas nos próximos anos, independentemente de quem ganhe, e tende a se animar quando surgem sinais de que o atual governo pode não se reeleger. No meio de tudo isso, o investidor do Tesouro Direto pode se deparar com um desconforto: afinal, devo preocupar com um possível calote do governo brasileiro?

Levar calote é a principal preocupação de quem investe em renda fixa, e em um cenário de Selic elevada por tempo prolongado, tem sido particularmente justificada.

Afinal, muitas empresas que tinham títulos de crédito no mercado, inclusive na carteira de pessoas físicas, andaram quebrando por aí.

Mas e o governo, que também está pagando juros elevados e está superendividado, também pode dar calote nos títulos públicos? As discussões sobre déficit, gastos públicos e crescimento da dívida alimentam cada vez mais essa preocupação.

A boa notícia é que nenhum agente financeiro, entre economistas, gestores, assessores de investimentos e afins, acredita que o governo deixará de pagar suas dívidas.

A má notícia é que o perigo apontado pelos especialistas é mais sutil.

Em vez de acordar um belo dia e descobrir que o Tesouro não pagará seus títulos, você deve receber o dinheiro normalmente, mas com um poder de compra muito menor do que quando aplicou.

Em outras palavras: o risco não é de não receber.

É de o pagamento que você receber valer menos.

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Devo, não nego. Pago quando puder

Quando se fala em crise fiscal e dívida insustentável, a maior parte das pessoas associa este cenário a uma empresa quebrada: a companhia informa que não consegue pagar suas dívidas, entra com recuperação judicial e deixa os investidores na mão.

Eles podem até vir a receber alguma coisa lá na frente, mas normalmente com atraso e um belo de um desconto. A perda de uma parte do investimento é inevitável.

Vimos isso acontecer algumas vezes neste ano, com empresas como Raízen, GPA, Braskem, Oncoclínicas e por aí vai.

Só que países funcionam de uma forma diferente.

Historicamente, calotes, no sentido de deixar de pagar completamente os títulos soberanos, acontecem com as dívidas em moeda estrangeira. Principalmente em dólar.

E o motivo é bastante lógico.

Uma dívida em moeda estrangeira o país deve pagar na moeda em que emitiu. Para isso, ele precisa ter esse dinheiro em caixa.

Se não tiver, não tem como imprimir. Teria que comprar.

Mas, se um país começa a comprar muita moeda estrangeira, a taxa de câmbio dispara. Logo, o volume da dívida também dispara.

Ou seja, no processo de comprar moeda, o país aumenta sua dívida. Não funciona.

O mais fácil é simplesmente não pagar.

Foi o que a Argentina fez em 2001, a Grécia fez em 2012 e 2015, e o próprio Brasil fez em 1987.

Mas, neste momento, a maior parte da dívida pública do Brasil é em reais.

O que o país tem de dívida em moeda estrangeira está sob controle em relação à nossa reserva em dólares.

No caso da dívida interna, a coisa ocorre de maneira diferente. Governos que têm poder de emitir a própria moeda, como o brasileiro, dificilmente dão calote na dívida interna, até porque isso teria um grande custo político e econômico.

Em vez disso, esses governos simplesmente “emitem mais moeda” para pagar a dívida.

O jeito "moderno" de dar calote

Essa emissão ocorre de maneira indireta, por meio da emissão de novas dívidas para pagar as antigas. Um rolamento da dívida. Acontece que isso aumenta a base monetária, o que tem um efeito de emissão de dinheiro.

E qual o problema disso? Se há um aumento da oferta de dinheiro na economia, mas a capacidade produtiva do país continua a mesma, assim como a estimativa de crescimento econômico, esses recursos em maior quantidade se desvalorizam.

O efeito é uma pressão sobre os preços. Em bom português, inflação.

“O país não dá calote. Inflaciona”, resume André Leite, diretor de investimentos da gestora de fortunas TAG.

É por isso que o aumento da inflação é considerado uma espécie de calote indireto da dívida interna, pois o investidor dos títulos do governo continua recebendo o dinheiro, mas agora ele vale menos.

E é um calote especialmente perverso, pois o custo é maior justamente para os mais pobres, aqueles que não têm poupança e ficam à mercê do aumento do custo de vida.

Quem tem dinheiro investido pode, pelo menos em parte, proteger seu patrimônio da inflação, além de ter um colchão para amortecer as altas de preços sem precisar baixar seu padrão de vida.

Para Marília Fontes, sócia-fundadora da Nord Research e especialista em renda fixa, a probabilidade de esse fenômeno acontecer agora é muito grande.

"Se o governo não fizer um grande ajuste fiscal em 2027, é uma probabilidade muito alta. É o nosso cenário-base", diz.

Quem ganha e quem perde quando a inflação sobe

O investidor

Para o investidor, o fluxo de investimento não muda nada.

O governo irá pagar os títulos públicos do Tesouro Direto normalmente, na data prevista e cumprindo a taxa contratada.

A questão é que o dinheiro recebido provavelmente não terá o mesmo poder de compra de quando foi investido, principalmente se for um Tesouro Selic ou um Tesouro Prefixado.

Vamos pegar o Tesouro Prefixado de exemplo. Digamos que você contratou a taxa de 14% ao ano. Porém, com o passar dos anos a inflação aumentou e chegou a 15% ao ano.

No vencimento, você não teve rentabilidade real e nem a correção inteira do poder de compra do seu investimento. Na prática, seu retorno foi negativo, e você “perdeu dinheiro”.

No vencimento, seu dinheiro não compra mais a mesma quantidade de bens que comprava quando você investiu, mesmo considerando o retorno do período.

Por isso o risco não é de um calote, mas de o seu dinheiro valer menos.

O governo

No caso do governo, o efeito é positivo sobre a dívida pública.

Juros altos aumentam o custo da dívida.

Em 2025, cerca de 42% do orçamento total do governo foi para pagar juro e amortização da dívida. É muita coisa.

Mas, a inflação ajuda a reduzir o peso real da dívida.

Funciona assim: imagine uma dívida de R$ 1 trilhão.

Agora imagine que, ao longo do tempo, salários, preços e a arrecadação do governo cresçam fortemente por causa da inflação.

A dívida continua sendo de R$ 1 trilhão. Mas o peso dela diminui em relação ao volume de dinheiro circulando.

Com o aumento da renda, a dívida não mudou, mas ficou mais fácil de carregar e de pagar — principalmente se os juros estiverem menores que a inflação.

Leite, da TAG, destaca que este não é um cenário distante, mas uma situação que o país viveu em 2021.

Naquele momento, por causa da pandemia, o Banco Central reduziu a taxa Selic para 2% ao ano. Em paralelo, a inflação disparou para um nível de 10% ao ano.

Nesse período, a dívida bruta em relação ao Produto Interno Bruto (PIB) caiu. Era 87% do PIB em 2020, caiu para 77% em 2021 e para 72% em 2022 — o mínimo dos últimos nove anos.

O problema é que o alívio para o devedor vira perda de poder de compra para quem tem a renda em reais.

E o risco do confisco?

Muitos brasileiros carregam o trauma do confisco de 1990, quando o presidente Fernando Collor de Mello travou 80% do dinheiro aplicado nas cadernetas de poupança do país.

Atualmente, ninguém mais vê esse tipo de movimento como uma possibilidade.

Collor saiu do governo com uma das menores popularidades da história do país.

Mas não só. Após o episódio, a Constituição Brasileira foi alterada para proibir expressamente esse tipo de prática. Desde então, nunca mais nenhum país optou pelo confisco para resolver problemas de dívida interna.

Fontes, da Nord, acredita que a resposta popular e política no caso de um novo confisco seria muito rápida. "Isso destrói a popularidade muito rápido. A probabilidade é baixíssima", diz.

Como investir se o risco é inflação, e não calote

Se a tese dos especialistas estiver correta, e o governo não fizer ajuste fiscal e optar por inflacionar a economia ao invés de diminuir o crescimento da dívida, os ativos mais seguros são os que protegem o poder de compra.

Três categorias entram em destaque nesta situação.

1. Tesouro IPCA+

O título público que corrige o retorno pela inflação é a principal escolha dos especialistas.

Como dívida do governo, o pagamento é tido como certo. Além disso, esse papel do Tesouro Direto garante a correção pela inflação do principal investido, mais uma taxa extra, que é o juro real — o ganho além da inflação.

Atualmente, esses títulos estão pagando taxas reais históricas, acima de 7,5% ao ano. Com um juro desses, é possível dobrar o patrimônio investido em cerca de sete anos (já mostramos isso nesta matéria).

Na prática, isso significa que, independentemente do nível futuro da inflação, o papel continuará entregando a correção inflacionária mais o prêmio contratado, desde que seja levado até o vencimento.

Mas, aqui, é importante se atentar a duas questões.

A primeira é a marcação a mercado.

Todos os dias os títulos do Tesouro Direto passam por mudança de preço e taxa. Se o mercado acredita que os juros vão subir, as taxas dos títulos públicos acompanham e o preço cai. O inverso também é verdade.

Ao longo do tempo, esse processo implica uma volatilidade significativa nos papéis Tesouro IPCA+. Por isso, para investir, é importante ter o horizonte compatível com o vencimento do título.

Se ficar até o final do prazo, a taxa contratada será paga integralmente, assim como a correção da inflação, independentemente da volatilidade no meio do caminho.

1.1 LCIs e LCAs

O segundo ponto é a incidência de imposto de renda (IR). O imposto incide sobre os juros reais e sobre a inflação. Isso diminui a rentabilidade total do investimento.

Fontes aconselha investir uma parte do patrimônio em títulos isentos de IR e indexados ao IPCA para garantir um retorno líquido maior. A escolha da especialista são as Letras de Crédito Imobiliário (LCIs) ou do Agronegócio (LCAs).

Entretanto, é muito importante se atentar ao banco emissor, para garantir que sejam instituições seguras e resilientes. Diante de uma economia inflacionada, o cenário para negócios fica mais difícil, e o risco de quebra de bancos menores e mais frágeis fica maior.

LCIs e LCAs são cobertas pelo Fundo Garantidor de Créditos (FGC) em aplicações até R$ 250 mil por CPF e por instituição financeira, considerando principal mais juros. Ainda assim, a confiabilidade do emissor é muito importante, pois pode levar algum tempo até o FGC fazer o pagamento em caso de quebra da instituição financeira.

2. Dólar

O dólar aparece como uma segunda linha de defesa para o poder de compra.

Em períodos de deterioração fiscal e economia inflacionada, a tendência é o dólar ganhar força frente à moeda local. Por isso, ativos dolarizados tendem a ganhar relevância na carteira.

Fontes, da Nord, defende que a moeda norte-americana funciona como uma espécie de seguro para cenários de estresse mais intenso.

Não porque o dólar necessariamente trará mais retorno, mas porque a valorização da moeda estrangeira acontece em linha com a perda do poder de compra do real, servindo quase como uma proxy da correção da inflação do Tesouro IPCA+.

Além disso, trata-se de uma diversificação de portfólio que diminui a exposição da carteira à economia local.

3. Ativos reais

Aqui entram imóveis, terras, commodities e outros ativos cujo valor não depende exclusivamente do que acontece com a moeda.

O valor desses bens tende a subir quando a inflação aumenta.

Pensa comigo: se o custo de produtos e da vida como um todo sobe por causa da inflação, o preço do aluguel e das matérias-primas também sobe.

Ou seja, ativos reais têm correção pela inflação, inclusive nos seus rendimentos (caso dos aluguéis), de modo que também preservam o poder de compra do dinheiro.

Além disso, a quantidade desses ativos é limitada.

Não é possível subir um prédio ou obter um pedaço de terra valioso facilmente. A alta demanda em momentos de crise faz o preço subir ou, pelo menos, se manter estável.

Mas sem desespero, ainda são possibilidades

Neste ponto, é importante voltar ao começo.

As chances de o governo dar um calote nos títulos do Tesouro Direto é baixa, bem baixa.

É mais fácil optar pela impressão de dinheiro para pagar a dívida do que deixar de pagar.

Mas isso tem um custo, que é inflacionar a economia.

Esse processo, porém, não é da noite para o dia. Não é um cenário em que você acorda e a inflação está em 10% ao ano. Isso acontece aos poucos.

E, embora os especialistas vejam como o cenário mais provável, é uma possibilidade no futuro, não para agora.

Estamos falando de uma opção caso o próximo governo não enderece o crescimento da dívida por meio de reformas que diminuam os gastos públicos obrigatórios. Não é uma certeza.

Isto posto, os títulos indexados à inflação são uma ótima opção de investimento neste momento.

Eles estão nas recomendações dos analistas desde o ano passado, devido aos juros reais bastante atrativos.

No final das contas, com ou sem controle da dívida, ter uma parcela dos investimentos que garante a proteção do poder de compra sempre será uma boa escolha.