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Felipe Miranda
Exile on Wall Street
Felipe Miranda
É sócio-fundador e CIO da Empiricus
2019-01-16T12:55:37-02:00
Exile on Wall Street

Reminiscências de um operador de risco

É com tristeza que leio textos em jornais ou relatórios distribuídos a clientes falando em alocação de recursos. Uns pagam de pseudointeligentes, enquanto apenas repetem clichês. Outros querem estimular a migração para portfólios arrojados, incentivando o investidor a correr atrás de migalhas

16 de janeiro de 2019
12:52 - atualizado às 12:55
Muhammad Ali

“Os campeões são feitos de algo que trazem bem fundo dentro de si – um desejo, um sonho, uma visão. Eles precisam ter habilidade e vontade. Mas a vontade tem que ser mais forte do que a habilidade.” Isso é Muhammad Ali, com alguma autoridade para falar sobre campeões.

Sabe, sempre que penso na minha posição de orientação de investimentos para pessoas físicas, identifico pouco mérito pessoal. Isso aqui – essa história de cuidar direito do dinheiro da sua família – depende muito mais de você do que de mim, da sua própria vontade.

Se há um mérito incontestável na Empiricus – e por dever ético e moral, acredito que há! –, está em fazer com que as pessoas, por elas mesmas, reconheçam a importância de levar a sério suas finanças. Não pelo dinheiro em si, mas pelas possibilidades e pela tranquilidade a ele associadas, além de uma responsabilidade para consigo e para com a família.

Com muita vontade, o investidor pessoa física pode fazer seu patrimônio crescer a um ritmo e a uma consistência igual ou até mesmo superior ao profissional ou ao institucional. Essa sempre foi minha batalha pessoal. Meu desejo, meu sonho e minha visão sempre estiveram ligados à materialização dessa perspectiva. Por isso, a Empiricus sempre se preocupou não apenas em melhorar na margem os investimentos de seus assinantes, mas também em fazer com que eles sejam alçados à real fronteira de possibilidades para seu dinheiro.

Não é porque o sujeito é leigo e/ou não participa do cotidiano do mercado que ele está condenado a uma espécie de Série B. Aqui a gente entra para jogar a Major League, investindo em análise (no sentido amplo do termo, de todos aqueles que façam avaliações, julgamentos, desdobram em partes, etc.), pesquisa e investigação um caminhão de dinheiro todo mês – ainda que isso, empresarialmente, nos sacrifique margem e, em certos momentos, implique em alguma redundância. O dinheiro do assinante precisa estar à frente do nosso próprio dinheiro. Não é por sermos bonzinhos ou algo assim, mas por se tratar da única forma de preservar a Companhia intertemporalmente. Sem o seu sucesso financeiro, a Empiricus quebra. Simples assim.

Clichês

É com tristeza que leio hoje textos em jornais supostamente especializados ou relatórios distribuídos a clientes falando em alocação de recursos. Uns pagam de pseudointeligentes, enquanto apenas repetem clichês – e, por definição, os clichês representam a visão superficial, rasa e consensual, já sendo incorporados ao preço, funcionando como um guia montado para retornos medíocres, pois se você pensa como a média, vai ganhar como a média; é quase uma lei da Física.

Outros, sob o apelo retórico de que o “juro baixo vai estimular a migração para ativos de risco” (mais um clichê repetido aos quatro cantos como se fosse uma epifania restrita aos gênios), querem estimular a migração para portfólios mais arrojados, incentivando o investidor a correr atrás de migalhas cujo resultado final oferece retornos marginalmente superiores enquanto esconde a assunção de riscos escondidos não devidamente compensados pelos rendimentos.

Quero aqui discutir o que é hoje supostamente a fronteira. Investiguemos uma espécie de “perspectiva de consenso” descrita nos relatórios voltados a investidores profissionais ou multimilionários para 2019, com o objetivo de orientar a alocação de recursos. Veja: é gente supostamente séria, profissional, voltada à “nata da Faria Lima e do Leblon” (há algo mais cafona do que isso?); não é a minha mãe falando de investimentos, embora pareça (nenhuma ofensa à Dona Lúcia, fique claro; munida da devida autocrítica, ela sabe que não sabe).

Há hoje uma visão estereotipada de que o cenário externo se mostra mais desafiador e impõe grande risco aos ativos de risco. Em especial, o prognóstico se dá por conta da projetada diminuição da liquidez em meio ao encerramento de programas de afrouxamento quantitativo no mundo e às elevações das taxas de juro pelo Federal Reserve. Paralelamente, os estímulos fiscais de Donald Trump caminhariam para o fim e, sem esteroides e num momento bem avançado do ciclo, a economia norte-americana necessariamente enfrentaria uma desaceleração, quem sabe até uma recessão.

Enquanto isso, a cena local oferece grandes oportunidades, basicamente por conta da esperada recuperação cíclica e pela agenda de reformas a ser impetrada pelo governo de Jair Bolsonaro.

Vamos ser diretos aqui: qual a novidade de qualquer uma das palavras acima? O que há de inteligente nisso? Existe algum conhecimento nos parágrafos acima que não foi gerado em mesa de bar?

Desculpe, os mercados são muito mais eficientes do que isso e já levaram ao preço cada uma das palavras supracitadas. Não há qualquer edge para alocação de recursos a partir da escrita acima. Ai, que tédio! E o tédio é o maior inimigo do especulador, como ensina Jesse Livermore em “Reminiscências de um Especulador Financeiro”; então, tenhamos cuidado com ele e também com o uso pejorativo do termo “especulador”, cuja etimologia remete apenas a “examinar alguma coisa, refletindo sobre ela mentalmente; imaginar possibilidades; ver ou olhar”.

Sobre a questão em si do risco do cenário internacional, pondero que a desaceleração da economia mundial, ao que tudo indica (e essa sempre é uma ressalva importante), deve se dar apenas na margem – a OCDE estima crescimento do PIB global de 3,5 por cento neste ano, contra 3,7 por cento em 2018. Ok, a perda de ritmo na margem é ruim, mas muito possivelmente isso já está nos preços. Lembre-se de que Wall Street entrou em bear market ao final do ano passado, enquanto mercados emergentes caíram nada menos do que 25 por cento; anestesiados pelo rali Bolsonaro, nós nem percebemos, mas 2018 é que trouxe um cenário externo péssimo. Lá fora, passamos por momentos reais de patamares associados a situações de crise e estresse, com o VIX (referência do medo) sendo jogado pelos ares.

Bom para os emergentes

Em paralelo, se a economia dos EUA cresce menos, o Fed deve subir menos o juro. Lembre o quanto esse assunto pesou sobre ativos de risco em 2018. Agora, podemos ter uma espécie de “sweet spot” da economia norte-americana, que não deve crescer tanto nem ver uma alta muito vigorosa dos juros. Seria ótimo para mercados emergentes, depois de um ano em que o dinheiro grosso migrou para os EUA. Agora, o mundo está sobrealocado em dólar e isso pode abrir uma grande oportunidade de short (aposta na baixa) na moeda norte-americana (daqui a pouco falo mais sobre isso).

Agora, ataco a questão estrita da alocação de recursos. Haverá uma tentação (de novo, defendida inclusive pelos doutos alocadores) para, diante do CDI baixo, defender-se uma gestão mais ativa e a busca por identificação de timings de mercado.

As ideias são apenas péssimas. Recupero Jesse Livermore mais uma vez: “(...) e agora, quero falar uma coisa. Depois de passar muitos anos em Wall Street e ao ganhar e perder milhões de dólares quero dizer-lhes isso: nunca foi meu raciocínio que trouxe o dinheiro grande para mim. Foi sempre minha capacidade de esperar. Entendeu isso? ESPERAR sem fazer movimentos. (…) Você sempre encontra compradores precipitados em mercados altistas e vendedores precipitados em mercados baixistas. (..) Para mim, esta foi uma das coisas mais difíceis de se aprender. Mas é apenas depois de compreender isso profundamente que um operador de ações pode ganhar dinheiro grande”.

Gestão muito ativa aumenta seus custos de transação e torna ainda mais difícil a superação da média do mercado. Ao mesmo tempo, falo honestamente: são raríssimas as pessoas que conseguem fazer timing de mercado com consistência (na verdade, eu ainda estou procurando uma).

Pecados originais

A serpente do Paraíso vai tentar outras ideias “jeniais” para seu dinheiro render mais em 2019, num cenário de juros baixos – fuja destes pecados originais:

A. Muitos CDBs de bancos médios, LCIs/LCAs, debêntures e crédito privado em geral – a assunção de risco marginal não compensa; os spreads de crédito no Brasil não compensam. Se você quer correr risco (e eu acho que você deve correr, em prol de mais retorno potencial, sob a devida calibragem no tamanho das posições, claro), compre coisas que realmente podem compensá-lo por isso. As small caps estão simplesmente largadas agora e podem ser a grande porrada do próximo ciclo longo (cinco anos), embora nenhum alocador vá falar isso agora, porque ele mesmo não sabe nada de small caps, nem tem nenhum amigo gestor cujo fundo investe nessa classe de ativos mais (os FIAs de small caps foram dizimados no último bear market e ninguém quer saber disso agora; em quatro anos, elas serão o assunto da moda e aqueles que se anteciparem poderão fazer verdadeira fortuna). Vale a máxima: aposte centavos para ganhar dólares, nunca faça o contrário;

B. Uma alocação muito grande em fundos multimercados: esta turma, no geral, também não sabe operar Bolsa. Esses caras são geniais em juro e câmbio. Problema aqui é que gordura na renda fixa está pequena, então o sujeito tem pouco espaço para trabalhar. Sobra o câmbio, que merece um belo trade de short em dólar (muita gente já está alocada e vai ganhar dinheiro aqui, reconheço). Mas tudo tem limite. Renda variável oferece prêmio grande. Então, parece muito mais razoável você pular os multimercados e ir para os fundos de ações. Não compre fundo multimercado para ter exposição em Bolsa; compre Bolsa.

C . Qualquer exposição a fundo long x short. Alocador vai querer vender isso como alternativa para investidor conservador, com ideia de descorrelação e “market neutral”. A indústria de long x short é uma porcaria. Sempre foi. Quebrou várias e várias vezes, voltando de tempos em tempos para viver de pequenas janelas aleatórias que se abrem e fecham caprichosamente. Custo do short é alto demais e você larga muito atrás. Aquilo que é originalmente pensado para ser beta neutro vira duplo alpha – sujeito erra as duas pontas por algum cisne negro que quebra a correlação histórica e mata o fundo.

Resumindo: muita Bolsa (com um naco de small caps), juro longo e short em dólar para o momento. Protegido com puts fora do dinheiro para o caso de estarmos errados, pois a coisa mais importante mesmo a saber é que ninguém sabe nada.

Mercados iniciam a quarta-feira em clima mais positivo, embora variações sejam modestas. Clima de otimismo no exterior predomina, apesar de dúvidas quanto ao Brexit e expectativa pelo Livro Bege do Fed conterem os mais afoitos.

No geral, bancos centrais se mostrando mais brandos sobre o futuro de suas políticas monetárias e compromisso chinês com novos estímulos tributários sustentam as Bolsas no positivo.

Por aqui, segue a novela em torno da Previdência, sem novidades materiais, mas evidências de empenho no tema.

Agenda nos EUA traz, além do Livro Bege do Fed, resultado de bancos, estoques de petróleo e confiança das construtoras. Por aqui, temos IGP-10, fluxo cambial mensal e setor de serviços.

Ibovespa Futuro abre em leve alta de 0,1 por cento, dólar e juros futuros estão perto da estabilidade.

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