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Felipe Miranda
Exile on Wall Street
Felipe Miranda
É sócio-fundador e CIO da Empiricus
2020-06-15T13:20:03-03:00
Exile on Wall Street

Onde foi que nos perdemos?

Se continuarmos a ver uma escalada do número de casos de covid-19, estaremos diante de um dilema duríssimo entre “deixar morrer” e fechar novamente as economias, com todos os problemas sociais e também sanitários que essa decisão enseja

15 de junho de 2020
11:05 - atualizado às 13:20
desafio, perdido
Imagem: Shutterstock

Não há nada. Ou talvez só haja o nada. São duas coisas bem diferentes. Na primeira, não há o que se fazer. Estamos condenados ao niilismo diante do vácuo, o buraco negro ontológico da existência. Na segunda, tudo está por construir, numa rica pluralidade de possibilidades. Você pode ser e fazer qualquer coisa, sem preconceitos. Somos livres de julgamentos morais, ideologias ou fundamentalismos. Há muito valor no nada.

As coisas parecem ter piorado desde a quinta-feira passada. A subida do Vix, o nível de dispersão das quedas por diversos setores e o comportamento do high yield, tudo de forma súbita e intensa, acenderam uma luz amarela no horizonte. Como resposta imediata, tiramos um pouco o risco das carteiras na sexta.

No fim de semana, outras evidências em desfavor da disposição a risco. Pequim fechou um de seus principais mercados diante de dezenas de casos de Covid-19 e em vários estados norte-americanos teme-se uma potencialmente já iniciada segunda onda do vírus.

E agora? O que vamos fazer?

Neste momento, nada, porque já havíamos preparado as carteiras na direção mais defensiva. Hoje, no que, a julgar pelo comportamento dos mercados futuros neste momento (e essa ressalva “neste momento” é muito importante), deve ser um pregão amargo, ficaremos parados.

Este é um texto sobre a inação. A decisão por não fazer nada é distinta da não decisão. Eis o que gostaria de transmitir hoje: quando um analista ou gestor (me refiro aos competentes) decide fazer nada, isso é bem diferente de uma não decisão. Uma coisa é não decidir. Outra é optar por não fazer nada. A escolha por manter sua carteira inalterada é resultado de horas e horas de um processo decisório diligente.

A rigor, quando você preserva sua carteira sem mudanças (desculpe o pleonasmo), isso equivale a comprar do zero aquela mesma carteira. Essa é a decisão tomada todo dia e, por algum viés cognitivo, muitas vezes causa confusão no investidor. Manter uma determinada ação no portfólio significa rigorosamente a mesma coisa que decidir comprá-la novamente. A atitude correta diante de sua carteira é, todos os dias (ou na frequência que você achar prudente), olhar para aquilo e se perguntar: esses são os ativos certos para ter/comprar daqui para a frente, independentemente do preço pago por eles no passado?

Há algo muito simples que parece escapar a muito investidor, ligado à ancoragem do preço de compra. Imagine que você comprou uma ação por R$ 50 e hoje ela está R$ 10. Você tem certeza, por alguma razão estranha, que essa ação vai a R$ 5. Qual a decisão certa a se fazer? Vender a R$ 10, pois logo ela vai estar mais barata. Se, em vez dos R$ 50 iniciais, você tivesse pagado R$ 1 por essa mesma ação, a decisão certa a se fazer no mesmo exercício continuaria sendo vender a R$ 10, porque ela iria a R$ 5. Não importa seu preço de compra.

Acordamos hoje, olhamos para nossa carteira e decidimos ficar quietos, a despeito das notícias ruins dos últimos dias. Isso, claro, só foi possível porque já havíamos preparado o portfólio na sexta-feira para um cenário potencialmente mais desafiador, alarmados pela disparada do Vix e de outros indicadores de disposição ao risco.

Celebraremos hoje os benefícios da inação, por vezes negligenciados. Existe uma falsa sensação de que o investidor deve dispor, sempre, de uma nova grande ideia de compra e venda. Não há nada mais falso do que isso. Na maior parte do tempo, não há uma nova grande ideia.

O investimento é como uma caçada, que exige grande preparação e precisão, até um ato rápido e certeiro. São poucas as oportunidades que o mercado vai deixar para você. Quando essas raridades aparecem, aí, sim, é a hora de ir na jugular. Sem dúvida, é também um exercício de paciência e disciplina.

O momento é particularmente delicado. Talvez, as correções vistas na quinta-feira passada e no pregão de hoje sejam apenas pequenos soluços na trajetória ascendente. Ou talvez sejam o início de uma segunda pernada de baixa, típica de um bear market tradicional. A esta altura, não sabemos se é uma coisa ou outra. Só o tempo irá dizer.

Meu ponto, porém, é que o risco está alto e existe uma enorme dispersão de resultados possíveis à nossa frente.

Com o temor de uma segunda onda de contágio do coronavírus, a hipótese de uma recuperação em forma de W ganha força, depois de termos, até a quarta-feira, atribuído enorme probabilidade ao formato em V.

Em reforço, os indicadores da economia chinesa, que vinham surpreendendo positivamente, vieram abaixo do esperado nesta madrugada. Vendas ao varejo, produção industrial e investimento em ativos fixos ficaram aquém das projeções.

A questão do número de casos e de mortes por coronavírus, que havia sido levada ao segundo plano pelos mercados, volta a ser uma variável monitorada de perto. Voltamos a tradar número de infectados e de mortes. E o pior: isso pode ser particularmente ruim para o Brasil e para a nossa moeda, dado que somos talvez o maior epicentro da doença hoje no mundo.

Se continuarmos a ver uma escalada do número de casos, estaremos diante de um dilema duríssimo entre “deixar morrer” e fechar novamente as economias, com todos os problemas sociais e também sanitários que essa decisão enseja.

Hoje, o mais provável parece ser “tomar o risco” e continuar formalmente abertos. Mas isso, por si, não garante uma recuperação em V. Parte da população pode continuar receosa, em casa e com baixa propensão a consumir. Assim, não voltam os empregos nem os investimentos. Descartar-se-ia uma rápida e vigorosa recuperação.

Por aqui, a saída de Mansueto Almeida do governo adiciona incerteza sobre nosso ajuste fiscal. Ele era, no meu entendimento, o grande técnico por trás do rigor em nossas finanças públicas, mais até do que Paulo Guedes. Mansueto representava, para mim, um patrimônio de Estado, antes de ser governista e/ou bolsonarista. Era a garantia de uma visão isenta, profunda e científica do processo de ajuste fiscal.

Não acho que a consolidação fiscal está abandonada sem ele. Também vejo com bons olhos a transição suave e gradativa, a saída respeitosa e os nomes de mercado cotados para substituí-lo — embora, deva admitir, não veja o mesmo paralelismo de nível entre eles. A notícia, em si, não deve fazer preço nos mercados, mas pode tirar um pouco do grau de tolerância sobre eventuais desvios da austeridade fiscal mediante qualquer necessidade de se agradar a parcela perdulária do Congresso. Além disso, suscita um pouco de dúvidas quanto à permanência de outros cargos de cunho técnico. Parte do mercado já questiona se a equipe econômica (ou uma parcela dela) é mais bolsonarista do que liberal.

Deixo claro: não estou dizendo que necessariamente teremos uma segunda grande onda de contágio, tampouco que as economias vão ter sua recuperação em forma de W ou que os mercados terão um comportamento clássico de bear market, com uma segunda pernada de baixa.

Meu ponto é que as chances de essas coisas acontecerem aumentaram. Neste momento, os mercados representam um grande “eu não sei”. Ninguém sabe o que vai acontecer. Há aqueles que acham que sabem, claro, justamente os mais perigosos. Mas deixemos os sabidões de lado, pois eles pouco têm a acrescentar.

Diante do enorme “não saber”, a postura racional, aqui entendida conforme a teoria clássica de finanças, é tirar o pé do acelerador, reduzir o nível de risco das carteiras, preservar o capital e aguardar uma oportunidade melhor para voltar a focar na multiplicação. De novo, é um jogo de disciplina e paciência, praticado por ou como profissionais.

O “não saber” significa que várias coisas podem acontecer à frente. A chance de algo não sair conforme o esperado é grande — essa é uma das definições de risco. Em finanças, assume-se que as pessoas gostam de retorno e não gostam de risco. Essa é a chamada aversão a risco. Portanto, quando o risco sobe, você foge um pouco dele.

O ponto principal não é o que vai acontecer com o mercado, porque isso, sinceramente, ninguém sabe. Não somos adivinhadores do futuro. Essa atividade pertence aos charlatões. A questão central é que o risco existe e se mostra grande. Enquanto isso, os mercados parecem apreçar uma rápida recuperação, sendo bastante complacentes com o risco.

Milhares de daytraders (não é exagero!) seguem um sujeito que chama Warren Buffett de idiota publicamente, a Hertz se prepara para uma grande oferta de ações em meio à decretação de falência para aproveitar preços completamente fora de qualquer racionalidade, as penny stocks do Russell 2.000 acumulavam uma alta média de 50% em cinco pregões até a semana passada, o “low quality” (nome polido para lixo) lidera a valorização das últimas semanas.

Onde foi que nos perdemos?

P.S.: Acaba de sair a 358 do grupo Cosan. Peço uma atenção especial aqui. Controlador comprando R$ 300 milhões de ações via derivativos. Começa a ficar bem claro o caminho em direção à simplificação de estrutura, com melhora de governança e possível elevação brutal de liquidez, cuja consequência será ganho expressivo de participação nos índices e compras de fundos passivos em quantidades significativas. Não se surpreendam se, em poucos meses, CZZ, Cosan e RLOG virarem uma coisa só. Pode ser uma porrada seca com liquidez em curto intervalo de tempo. Temos CZZ (1,25%), CSAN3 (1,5%) e RLOG3 (1,5%) no Carteira Empiricus. E CSAN3 (7,69%) e RLOG3 (7,69%) no Oportunidades de Uma Vida. Grupo Cosan é talvez o grande cavalo selado passando na nossa frente agora. Buy side não vai esperar o anúncio final da simplificação e já percebeu o movimento. Espero um re-rating quase imediato em CZZ e RLOG, que estão cerca de 15/20% descontadas frente a seu NAV.

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