A tempestade veio para ficar: entenda por que a Super Quarta dos bancos centrais é muito mais importante do que você pensa

Depois de um terrível mês de abril e um começo de maio tão ruim quanto, os investidores se atentam para as autoridades monetárias ao redor do mundo. Temos hoje a conhecida Super Quarta, em que acumulamos as reuniões de política monetária dos bancos centrais do Brasil e dos EUA — o ambiente internacional deixa o dia, já tradicionalmente tenso, ainda mais impactante.

A visão consensual atual é de que os bancos centrais ao redor do mundo estejam em uma espécie de sinuca de bico. Tomemos os EUA como exemplo: ainda que a narrativa macro corrente suponha que a inflação tenha atingido o pico, não podemos nos esquecer que o índice de preços ao consumidor está em seu patamar mais alto em 40 anos; ou seja, há uma pressão terrível sobre os BCs para que eles subam os juros.

Ao subir os juros, o crédito fica mais caro e o serviço da dívida fica mais pesado sobre as companhias. Em outras palavras, a economia é desestimulada de modo a segurar a demanda e impedir que a inflação continue acelerando.

Por outro lado, a depender do nível de inflação e de sua natureza, a própria atividade econômica já pode ser afetada pela própria elevação dos preços (menor disponibilidade de renda da população).

Os bancos centrais numa sinuca de bico

Dessa forma, caso a essência da inflação fosse mais associada à quebra da cadeia de suprimentos e à guerra na Ucrânia, a taxa de juros poderia ter pouco efeito no curto prazo.

Neste caso, os bancos centrais subiriam os juros e atrapalhariam a economia, mas sem muito efeito sobre a inflação no curto prazo, a qual, por sua vez, também teria efeito sobre a atividade. Consequentemente, duas forças se somariam contra o crescimento do PIB.

Fica a dúvida: devemos acelerar a subida de juros para combater a inflação de maneira mais enfática ou devemos manter o ritmo atual, de modo a evitar estragos muito grandes na economia e nos mercados?

A incerteza sobre esse movimento lá fora é o que tem gerado o mais recente sentimento de aversão ao risco internacionalmente, provocando realizações inclusive no mercado brasileiro.

Soma-se ao problema uma tempestade perfeita de crises lá fora, incluindo lockdowns na China, aumento da inflação, planos do Fed para aumentar as taxas, preços elevados do petróleo e a guerra na Ucrânia.

Para piorar, nesta semana, pelo menos uma dúzia de outros bancos centrais em todo o mundo também devem entregar decisões de política monetária, como podemos ver abaixo.

Por que acredito que a alta da Selic deve parar em 13,25%

Para o Brasil, o grande dia é hoje, quando o Comitê de Política Monetária (Copom) deve subir a Selic em 100 pontos-base, para 12,75%.

A grande dúvida não está em subir ou não agora em maio, mas, sim, se haverá necessidade de uma alta adicional em junho.

Hoje, a maioria estima Selic Terminal de 13,25%; contudo, há quem precifique os juros de 13,5% ou mais. Estou com os que acreditam em 13,25%.

O motivo? As expectativas de inflação para 2022 e 2023 ainda estão desancoradas, com o último Boletim Focus registrando projeção de IPCA para este ano e o ano que vem na casa dos 7,89% e 4,10%, respectivamente.

Isso permite que o BC não encerre o ciclo de aperto agora em maio, estendendo o movimento pelo resto do semestre, elevando os juros em junho em algo como 50 pontos base.

Não será uma decisão fácil

O BC segue pressionado a ir em frente para combater a inflação elevada, ainda que estejamos próximos do pico. Claro, perseguir a meta de inflação pode custar caro para a economia brasileira.

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Além disso, a queda do dólar ao longo de 2022, apesar da alta recente da divisa americana, a perda do ímpeto das commodities e a bandeira tarifária verde de energia dão margem para atuação.

O fim do alívio monetário extremo

Nos EUA, a expectativa também é por um aperto monetário hoje, em continuidade ao iniciado na última reunião.

O Federal Reserve deve aumentar as taxas de juros em 50 pontos-base, para uma faixa-alvo de 0,75% a 1%, na maior mudança desse tipo em duas décadas.

O mais importante do dia, porém, ficará reservado para a coletiva de imprensa em busca de pistas sobre o ritmo desse aperto.

Outro ponto de atenção está no fato de que maio deve marcar o início do fim da flexibilização monetária extrema, já que os banqueiros centrais das principais economias começam a reduzir seus enormes balanços — o Fed planeja começar a reduzir suas participações em um ritmo que rapidamente chegará a US$ 95 bilhões por mês. A esperança é que isso freie a inflação, apesar dos riscos para a economia.

Predominantemente, os investidores esperam que o comunicado indique um Fed ainda mais agressivo, capaz de endurecer ainda mais o aperto, podendo subir 75 pontos-base nas próximas reuniões (a última vez que o BC americano subiu 75 pontos foi em novembro de 1994.

É uma decisão política extremamente relevante que afeta praticamente todos os mercados ao redor do mundo, não só o dos EUA.

Os títulos da dívida dos EUA como referência

Tome como ilustração o rendimento dos títulos do governo dos EUA de 2 anos, a proxy mais simples de para onde a política do Fed está indo no curto prazo. 

Note como a taxa terminou o mês de abril na máxima do ciclo. Não há indicação de que o mercado espera que o Fed fique nervoso com seus planos de alta de juros, devido à fraqueza dos ativos de risco, como a que vimos ao longo do mês passado.

Em outras palavras, abril pode ter marcado o fim da "Fed Put" — ele não estará mais aqui para salvar o mercado como esteve no passado.

Duas considerações sobre o tema:

• i) o Brasil está em uma posição de vantagem, dado que estamos na frente dos demais países no aperto monetário, nos dando alguma folga (há, porém, o problema do esgarçamento fiscal); e
• ii) como os EUA começaram apenas agora a ajustar sua política monetária, talvez tenha mais correção dos ativos americanos ainda em 2022 (o pior pode não ter passado ainda).

O mercado de ações odeia inflação

Para exemplificar, o mercado acionário historicamente odeia inflação. Nos EUA, em tempos normais, quando a inflação roda entre 0% e 4%, o múltiplo de preço sobre lucro ajustado ciclicamente (razão CAPE, ou "Cyclically adjusted price-to-earnings ratio") médio de 10 anos gira em torno de 20 vezes.

Em período de inflação maior de 4%, a razão vai para 13%, enquanto em períodos de mais de 7% a razão vai para 10 vezes. Neste caso, as ações americanas teriam mais o que perder, dado que o múltiplo CAPE hoje roda por volta de 33 vezes.

Ou seja, uma correção adicional de algo como 50% não seria impossível, considerando que o Fed se torne muito agressivo e deixe de se preocupar com o mercado, o que também acho um pouco difícil. Ainda assim, o momento pede cautela e serenidade aos investidores. A tempestade veio para ficar.