Subestimar inflação é esporte perigoso e termina em voo de galinha

Retorno passado não é garantia de ganho futuro. Esse alerta e suas variações estampam ofertas de investimento e análises. Estava pensando aqui se não caberia uma variação com relação às leituras de inflação. Algo como, deflação presente não é garantia de preço baixo para sempre.

O questionamento retórico surgiu nesta terça-feira após mais uma leitura de inflação rastejando abaixo das metas. O Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA-15) ficou em 0,09% em outubro. No ano, a prévia da inflação oficial acumula 2,69% e em 12 meses tem variação de 2,72%. A meta é de 4,25% com banda de 1,5 ponto.

Essa inflação bem-comportada está entre os vetores que levaram o mercado a uma espécie de corrida para ver quem faria a menor projeção possível de Selic. Temos a mediana do mercado em 4,5%, mas temos casas falando até em 3,75%. E esse juro baixo perduraria mesmo com uma atividade saindo de 1% para quase 3% e com dólar na faixa dos R$ 4.

Melhor cenário não há. Retomada com juro baixo e inflação nas metas. No entanto, quando todo o mercado, ou pelo menos a maior pare dele, fala a mesma coisa, cabe sempre desconfiar ou ao menos se questionar. Até porque não existe meio termo no mercado, ou o mundo está acabando ou a euforia domina.

O concurso

Para me ajudar nessa argumentação, conversei com o economista-chefe da Infinity Asset, Jason Vieira, que tem alertado para o oba-oba das projeções, chamando de “concurso de beleza keynesiano”.

Parece que a montagem de projeções está mais influenciada pelo que as outras casas estão fazendo do que pelos os modelos mostram. Sempre há um fator de subjetividade nos modelos e quando todo mercado caminha igual é sinal de que esse vetor está mais atuante.

O questionamento levantado por Vieira com relação à inflação é simples. Tem alguma coisa errada quando a projeção de inflação de 2019 é igual ou até menor que a de 2020 se consideramos que a atividade decepcionou durante dois terços desse ano, enquanto a perspectiva é de que tenhamos quatro trimestres de atividade melhor no ano que vem.

“Inflação mais baixa ou na linha do que está agora não parece fazer sentido dado o contexto que temos desenhado”, avalia.

Antes que o leitor nos xingue, ninguém advoga juro alto ou está preocupado com uma explosão inflacionária. É mais uma questão de ajuste fino do atual ciclo de corte de juros para que não tenhamos um famigerado voo de galinha, com o BC tendo de abortar um ciclo de retomada por uma “surpresa” com a inflação.

Para Vieira, mesmo que haja espaço para uma retomada sem inflação, ele pode ser um pouco menor do que o estimado (aqui tem outra discussão filosófica sobre hiato do produto e PIB potencial).

“O temor é que tenhamos um voo de galinha. Se a inflação subir, o juro sobe junto e isso antes mesmo de vermos uma queda expressiva do desemprego. Temos que sair desse ciclo”, explica.

Na avaliação de Vieira, a queda da inflação é um fenômeno conjuntural. Não há mudança na estrutura da inflação brasileira, que segue sendo bastante indexada. Além disso, não podemos descartar um movimento de recomposição de margens de lucro com a melhora da atividade.

Um apelo ao gradualismo

A chave seria navegar com mais cautela por esses mares nuca antes navegados de juros real (descontado a inflação) de 1% ou abaixo disso. Uma forma de fazer isso é o Banco Central (BC) reduzir o ritmo de corte e juntar mais elementos dos efeitos no lado real da economia das reduções já feitas no custo do dinheiro.

Há diferença de um corte de meio ponto sobre uma Selic de 14% e sobre uma taxa de 5,5%. Além disso, Vieira questiona o efeito estimulativo do juro menor no lado real, ou seja, o quanto disso está chegando na economia. Para o consumidor final é fácil responder, o juro na ponta não caiu e até mesmo subiu em algumas linhas de crédito.

“Não estou falando de algo para a semana que vem, para o mês que vem. Estou falando de algo para daqui seis meses, um ano, quando os ciclos estiverem amadurecendo”, pondera.

Ainda de acordo com Vieira, o posicionamento mais cauteloso deve partir do BC, que pode utilizar o comunicado de sua próxima decisão, no dia 30, para começar a balizar expectativas. As mesas de operação não têm outra opção a não ser embarcar nesse “fechamento” de juros.

“Estar certo na hora errada é o mesmo que estar errado. Tem que aproveitar. Mas há sim uma perspectiva errônea com a inflação”, pondera.

Em tempo, a Infinity trabalha com IPCA de 3,25 em 2019 e de 4,2% para 2020. A Selic estimada era de 5% e agora está em 4,75% ao ano.

Eduardo Campos

ecampos@seudinheiro.com

Jornalista formado pela Universidade Metodista de São Paulo e Master In Business Economics (Ceabe) pela FGV. Cobre mercado financeiro desde 2003, com passagens pelo InvestNews/Gazeta Mercantil e Valor Econômico cobrindo mercados de juros, câmbio e bolsa de valores. Há 6 anos em Brasília, cobre Banco Central e Ministério da Fazenda.