O remédio milagroso do dr. Cade: Localiza (RENT3) e Unidas (LCAM3) disparam com sinal favorável para fusão

Se você está com um caso agudo de fusão e aquisição, a autoridade máxima no assunto é o dr. Cade: ele faz um check up completo e prescreve o tratamento. Quando os sintomas são leves, ele manda os pacientes para casa, sem maiores medicações; se a situação é grave, ele manda internar e combate o quadro com unhas e dentes. Mas há também as ocasiões em que alguns remédios são suficientes — e essa é a condição de Localiza (RENT3) e Unidas (LCAM3).

O diagnóstico foi bastante complexo: as gigantes do setor de locação de veículos anunciaram os planos de combinação de negócios há quase um ano — e, desde então o dr. Cade está debruçado sobre o caso. Afinal, estamos falando de duas das líderes nesse segmento; a própria Unidas já tinha passado há pouco tempo pelo consultório, quando se juntou à Locamérica.

E, por mais que a eventual combinação entre Localiza e Unidas fosse vista com bons olhos por analistas e gestores, muitos duvidavam que o dr. Cade deixaria o negócio avançar. Com a reprovação da compra da rede de postos Ale pela Ipiranga ainda fresca na memória, o clima no mercado era de um 'otimismo cético'.

Pois, veja só: após uma intensa triagem e análise de dados clínicos, a Superintendência-Geral do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) finalmente enviou seu parecer ao Tribunal do órgão. E as instruções são claras: a fusão pode continuar; bastam alguns remédios.

E esse está longe de ser um daqueles casos em que o remédio cura a doença, mas mata o paciente junto. As recomendações atingem apenas a divisão de locação de veículos para o público em geral: o Cade quer que as duas empresas vendam parte dos ativos nessa área para um outro concorrente, de modo a aliviar a concentração de mercado.

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Como resultado da prescrição mais branda que o esperado, as ações de ambas as companhias dispararam nesta quarta-feira (8): as ações de Localiza (RENT3) e Unidas (LCAM3) chegaram a avançar mais de 8% hoje e fecharam com ganhos de 7,88% e 6,83%, respectivamente, os dois maiores ganhos do Ibovespa em um dia de queda intensa da bolsa brasileira.

Santo remédio, dr. Cade.

Localiza + Unidas: gigante da locação

Vale ressaltar que a combinação entre Localiza e Unidas ainda não recebeu o sinal verde definitivo: o Tribunal do órgão tem até o dia 6 de outubro para emitir o parecer final, mas esse prazo pode ser estendido por mais três meses; assim, é possível que a decisão só seja conhecida no começo de 2022.

Ainda assim, é importante analisar alguns dados. Localiza e Unidas, juntas, tiveram receita líquida de R$ 12,9 bilhões em 2020; a Movida, a terceira grande competidora, teve receita de R$ 4,1 bilhões.

Ou seja: Localiza e Unidas, juntas, formam de longe o maior grupo de locação de veículos em termos de receita líquida. No entanto, o Cade não analisa apenas esse dado; ele também leva em conta as particularidades de cada empresa e do segmento em geral.

Um primeiro ponto importante a ser considerado é o de que, com exceção dos três grandes players, o setor de locação é bastante pulverizado: ainda há muitas empresas de pequeno porte, que atuam em pequenas cidades ou atendem bairros mais distantes.

Essa é uma informação que, ao mesmo tempo, joga contra e a favor de Localiza e Unidas: por um lado, a pulverização diminui a concentração do mercado em si; por outro, a existência de um gigante em meio aos nanicos pode criar um desequilíbrio de forças.

Não falo apenas na possibilidade de compra dessas redes de menor porte, mas sim nas vantagens concorrenciais: o novo conglomerado pode ter mais poder de barganha na negociação com as montadoras de veículos, por exemplo, conseguindo comprar carros por valores menores e, assim, adotar políticas de preço mais atrativas ao consumidor — o que, no limite, tira esses pequenos players do jogo.

Dito isso, os remédios do Cade têm como objetivo mitigar esse tipo de desdobramento — e o mercado já esperava essa postura por parte do órgão regulador. O temor dos analistas era de que as medidas recomendadas pudessem inviabilizar a operação ou, eventualmente, cortar boa parte do atrativo da combinação de negócios.

Mas, ao menos por enquanto, o tratamento indicado é relativamente leve: a venda de uma porcentagem da frota de aluguel da Unidas (a fatia não foi revelada) e de parte das lojas espalhadas pelo país — o comprador, assim, ficará com uma rede robusta e emergirá como terceira força relevante, ficando atrás da nova companhia e da Movida.

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Cade, locadoras e suas particularidades

Quem não acompanha o setor de locação de veículos de perto pode achar que, como o próprio nome diz, as empresas geram receita ao... alugar veículos, ora essas. Só que não é tão simples assim: em geral, essas companhias têm três braços de atuação:

• Rent-a-car, ou aluguel de carros (RAC): a boa e velha locação de veículos para pessoas físicas;
• Gestão e terceirização de frotas (GTF): serviços de aluguel e administração de veículos para empresas;
• Seminovos: venda dos carros após um determinado período de uso nas frotas do RAC e do GTF.

Analistas e investidores temiam que os remédios do Cade poderiam atingir todas as divisões de Unidas e Localiza, o que tornaria a conclusão da combinação mais complexa. No entanto, o parecer preliminar concluiu que, no GTF, a junção das duas competidoras não implica em concentrações de mercado relevantes, não sendo necessários ajustes adicionais; o mesmo entendimento foi estendido ao braço de seminovos.

Pode parecer pouca coisa, mas não é: o setor de GTF tem margens mais elevadas e responde por uma parte relevante da receita das empresas. Na Unidas, por exemplo, a terceirização de frotas foi responsável por quase 50% da receita líquida em 2020; na Localiza, a fatia foi de pouco mais de 10%.

Sendo assim, os remédios citados acima dizem respeito apenas ao RAC: parte da frota da Unidas terá que ser vendida, assim como parte das lojas em aeroportos e grandes centros urbanos — as medidas englobam mais de 130 cidades no país. Como ninguém esperava uma aprovação sem restrições pelo Cade, as medidas propostas foram consideradas bastante brandas.

Também foram prescritos 'ajustes' no acordo operacional entre a Localiza e a Vanguard, dona das redes National, Alamo e Enterprise — as alterações propostas também não foram reveladas com maiores detalhes.

O Tribunal do Cade não necessariamente precisa seguir as orientações do documento preparado pela Superintendência Geral; é possível que a instância máxima do órgão tenha um entendimento diferente e recomende medidas mais duras para evitar a concentração. Mas, ao menos por enquanto, a reação do mercado tem sido positiva.

RENT3 + LCAM3: a opinião dos analistas

Em relatório, os analistas Lucas Marquiori, Fernanda Recchia e Aline Gil, do BTG Pactual, estimam que, após a aplicação dos remédios, a companhia resultante da junção entre Localiza e Unidas deverá ter uma participação de mercado de 40% a 50% no segmento de RAC — a compradora dos ativos que precisarão ser vendidos ficará com uma fatia de menos de 10%, permanecendo atrás da Movida, a segunda colocada.

"O primeiro parecer trouxe medidas mais brandas que o esperado, revertendo o fluxo de notícias mais pessimista que vinha rodeando o tema", escrevem os analistas; tanto RENT3 quanto LCAM3 têm recomendação de compra pelo BTG Pactual.

A equipe do Credit Suisse faz análise relevante sobre o parecer preliminar do Cade. Atualmente, a instituição vê uma probabilidade de 60% de aprovação com remédios — e, nesse cenário, o preço-justo de Localiza ON (RENT3) seria de R$ 83,00, um potencial de alta de quase 40% em relação às cotações atuais. No caso de Unidas ON (LCAM3), o preço-alvo chegaria a R$ 38,00, com um ganho implícito também na ordem de 40%.

"Os remédios que estão sendo negociados parecem razoáveis", dizem Murilo Freiberger e Gustavo Tasso, analistas do Bank of America. "Eles permitem a criação de um terceiro competidor no mercado brasileiro de aluguel de veículos, ao mesmo tempo que não apagam completamente os benefícios da transação".

Localiza (RENT3) + Unidas (LCAM3): os números

A empresa resultante da combinação entre Localiza e Unidas teria lucro anual de R$ 1,182 bilhão, com base nos resultados de 2019. Pelos termos divulgados em setembro do ano passado, os acionistas da Unidas receberiam 0,44682380 ação ordinária de emissão da Localiza (RENT3) em substituição a cada 1 ação ordinária de emissão da Unidas (LCAM3) por eles detidas.

Os acionistas da Localiza passariam a deter, em conjunto, 76,85% do capital social total e votante da companhia combinada; os acionistas da Unidas, por sua vez, ficariam com 23,15%.