Da B3 para NY, migração de Inter e Americanas para bolsas no exterior reacende debate sobre ação ‘anabolizada’

Pouco mais de três anos depois de promover uma das ofertas públicas iniciais de ações (IPO, na sigla em inglês) mais bem sucedidas da história recente, o Inter surpreendeu o mercado ao anunciar que está de malas quase prontas para deixar a B3. O destino? A bolsa norte-americana Nasdaq.

A surpresa só não foi maior porque o banco digital não foi o primeiro a tomar o caminho de Nova York. Em abril, Lojas Americanas e B2W anunciaram uma reestruturação de seus negócios, que também prevê a listagem da empresa operacional nos Estados Unidos.

Americanas e Inter devem se unir a outras empresas brasileiras que, logo no IPO, decidiram listar suas ações no mercado norte-americano. A migração das duas companhias, porém, voltou a esquentar o debate sobre o chamado "voto plural" no Brasil.

Ambas as empresas citaram o mecanismo, permitido nos EUA, entre os motivos para listar seus papéis em bolsas americanas — por ora, apenas o Inter confirmou a escolha da Nasdaq.

Com isso, os principais sócios terão uma classe de ações que dão direito a um maior número de votos que as demais, o que possibilita manter o controle sobre os rumos da empresa mesmo com uma participação menor que 50% do capital.

A decisão chama a atenção porque representa uma inversão do discurso de busca pelos mais altos padrões de governança, que foi adotado em peso pelos agentes financeiros no Brasil com o surgimento do Novo Mercado — segmento da B3 em que estão listadas as empresas com alto padrão organizacional. A dona da bolsa brasileira, aliás, é quem mais perde com a migração das empresas pra fora.

Com o crescimento das empresas de tecnologia, avança a tese de que é preciso uma visão de longo prazo dos controladores sobre as companhias, limitada aos fundadores.

Nos EUA, a ação "anabolizada" é adotada por gigantes como Alphabet (a dona do Google), Facebook e Berkshire Hathaway, a holding do bilionário Warren Buffett.

É parte da tese que o trio Lemann, Sicupira e Telles tenta vender sobre Americanas. O Inter é controlado pela família Menin, dona da construtora MRV, do canal de notícias CNN Brasil, entre outros negócios.

MP pode tornar voto plural viável

No Brasil, a Lei das S.A. não permite uma classe de ações ordinárias com poder de voto superior ao das outras: cada papel corresponde a apenas um voto.

A Medida Provisória 1.040, sobre melhora do ambiente de negócios no Brasil e que tramita no Congresso, propõe, entre outras coisas, a adoção do voto plural. Segundo o texto, os donos do negócio poderiam vender até 85% das ações e continuarem com o controle da companhia.

O sócio da área de governança corporativa do Junqueira Ie Advogados, Jonathan Mazon, avalia que a medida — aqui e lá fora — não implica em uma piora dos padrões de governança. "A questão é ser transparente".

Mazon lembra que no exterior há uma limitação de tempo de validade para as ações com direito a mais de voto e que os papéis são intransferíveis a outra pessoa. "Essas medidas ajudam o mercado a confiar que os donos tem uma visão exclusiva sobre conduzir o negócio", diz.

Segundo o especialista, o voto plural faria sentido na B3 desde que em um patamar de governança abaixo do Novo Mercado.

Tech é pop

Fernando Siqueira, gestor da Infinity Asset, comenta que o voto plural seria a parte do anúncio feito por Americanas e Inter que "pega mal" no mercado financeiro.

Siqueira vê com desconfiança maior a reestruturação da Americanas, que transformará a empresa em uma holding com ações no exterior, enquanto a parte operacional se juntará a B2W.

Analistas do J.P. Morgan disseram em relatório considerar improrável que a empresa continue com papéis listados na B3, após a estreia no exterior. A empresa não confirma.

Ao abrir capital no exterior, Americanas e Inter miram os investidores interessados em tecnologia, assim como fizeram Stone, PagSeguro, Arco Educação, Afya, XP e Vasta Educação, que abriram o capital diretamente lá fora. Com uma demanda maior, as companhias esperam puxar para cima o próprio valor de mercado

O gestor da Infinity vê "um tiro no escuro" na tentativa de Americanas de ser vendida como tech, enquanto a estratégia do Inter faria mais sentido.

Segundo ele, Stone e PagSeguro — ambas do setor financeiro, assim como o Inter —, são negociadas com uma relação preço/lucro na casa de 50 vezes, enquanto que, para a Cielo, o patamar é de 13 vezes. Apenas a última tem ações no Brasil.

E o investidor comum?

Para as gestoras de fundos, na prática pouco muda com uma empresa escolhendo listar ações no exterior. A maioria delas tem conta para investir lá fora.

Já no caso do investidor comum que não queira se submeter ao trabalho de abrir uma conta em uma corretora no exterior, sobra a opção dos BDRs (ativos listados na B3 que têm lastro em ações negociadas no exterior).

No ano passado, a CVM passou a permitir o acesso de todas as classes de investidores aos BDRs, que até então eram reservados aos investidores profissionais.

O processo abriu caminho para a dupla listagem e emissão de BDRs de companhias com atividades predominantemente no Brasil que optaram por abrir capital no exterior.

Problema para a B3?

A listagem das empresas no exterior pode resultar em queda de receita para a B3, mas não é necessariamente um problema, avalia o gestor da Infinity.

Ele destaca que muitas companhias têm aberto capital na bolsa brasileir no último ano. Em 2020, foram 25 IPOs na B3. Neste ano, foram ao menos 17 e a expectativa é de novas ofertas de grande porte nos próximos meses.

Na "janela" que terminou em maio, as companhias que abriram capital na bolsa conseguiram captar cerca de R$ 18 bilhões. A próxima leva tem potencial para movimentar até R$ 30 bilhões em negócios, segundo analistas.

"A maior parte das empresas ainda vai preferir fazer IPO aqui", diz o gestor da Infinty. "Listar lá fora é mais difícil, é uma operação mais complexa". Para o especialista, faria mais sentido para uma empresa "de massa", como as do varejo, ser listada onde é conhecida.

Em nota, a bolsa brasileira diz que as empresas brasileiras listarem ações no exterior "é motivo de orgulho" porque seria um reflexo do crescimento das companhias. "A B3 foi alavanca importante nesse processo e obviamente vai continuar apoiando esse trajetória de crescimento por meio da listagem de BDRs."

Para a B3, a saída as empreasas, "se concretizada", não se traduz necessariamente em uma saída do mercado de capitais brasileiro. "Entendemos que se trata de um redesenho de suas estruturas dentro dos respectivos conglomerados, com o objetivo agora de diversificar ainda mais sua base de investidores".

No entanto, a operadora da bolsa brasileira diz que está participando "ativamente" do debate da estrutura do voto plural ou Super ON no Brasil.