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Felipe Miranda
Exile on Wall Street
Felipe Miranda
É sócio-fundador e CIO da Empiricus
2019-08-09T14:36:34-03:00
EXILE ON WALL STREET

Qual salto de fé pode dar o dinheiro de um cético?

Empresas como Mercado Livre e Magazine Luiza são avaliadas em cifras que, na ponta do lapis, não se justificam – entendo que é um caso de fé. Em alguma medida, todos precisamos dela

9 de agosto de 2019
13:46 - atualizado às 14:36
Magazine Luiza
Imagem: Divulgação

E se, no final, tudo que tivermos de fazer for dar um salto de fé? É difícil para um apreciador das ideias de Sextus Empiricus, um dos pais da escola cética. Não me dou muito bem com os filósofos religiosos, mas aqui cedo à proposição de Kierkegaard.

Em alguma medida, por menor que seja, precisamos de seu “leap of faith”. Mesmo o maior dos céticos precisa acreditar em alguma coisa. Mesmo que seja no nada, o que é diferente de acreditar em coisa alguma. Só há o nada. E do nada pode surgir um monte de coisa. Não há limites ou restrições — faça o que quiseres pois é tudo da lei.

Fora das discussões semânticas, você só atravessa a rua porque crê na capacidade de chegar ao outro lado. Acorda pensando que vai dormir vivo, e por aí vai. Há um conjunto de convenções mínimas a se acreditar, alguns até consensualmente.

Olhando para a Bolsa hoje, vejo que muitas coisas são, em última instância, questão de fé. Claro que todos nós, doutores em finanças, vestidos em nossos ternos italianos azul-marinho bem cortados, jamais admitiremos que, no final do dia, tudo não passa de mera crença. Os super-heróis da Faria Lima estão sempre de uniforme, indumentário e retórico. Criamos as narrativas que queremos, as teses mais mirabolantes da nova fintech, do novo modelo disruptivo, do novo edtech — tudo cabe na falácia da narrativa. Se empregar o termo “Super App” numa apresentação institucional, os múltiplos saltam instantaneamente 30 por cento sob a suposta e imperiosa necessidade de um re-rating.

Imputamos os dados que queremos nas planilhas e as fazemos cuspir o que já gostaríamos ex-ante, usando a suposta frieza dos números para pseudocomprovar uma ideia que já tínhamos antes. Advogados dos apriorismos e das próprias convicções pré-concebidas disfarçados de cientistas. Sob tortura, os dados confessam qualquer coisa.

Como Nietzsche escreveu sobre os filósofos em “Além do Bem e do Mal”: “Ainda que o neguem, são advogados e frequentemente astutos defensores de seus preconceitos, que eles chamam de verdades”. Demonstrações tautológicas de uma pensamento prévio travestidas de modelos de fluxo de caixa descontado, comparações por múltiplos ou análise fundamentalista em geral.

Deixe-me ser um pouco mais claro sobre isso. Não há problema algum com a fé. Muitas vezes, é a única coisa que nos resta diante de um futuro opaco e impermeável, que insiste em ficar no futuro. Contudo, precisa estar claro para todo mundo, inclusive para nós mesmos, que a fé se trata de… fé. E isso é um pouquinho diferente de ciência.

Vamos falar mais especificamente de ações.

Você viu o que aconteceu ontem com os papéis de Mercado Livre? Bom, subiram 12 por cento, após a publicação de resultados acima do esperado. Agora, a empresa está avaliada em 34,2 bilhões de dólares — só para você ter uma ideia (e sem qualquer julgamento aqui), o eBay, que vende cinco vezes mais, vale os mesmos 34 bilhões de dólares.

Sou fã de Mercado Livre. Operação muito redonda, management excelente, uma verdadeira fintech preparada para capturar essa mudança radical no e-commerce em toda a América Latina. Agora, o lucro trimestral foi de 16 milhões de dólares.

Isso não oferece qualquer possibilidade de se comentar valuation. Não tem conta, não tem múltiplo, não tem análise quantitativa. É uma questão de fé, no qualitativo, na capacidade de os caras serem, no futuro (este negócio estranho a que somente os videntes têm acesso), um dos grandes vencedores do mercado.

Não estou criticando as ações. Muito pelo contrário. É possível, diria até provável, que continuem subindo. Há excelentes gestores brasileiros defendendo o case publicamente. Mas, na ponta do lápis, desculpa, na base da conta, do valuation, não se justifica. E tudo bem. Só entendo que seja um caso de fé.

Mercado Livre é só um exemplo. Não é muito diferente de Magazine Luiza. Um espetáculo de operação. Varejo tem dois pilares muito importantes: gerenciamento de estoque (faço um paralelo com uma grande mesa de operações de banco, em que você compra um negócio e mais ou menos sabe o preço final de venda, só que precisa gerir bem o meio do caminho) e custo operacional. Magazine faz os dois com brilhantismo e tem uma exploração de big data talvez sem precedentes no Brasil, o que aumenta o giro do estoque e faz rodar como um reloginho seu marketplace. Agora, neste valuation? Talvez ela ainda dobre de preço, tomando justamente o Mercado Livre aí de cima como referência de apreçamento. Pode ser, claro. Mas, de novo, na base da conta, os múltiplos atuais não se justificam. Você precisa simplesmente acreditar que ela é uma das ganhadoras da nova dinâmica do varejo no Brasil. De novo, questão de fé. E está limpo.

E o que dizer de Banco Inter? Primeiro um elogio pessoal e o registro de minha irrestrita admiração pelo João Vitor Menin, uma referência de management. Ele veio aqui, explicou a operação e achei tudo realmente um espetáculo. E agora com a turma do Softbank pode receber um banho adicional de tecnologia. Novo app em setembro talvez seja novo trigger para as ações. Só que… neste preço? Nada contra. Ao contrário. Tenho várias coisas a favor. Mas não é fácil ter vantagem competitiva aqui. Banco médio no Brasil, em que pese o discurso de nicho, maior agilidade e outros blá-blá-blás, sempre teve dificuldade de ter uma vantagem material frente aos grandes no crédito. Se for partir para ser uma plataforma de investimentos, vai brigar, além dos bancões, contra XP e BTG (o resto que existe por aí é só tentativa; de material mesmo, só esses dois), num outro jogo duro de ser jogado. É mais uma vez uma crença — fundamentada por aspectos qualitativos e preferências pessoais por vezes nem sequer percebidas pelo próprio analista, entorpecido pelos próprios vieses comportamentais.

Todo mundo quer brincar de fintech, de lançar Super App, de ter base enorme de cliente, que, na verdade, nem são clientes, mas apenas “leads”, porque a maior parte não dá dinheiro. Será que toda essa turma vai conseguir rentabilizar esse prospect? Olha, eu estou nesta há dez anos e posso dar meu depoimento pessoal: não é fácil.

Veja as corretoras. Cada uma que aparece em matéria do Valor tem 1 milhão de clientes. Já vi umas cinco dessas. Há um pequeno probleminha: só há 1 milhão de CPFs cadastrados em toda B3. Talvez haja investidor aí cadastrado em alguma outra Bolsa brasileira, vai saber…

Já que estamos no campo da fé sobre as fintechs, compartilho o que eu acho que deve se perseguir para comprar uma ação de um troço desse: um management visionário e completamente obcecado pelo que faz, pelo propósito transformador de sua empresa, e que seja, acima de tudo, um bom administrador de egos. Não subestime esse último ponto.

Quando eu formo minhas próprias crenças, penso no Lindy Effect de Nassim Taleb. Se uma coisa sobreviveu ao teste do tempo, se está aqui por várias décadas e passou por várias crises, talvez haja ali algum mérito.

Com todo respeito às fintechs e aos modelos disruptivos, quem liderou TODOS os movimentos do setor financeiro no Brasil nos últimos 30 anos foi o Itaú. E se o Cade não tivesse barrado, teria 100 por cento da XP. Então, eu sou comprador de Itaú ainda. E digo abertamente: por uma questão de fé, de que cedo ou tarde esses caras se resolvem, mesmo que seja comprando outras coisas que venham a surgir. Bolso é fundo.

E, nessa toada, ainda acredito no petróleo, que há uns 200 anos vai acabar nos próximos 30. Claro que tenho medo da Guerra Comercial levar o mundo para recessão e junto com ele o preço das commodities. Mas acho que os árabes não vão deixar o barril de petróleo vir para os 40 dólares. Também penso numa retomada das tensões com o Irã. E acho que os novos estímulos monetários dos bancos centrais pelo mundo vão valorizar os ativos reais, como as commodities. Se a oferta de moeda aumenta no mundo, tudo o que não é moeda, cuja oferta não mudou, fica mais valorizado na relação de troca. Com muita moeda e o mesmo número de coisas, trocam-se coisas por moedas numa proporção mais favorável às coisas.

Então, eu compro Petro, que deve ter uns 50 por cento de upside com o barril de petróleo a 55 dólares. Se for a 60 dólares, aí PETR4 pode dobrar se fizer a lição de casa e continuar vendendo ativo “non core”.

Ah, mas ninguém sabe o preço do petróleo. Verdade. De novo, questão de fé. Mas como eu sou um cético, compro Azul também, que faz o hedge de minha proteção em Petrobras e PetroRio. Faz cinco anos que o Buffett vem comprando aéreas e nego segue com preconceito pelo que ele falou cem anos atrás.

Eu não sei se a vitória será do conservadorismo ou da disrupção. Não sei quem vai ganhar ou perder. Os próximos heróis ou vilões. Seja como for, ponderando bem as coisas, apostando diversificadamente e com as devidas proteções, você pode estar preparado para qualquer coisa. Venha o que vier. Uma única relação histórica não pode ser quebrada. Aquela que realmente importa. Feliz Dia dos Pais a todos!

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