Com dólar a R$ 3,70 o que fará o Banco Central?

O forte ajuste de baixa na cotação do dólar levanta questionamentos sobre qual será a postura do Banco Central (BC) com relação às operações de swap cambial. A perda da linha de R$ 3,70 e previsões de dólar a R$ 3,5 acentuam as dúvidas.

Desde a máxima a R$ 4,2, em 13 de setembro, o dólar já caiu mais de 12%, testando mínimas na linha de R$ 3,68. Nem na puxada de alta e nem agora, na queda, a postura do BC com relação a intervenções cambiais mudou.

A autoridade monetária segue com os leilões de rolagem dos contratos de swaps, que equivalem à venda de dólares no mercado futuro. Quando o BC faz rolagens integrais ele se mantém neutro no mercado, mantendo inalterado o estoque de contratos que soma US$ 68,864 bilhões.

O que alguns operadores questionam é a necessidade de continuidade da rolagem em um momento em que há sobra de dólares. Se o BC deixar de rolar os contratos ou fazer apenas rolagens parciais, o efeito líquido no mercado é de compra de moeda americana.

O que faz o BC entrar em cena?

Vale lembrar que o BC não atua para defender uma linha de preço, mas sim quando identifica dinâmicas perversas no mercado. Em alguns momentos, por fatores domésticos ou externos, compradores e vendedores deixam de se entender e o mercado fica disfuncional. É a velha história da “porta pequena” quando alguém grita “fogo” no cinema.

Quando identifica esse tipo de dinâmica, o BC entra para dar parâmetro de preços ou oferecer proteção (hedge) à oscilação cambial, suavizando a volatilidade na cotação. Tal estratégia é conhecida como “leaning against the wind” ou “inclinar-se contra o vento” em tradução literal. O Tesouro Nacional faz o mesmo no mercado de títulos públicos.

Um retorno a junho

A última vez que o mercado mostrou tal dinâmica pouco construtiva foi no fim de maio e começo de junho. Naquele momento a greve dos caminhoneiros colocou o governo em corner e também houve um primeiro susto com a alta dos juros americanos. O mercado chegou a discutir a chance de alta da Selic para conter o dólar, algo prontamente rechaçado pelo BC com a seguinte frase: "Não há relação mecânica entre o cenário externo e a política monetária" e demais variações.

Naquele momento, o BC entrou com a oferta de novos swaps, chegando a fazer mais de uma operação surpresa por dia. Antes disso apenas o fatídico “Joesley Day” tinha chamado o BC ao mercado. Ao todo foram 12 dias de atuação que somaram mais de US$ 30 bilhões no mercado. Além disso, foram colocadas linhas com compromisso de recompra no câmbio à vista.

De volta aos dias atuais

Superada a instabilidade, o BC voltou a fazer apenas as rolagens integrais e manteve essa postura mesmo no momento de escalada da moeda até R$ 4,20 em meio a temores eleitorais. Isso comprova que intervenções não ocorrem em função de preço, mas sim por dinâmica de mercado. A subida para cima dos R$ 4 aconteceu de forma relativamente gradual e ordenada. Nos bastidores se comentou que postura do BC foi mesmo de deixar o câmbio andar até se acomodar.

E agora, o que acontece?

No mercado há quem acredite que faz sentido uma redução no volume de atuação. Para o economista e diretor-executivo da NGO Corretora, Sidnei Nehme, o BC realmente tem de reduzir a rolagem dos contratos de swap cambial.

Mas Nehme tem uma tese que vem sustentando desde as intervenções de junho. Para o especialista, o BC ofertou swaps além na necessidade naquele período, abrindo espaço para que agentes tomassem “posição comprada não hedge”.

Assim, parte dos swaps foi adquirida não como uma forma de proteger exposição cambial (seja dívida ou comércio exterior, por exemplo), mas sim para “ganhar na alta”, especular, tendo em vista que a dinâmica eleitoral nem tinha começado a se desenrolar plenamente.

Para Nehme, há um excedente de swaps não casados com passivos cambiais. Agora, com a moeda revertendo para queda, esses investidores não precisariam mais renovar a proteção (hedge).

“Seria essa parcela que teria de reduzir. Os contratos não hedge. Quem tem passivo vai continuar demandando proteção. Assim, o quanto o BC deixar de rolar é o quanto o mercado tinha de estoque especulativo”, explica.

Nehme diz, ainda, não ser um partidário de câmbio abaixo de R$ 3,70. Qualquer coisa entre R$ 3,70 a R$ 3,80 seria uma “taxa justa” tendo em vista que a política monetária global vai ter um aperto e os projetos de Paulo Guedes na área econômica, como possíveis privatizações, são de médio prazo. “Até janeiro ou fevereiro não caberia euforia”, diz, lembrando que esse deve ser o prazo para que se tenha uma definição mais clara sobre o rumo do governo e da força de Jair Bolsonaro no Congresso Nacional.

“Essa taxa abaixo de R$ 3,70 não seria sustentável, há muita dúvida do que o novo governo vai fazer e ele terá de fazer mudanças rápido”, conclui.

O que diz o BC?

Procurado, o BC respondeu, via assessoria, que "não comentamos". A resposta não surpreende e nem poderia ser diferente, até porque intervenção cambial se faz. Não é algo que se anuncia. Assim, atenção ao anúncio de rolagem que sai sempre por volta das 18 horas.

Eduardo Campos

ecampos@seudinheiro.com

Jornalista formado pela Universidade Metodista de São Paulo e Master In Business Economics (Ceabe) pela FGV. Cobre mercado financeiro desde 2003, com passagens pelo InvestNews/Gazeta Mercantil e Valor Econômico cobrindo mercados de juros, câmbio e bolsa de valores. Há 6 anos em Brasília, cobre Banco Central e Ministério da Fazenda.