Olhe para o caixa, acionista!

Amanhã, Weg (WEGE3), Fibria (FIBR3) e Vale (VALE3), inauguram a temporada de balanços financeiros do terceiro trimestre. Com o fim das eleições no domingo, os papinhos, rumores e especulações podem ir para o segundo plano e a gente volta a olhar para o que realmente importa: os números das empresas.

São eles que dizem se um negócio vai bem ou não. Mas no meio de tantos relatórios, apresentações e teleconferências de resultado, no que vale ficar de olho para saber se as “suas” empresas tiveram um bom trimestre?

A primeira coisa a fazer é entrar no site de relações com investidores, buscar os informes trimestrais, abrir o “release de resultados” e baixar o balanço do trimestre, com DRE, Fluxo de Caixa e Notas Explicativas.

A pior coisa a fazer é tentar se informar pelos jornais. Cansei de ver matérias focando no lucro: “Lucro da Vale cai 50% no trimestre”. A manchete, apesar de render cliques, não traz muita serventia para você, investidor! Te dou dois motivos:

1 - Qual é a expectativa

Pouco importa para o comportamento das ações se o lucro cresceu ou não. É preciso saber quanto o mercado estava esperando. Se o consenso era de queda de 75% e o lucro caiu “só” 50%, então é bem provável que o papel reaja bem aos resultados, mesmo que o trimestre em si tenha sido ruim.

2 - O lucro é relativo

Há mais subjetividade e manipulação no lucro, e nos balanços, de uma forma geral, do que os contadores (e auditores) gostariam de assumir. Em um trimestre particularmente bom, um banco pode optar por aumentar a provisão de sua carteira de crédito e segurar os resultados para um inverno que se forma no horizonte. Esse valor é “descontado” do lucro e a fotografia do balanço pode parecer pior do que ele realmente foi.

Uma empresa de investimentos imobiliários pode reavaliar seus ativos e reportar ganhos com aquele prédio no centro que continua vago e não tem gerado renda (acontece muito!). As florestas de uma empresa de celulose são avaliadas a preço justo de acordo com a maturação e valor de mercado de suas árvores. E por aí vai.

Tem espaço de sobra para esconder problemas e sobreavaliar o que vai bem. E nem vou entrar no mérito dos passivos contingentes, avaliados com base em pareceres de especialistas. Até hoje gostaria de saber a ciência usada pelos advogados para classificar como “provável”, “possível” e “remota” a chance uma encrenca estourar. Como atribuir valor para uma causa que transita na Justiça há décadas e envolve somas bilionárias?

Mesmo fora do campo da contabilidade criativa, o lucro de um trimestre pode enganar bastante. As empresas exportadoras, por exemplo, ganham muito com a alta do dólar, mas costumam registrar enormes prejuízos em trimestres em que o câmbio dispara, por causa do efeito sobre a dívida denominada em moeda estrangeira. A empresa se torna mais lucrativa no longo prazo, mas tem que reconhecer uma despesa financeira significativa no curto prazo.

Mas, então, para onde olhar?

Se é fácil distorcer lucros e provisões, a coisa fica um pouco mais complicada quando olhamos para o caixa. Entradas e saídas de caixa são menos suscetíveis ao julgamento humano e o fluxo de caixa de uma companhia tende a ser bem mais honesto do que sua DRE.

A não ser que estejamos falando de fraudes, a movimentação do caixa é absolutamente objetiva e o valor de uma TED não muda, por mais criativo que seja o contador – acredite, já passei horas tentando inflar mentalmente os números do meu holerite.

Dentre as linhas do fluxo de caixa, preste muita atenção ao caixa gerado pelas operações, já líquido dos juros financeiros. Se essa linha não for substancialmente positiva, temos um problema: as atividades do dia a dia da companhia são incapazes de pagar o custo de sua dívida – bandeira vermelha total.

Se tirarmos do fluxo de caixa operacional (CFO) os investimentos em capital fixo, ou permanente, também conhecido como Capex, temos o Fluxo de Caixa Livre (Free Cash Flow – FCF), uma das medidas mais importantes em avaliação de empresas. Em tese, essa é a grana que sobra para pagamento do principal da dívida e para remunerar os acionistas (você!).

CFO – Capex = FCF

Quando comparamos o FCF com o valor de mercado da companhia, temos o Free Cash Flow Yield, que nada mais é do que uma medida de retorno de capital próprio. Quanto maior, melhor, claro!

Nem sempre um FCF baixo é um mau sinal – se o investimento (Capex) aumentou muito, a companhia pode estar se preparando para crescer. Há alguns anos, a Vale passou por um longo período de investimentos para colocar em pé um de seus maiores projetos, a construção de uma das maiores minas de ferro do mundo em Carajás. Agora, depois de pronto, os acionistas estão rindo de orelha a orelha com a enorme geração de caixa do projeto. Ou seja: não dá para olhar só o número. É importante entender a estratégia da companhia, saber de onde viemos e, talvez, para onde vamos.

O que explica a variação na geração de caixa?

Aumentos de receitas precisam ser explicados de alguma forma. A companhia lançou um novo produto? Abriu novas lojas? Como foram as vendas das lojas já existentes (Same Store Sales – SSS)? O mercado como um todo melhorou ou a empresa está roubando participação de suas concorrentes? Até que ponto esse crescimento é sustentável?

Se as receitas cresceram muito, mas as margens caíram, pode ser que tenham aplicado grandes descontos para capturar novos clientes. Como isso impactou os retornos? É uma estratégia consciente e estava sinalizada nos planos (guidance) para o ano? Esses novos clientes vão continuar com a companhia quando os preços voltarem ao normal?

Como ficaram os custos e despesas – a empresa “perdeu a mão” durante sua expansão e agora vai ter que correr atrás para racionalizar e cortar custos? Até que ponto isso é possível?

Boa parte dessas respostas pode ser obtida na teleconferência de resultados. Toda vez que há divulgação de resultados, os gestores da companhia (CEO, CFO e diretor de RI) fazem uma apresentação dos números e depois respondem às perguntas de analistas e acionistas em uma teleconferência. É só entrar no site de Relações com Investidores e baixar os arquivos para ouvir.

É muito importante acompanhar esses eventos para saber o que se passa na cabeça dos gestores e, junto com as informações apresentadas no release de resultados e no balanço, conseguir entender o que está acontecendo com a companhia.

Um atalho para acessar o caixa

Como o mercado é preguiçoso, em vez de olhar para a geração de caixa em si, os analistas têm uma fixação pelo tal do Ebitda, que nada mais é do que o lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização. É um substituto ruim para a geração de caixa, mas é muito utilizado pela sua praticidade – toda empresa (exceto as financeiras) apresentam o Ebitda em seus resultados e a comparação entre diversas companhias é relativamente fácil.

Vale usar, mas é bom ter em mente que é um número bem mais suscetível às distorções contábeis de sempre e, portanto, menos confiável do que a boa e velha geração de caixa.

Cash is king.

Always.

Cuidado com os 'outros'

Independentemente de qual a sua métrica favorita, sempre, sempre mesmo, esteja atento aos itens não recorrentes.

Um ganho de causa, uma venda de ativo não programada e uma grande multa ambiental estarão devidamente destacados no release e, geralmente, vão transitar ali nas linhas de outras receitas e despesas – sempre que a linha de “outros” for muito grande, desconfie e tente descobrir do que se trata.

Expurgue os efeitos do resultado e, só então, compare com os números de outros trimestres.

Olhe embaixo do tapete

Por fim, não se atenha apenas ao release – lembre-se, aquilo ali foi escrito pelos gestores e conta a história que a diretoria quer te passar. Junto com o balanço, existe a obrigatoriedade de divulgação das famosas Notas Explicativas.

Naqueles parágrafos chatos e monótonos tem informação valiosa que muita gente, inclusive muitos dos analistas de grandes bancos, acaba deixando de lado. Em alguns casos, é ali que estão apresentados os problemas que os diretores gostariam de ver varridos para baixo do tapete.

É trabalhoso e geralmente entediante. Mas é o tipo de cuidado que seu dinheiro merece e que poucas pessoas estão dispostas a fazer por você. Em tempos de bull market, quando tudo parece caminhar muito bem, tem um monte de elefante passeando pelos balanços. Descobrir um mal disfarçado pode ser a diferença entre um grande lucro e um baita prejuízo.

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