Isentas de imposto de renda ou não, debêntures incentivadas continuarão em alta; entenda por quê

A demanda por debêntures incentivadas, títulos de dívida de empresas isentos de imposto de renda, está nas máximas históricas. Agosto registrou um volume de R$ 8,5 bilhões em emissões por empresas — o maior para o mês desde 2019. Os dados, da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), também mostram que o volume acumulado no ano, de R$ 97,3 bi, é o melhor para o período de oito meses da série histórica. 

Este resultado veio de um interesse crescente dos investidores, que se intensificou a partir de junho, quando o governo federal publicou a Medida Provisória (MP) 1303/25. O texto prevê a criação de uma alíquota de 5% de imposto de renda sobre o rendimento de investimentos hoje isentos — como as debêntures incentivadas.  

De um lado, investidores — institucionais e pessoas físicas — correram para aumentar seus estoques isentos de IR, assegurando o máximo possível de títulos não tributados. Do outro, empresas correram para emitir dívida com custos e taxas menores antes da possível mudança na legislação. 

O texto da MP 1303 prevê que as mudanças passem a vigorar a partir de 1º de janeiro de 2026, mas válidas apenas para novas emissões. Títulos emitidos até 31 de dezembro mantêm a isenção. Isso se nada mudar durante as negociações no Congresso, pois a MP ainda passará por votação para virar Lei.  

Essa antecipação do público para garantir as debêntures isentas de imposto de renda levou a uma compressão nos prêmios oferecidos pelas empresas para compensar o risco do investimento. 

Em outras palavras, a remuneração que esses papéis pagam acima do retorno dos títulos públicos, bem menos arriscados, chegou aos seus menores patamares históricos, chegando a ficar negativa em certos casos. Entretanto, especialistas afirmam que a “corrida pelos isentos” por causa da MP conta apenas uma parte dessa história.  

A outra — e mais relevante — tem a ver com os juros.   

A dualidade dos spreads 

As debêntures incentivadas têm como referência de taxa o título público Tesouro IPCA+, que paga a correção da inflação mais um juro prefixado.  

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Por serem dívidas de empresas, menos seguras que uma dívida da União, normalmente o juro prefixado oferecido nas debêntures incentivadas é maior do que o oferecido no título público — essa diferença é chamada de spread.  

Acontece que os spreads das debêntures incentivadas estão nas mínimas, a ponto de alguns títulos oferecem valores abaixo dos títulos públicos (spreads negativos). É o caso das dívidas de grandes empresas, consideradas “seguras”.  

Por exemplo: um Tesouro IPCA + com juros semestrais 2035 paga IPCA +7,52% nesta terça-feira (23), segundo o portal do Tesouro Direto. Uma debênture incentivada da Eletronorte, subsidiária da Eletrobras, oferece IPCA + 6,64% para o mesmo vencimento na plataforma do BTG Pactual.  

Para Ulisses Nehmi, CEO da Sparta, dizer que os spreads das debêntures incentivadas estão negativos e na mínima histórica com base nos valores nominais oferecidos nos títulos é muito raso e impreciso.  

O gestor afirma que as taxas oferecidas estão na média histórica e que essa análise precisa considerar dois fatores básicos e fundamentais para as debêntures incentivadas: a isenção de IR e as taxas de juros.  

Isenção de imposto de renda das debêntures

“As pessoas têm essa ideia de que o spread está negativo e isso é ruim. De fato, se você não considerar a isenção de IR nessa conta, vai parecer ruim. Mas a isenção de IR é um fato e não faz sentido não considerar na conta, já que é um fator determinante na escolha pela debênture”, diz Nehmi.  

Desconsiderando a isenção de imposto de renda nas debêntures incentivadas, em setembro, os spreads médios de empresas com grau de investimento registraram um valor negativo na faixa de 0,2%, segundo dados da Sparta.  

Entretanto, Nehmi defende que esse valor deve ser corrigido pelo juro básico (CDI) e pela equivalência de alíquota do IR que incide sobre o título público de referência (hoje em 15%). Dessa forma, a comparação seria mais justa e é possível observar o verdadeiro retorno que a debênture incentivada oferece em relação ao Tesouro IPCA+.  

Com todas essas correções, o spread sai da faixa negativa e vai para um retorno quase 2% superior ao título público. Em outras palavras, quando analisado apenas o retorno líquido dos títulos públicos em comparação com a rentabilidade livre de IR das debêntures, estas ainda são mais rentáveis. 

“Para cair ao menor nível histórico, observado em meados de 2021, a Selic teria que cair para 10% ao ano, um cenário bem distante dos dias atuais”, diz o CEO da Sparta. 

Taxa de juros nas máximas 

E aqui entra o fator juros. O Tesouro IPCA+ está oferecendo juros prefixados acima de 7% em seus títulos de todos os vencimentos. Trata-se de um retorno muito maior do que a média histórica do papel, de 5%. Em paralelo, a taxa Selic, juro básico do país, está em 15% ao ano — maior nível em duas décadas.  

Seja para um título público ou um título privado, os especialistas classificam esses percentuais de retorno como muito altos. E quanto maior o retorno, maior a mordida do “Leão” sobre os rendimentos — e mais atrativo fica o benefício da isenção de imposto de renda.  

Em outras palavras. Uma alíquota de 15% ao ano sobre o rendimento de um título público abocanha um valor que poderia ser completamente embolsado pelo investidor com uma debênture incentivada de rentabilidade similar.  

“Embora os spreads das incentivadas estejam em níveis historicamente baixos, esse movimento reflete mais do que a expectativa em relação à MP, é principalmente o patamar elevado de juros, que potencializa o benefício da isenção”, diz Nehmi.  

O gestor também é enfático sobre a possibilidade de fim da isenção: “isso não muda se a alíquota for para 5% ou ficar em zero, só muda quando o juro cair.” 

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A MP 1303/25  

A medida provisória do governo Lula, em sua versão inicial, previa o fim da isenção de imposto de renda para todos os ativos financeiros que hoje contam com o benefício tributário. A lista incluía debêntures incentivadas, Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) e do Agronegócio (CRAs), Letras de Crédito Imobiliário (LCIs) e do Agronegócio (LCAs), entre outros. 

Nas últimas semanas, porém, o relator da MP 1303/25, deputado Carlos Zarattini (PT-SP), sinalizou mudanças. Segundo ele, há negociações em andamento e já é quase certo que debêntures incentivadas, CRIs e CRAs vão manter a isenção de IR. 

Por outro lado, a tendência é que LCIs e LCAs percam seus benefícios tributários justamente para que os demais ativos sigam livres de imposto. 

Zarattini também adiantou que deve manter outra proposta do texto original: a unificação da alíquota em 17,5% para todos os títulos tributáveis.   

Nada está definido ainda. O novo texto deve ser apresentado nesta semana e precisa ser aprovado pela Câmara e pelo Senado até meados de outubro. Caso contrário, a medida provisória perde a validade. 

Daniel Borini, gestor de crédito da AZ Quest, tem a mesma avaliação do CEO da Sparta: quer as debêntures mantenham sua isenção, quer sejam tributadas em 5% a partir de 2026, os spreads não devem mudar.  

Primeiro, porque os juros vão continuar altos. Segundo, porque a avaliação dos spreads está mais baseada no benefício tributário em relação aos títulos tributáveis, como os do Tesouro Direto. 

“Em um cenário temos uma cobrança de 17,5% em relação a zero, no outro em relação a 5%. São diferenças muito grandes. Com os juros no nível que estão, ainda faz muito sentido ter dinheiro onde o benefício é maior”, diz Borini.  

Debêntures incentivadas no longo prazo  

Para os especialistas, vai demorar um tempo até os spreads das debêntures incentivadas abrirem em relação ao retorno dos títulos públicos. Isso porque, antes que isso aconteça, é necessário que a taxa Selic caia e o juro real do Tesouro IPCA+ também.  

A taxa Selic está fácil. O mercado já espera que o Banco Central corte juros no começo de 2026, diante da desaceleração da inflação. Mas o juro real é mais difícil.  

Essa taxa prefixada do Tesouro IPCA+, que é o juro acima da inflação, depende de fatores mais complexos. Atualmente, o que mais entra na conta desse juro é o risco das contas públicas, que está ligado às eleições presidenciais de 2026 e à maior probabilidade de um presidente fiscalista.  

Entretanto, para Rafael Winalda, especialista em renda fixa do Inter, um spread maior não significa mais retorno. “No final, o que importa para o investidor é o dinheiro que entra no bolso. O que é melhor, um IPCA + 7% com spread baixo ou IPCA + 4% com spread alto?”