Investidores decidem nesta sexta se vendem suas cotas no fundo imobiliário PATC11 em leilão; veja o que está em jogo e o que recomendam os especialistas

Uma proposta hostil, uma tentativa de tomada de controle e a promessa do fim. Até poderia se tratar do início do roteiro de um filme de ação, mas esses são os elementos centrais de uma história que anda movimentando o mercado de fundos imobiliários (FIIs) nos últimos dias.

Nós já contamos que tudo começou quando a Capitânia Investimentos anunciou a intenção de fazer uma Oferta Pública de Aquisição de Cotas (OPAC) do Pátria Edifícios Corporativos (PATC11).

Pouco mais de uma semana após a oferta da Capitânia ser aprovada pela B3, o Pátria Investimentos, gestor do FII, reagiu e declarou publicamente que considera a operação desvantajosa para os cotistas. Procurados, Capitânia e Pátria não comentaram o assunto.

É claro que, sendo um produto importante da casa, a gestora defenderia com unhas e dentes a permanência dos investidores para a manutenção do PACT11.

O problema é que o desempenho das cotas na B3 tem deixado a desejar — para dizer o mínimo — e o fundo passou por questionamentos sobre a gestão e alocação do portfólio.

Por outro lado, os analistas do mercado imobiliário elogiam a qualidade dos ativos e questionam o valor oferecido pelas cotas. Afinal, é hora de aproveitar a oferta da Capitânia e colocar o dinheiro ou apostar na recuperação do FII?

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É melhor correr

A resposta para a pergunta de um milhão de dólares (ou melhor, de R$ 65 por cota, nesse caso) depende de muitos fatores, incluindo questões particulares de capital e do portfólio de cada investidor.

Ainda assim, analisando os aspectos gerais do fundo e da OPAC, especialistas de três das maiores casas de análise do país — Eleven Financial Research, Empiricus e Nord Research — chegaram a um veredito unânime que você confere abaixo.

Antes disso, vale lembrar que, para quem ainda está na dúvida, não resta mais muito tempo para chegar a uma conclusão. O leilão está marcado para a próxima segunda-feira (24) e quem quiser participar deve habilitar-se para a oferta nesta sexta-feira (21).

Lembrando que é preciso estar habilitado para vender as cotas no leilão. Mas a decisão em si sobre a venda pode acontecer até o momento da operação.

Escolhas difíceis 

Constituído em 2019 por uma das mais tradicionais gestoras de fundos do mercado brasileiro, o Pátria Edifícios Corporativos (PATC11) é um fundo de investimento imobiliário que visa a obtenção de renda por meio da seleção, aquisição e gestão ativa de um portfólio de edifícios de escritórios de alta qualidade nas maiores cidades do país.

Para os especialistas, parte dessa missão vem sendo cumprida, especialmente no que diz respeito aos imóveis escolhidos para compor o FII. “Os ativos são de alta qualidade, bem localizados na cidade de São Paulo e estão alinhados com a proposta da gestão”, afirma Caio Araújo, especialista em fundos imobiliários da Empiricus.

Porém, encontrar bons ativos em regiões competitivas não é tarefa fácil ou barata. Para chegar ao portfólio atual, o Pátria teve de pagar mais caro e abrir mão de percentuais altos de participação nos escolhidos.

“A posição minoritária nos edifícios dificulta a implementação de uma gestão ativa, pois reduz o poder de voz do fundo em decisões condominiais ou a implementação de aumentos de aluguel, dado a concorrência com outros proprietários dentro do prédio", diz Marx Gonçalves, analista da Nord Research.

Gestão atrapalhada?

Outro ponto que chama atenção dos investidores foi a demora do fundo em alocar os recursos captados no início de 2020. Manter o dinheiro em caixa na época em que a taxa básica de juros brasileira ainda estava em sua mínima histórica, de 2% ao ano, desagradou.

“Boa parte da alocação só foi finalizada no primeiro semestre de 2021, então esse é um ponto que atrapalha um pouco a imagem da gestão durante o período”, destaca Araújo.

Mas há de se dar um desconto ao Pátria e reconhecer também as dificuldades do período posterior à captação com a chegada da pandemia de covid-19.

“O PATC11 está nessa situação por questões idiossincráticas, mas também por conta da má precificação do segmento como um todo no atual momento de mercado dos FIIs”, diz Gonçalves.

Para Raul Greco, analista da Eleven Financial Research, apesar dos problemas, o ativo merece elogios: "Esse é um fundo que gostamos na Eleven. A gestora é muito comprometida e experiente no mercado imobiliário”.

A demora na alocação dos recursos e a crise enfrentada pelo setor com a adoção do home office na pandemia pesaram sobre as cotas do PACT11. Desde o pico alcançado no fim de 2019, o FII acumula uma perda de quase metade do valor na B3.

Desconto para ninguém botar defeito

Com questionamentos sobre a gestão e as cotas depreciadas, o PATC11 ganhou os holofotes quando a gestora de fundos Capitânia, que hoje é a maior investidora do fundo, anunciou a intenção de comprar as demais cotas em uma oferta pública na bolsa.

É claro que tudo tem um preço, e é justamente aí onde mora o problema da oferta da Capitânia, segundo os especialistas.

Segundo o edital, a Capitânia pagará R$ 65 por cota a ser adquirida em leilão. O preço é próximo  da cotação atual no mercado - o FII foi negociado a R$ 65,30 hoje, com queda de 0,15% -, e está bem abaixo do valor patrimonial do fundo.

De acordo com a Pátria, na data base de 31 de dezembro do ano passado, o indicador estava em R$ 86,51 por cota. Ou seja, há uma diferença de 25% em relação ao valor oferecido para a venda.

De olho nesse descontão, a Capitânia — que já detêm 44,52% das cotas  — pretende assumir o controle do PATC11, liquidar o FII e obter ganho de capital com a venda dos ativos.

“Essa não deixa de ser uma forma interessante que a Capitânia encontrou para destravar o valor do seu investimento. Dado o seu perfil, os imóveis do fundo têm uma boa liquidez, a gestora conta com uma vasta rede de relacionamento no mercado e os preços de venda podem vir não apenas superiores ao que fundo negocia hoje, mas acima do seu atual valor contábil” -

Marx Gonçalves

Nas condições atuais não vale a pena vender

Pesados todos os argumentos, chegou a hora de revelar o que aconselham os especialistas em relação à OPAC, mas imagino que você já saiba a resposta.

Ressalvas com a gestão e portfólio à parte, os analistas consideram que, com a retomada prevista para o segmento de lajes corporativas e o preço oferecido pelas cotas, não é recomendado vender sua fatia do PATC11 à Capitânia. 

“Se a Capitânia quer comprar nesse preço é porque pode capturar valorização. E, se ela pode capturar esse prêmio, os investidores minoritários também podem”, defende o analista da Eleven.

“Além disso, temos um nível de oferta muito baixo para lajes em São Paulo, especialmente do tipo triple A. A tendência de médio prazo é que esses imóveis tenham mais atratividade com o crescimento da economia”, completa o analista da Empiricus.

Marx Gonçalves, da Nord, argumenta ainda que, pelo fato de já estar negociando a um preço baixo para a qualidade do seu portfólio, dificilmente o fundo seria liquidado a um valor menor do que os R$ 65 oferecidos.

“Então porque o investidor que gosta do fundo e já conhece os riscos venderia a esse preço? Ainda mais se considerarmos que ele seguirá recebendo normalmente os rendimentos enquanto aguarda uma definição de cenário.”

Para quem fica

Quem foi convencido pelos argumentos a não vender suas cotas e permanecer no PATC11 ainda tem de lidar com a incerteza após o leilão na próxima segunda-feira. Mas, segundo Gonçalves, não devem haver mudanças drásticas.

“Como a participação dos fundos da Capitânia no PATC11 já é de 44,5%, antes mesmo da oferta a gestora já possuía condições de aprovar em assembleia a liquidação do fundo”, explica o analista da Nord.

De qualquer modo, há dois cenários mais prováveis para o futuro caso a OPAC tenha sucesso. O primeiro é a possibilidade de lucrar com a venda dos ativos do fundo, caso a gestora seja capaz de vendê-los em condições melhores.

Já o segundo cenário considera que, em caso de imprevistos na negociação das lajes, os investidores terão que lidar com um ativo com baixa (ou nenhuma) liquidez no mercado até que o impasse seja solucionado.

O que pode mudar?

O leilão de cotas do PATC11 está marcado para acontecer às 15h de segunda-feira. Os investidores que decidirem se habilitar nesta sexta-feira poderão registrar, alterar ou cancelar as ofertas de venda até o meio-dia de segunda.

Como o preço atual das cotas do PATC11 é quase o mesmo da oferta, a Capitânia dificilmente terá sucesso na operação se não melhorar a proposta.

Vale lembrar que, pelas regras do edital, é possível a interferência de terceiros no leilão. Ou seja, o preço poderá subir se aparecer algum interessado disposto a pagar mais.

Mas será que existe alguma chance de haver uma “batalha de lances” pelo FII? Segundo o analista da Empiricus, esse cenário é pouco provável: “Não vejo problema em habilitar o leilão e acompanhar. Mas tenho um olhar cético sobre novas propostas pois, no momento atual, não vejo grandes prêmios para o PATC11 em relação ao valor patrimonial”.