BRF (BRFS3): se o brasileiro está trocando a carne pelo frango, por que o balanço da empresa decepcionou o mercado?

Em tempos de inflação alta no Brasil, sabemos que a população tende a trocar as carnes bovinas por alternativas de proteínas mais baratas, como os ovos e o frango — este último, o carro-chefe da produção da BRF (BRFS3).

Mesmo assim, após um ano estelar na bolsa em 2024, o frigorífico vem patinando em 2025, e nesta quinta-feira (27) figura entre as maiores baixas do Ibovespa após a divulgação de um balanço que ficou aquém das expectativas de analistas e investidores.

Por volta das 12h30, os papéis BRFS3 recuavam 4,26%, a R$ 18,20, enquanto o Ibovespa operava praticamente estável. No pior momento do dia, chegaram a recuar mais de 8%. No ano, a perda acumulada supera os 26%.

De fato, o problema para a BRF não é tanto a demanda por seus produtos, mas também os custos. Assim como a inflação pesa no bolso do brasileiro, a companhia vive um momento de aumento de despesas, como o custo mais elevado do milho usado nas rações animais.

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E embora os números do quarto trimestre de 2024 tenham apresentado melhora na comparação anual, quando comparados ao trimestre anterior as cifras apresentaram fraqueza, o que aponta para um futuro menos otimista para a empresa.

A analista Georgia Jorge, do BB Investimentos, considerou o resultado do quarto trimestre misto e observou que "os números reportados fecharam um ano memorável para a companhia, marcado pela elevação de receita e da rentabilidade com geração de caixa, o que permitiu a redução da alavancagem financeira e geração de valor aos seus acionistas. Contudo, observamos um enfraquecimento do resultado na comparação trimestral, com pressões inflacionárias sobre as despesas pesando na composição do resultado."

Os destaques do balanço da BRF (BRFS3) no 4T24

Vejamos primeiro os principais números da BRF no trimestre e no ano de 2024:

• Receita líquida 4T24: R$ 17,6 bilhões, alta de 21,6% a/a e de 13,1% t/t
• Receita líquida 2024: R$ 61,4 bilhões, alta de 14,5% a/a, recorde histórico
• Lucro líquido societário 4T24: R$ 868 milhões, alta de 15,0% a/a, mas queda de 23,7% t/t
• Lucro líquido societário 2024: R$ 3,7 bilhões, recorde histórico, revertendo prejuízo de R$ 1,9 bilhão em 2023
• Ebitda ajustado 4T24: R$ 2,8 bilhões, alta de 47,2% a/a, mas queda de 5,6% t/t
• Ebitda ajustado 2024: R$ 10,5 bilhões, alta de 122,6% a/a, recorde histórico
• Geração de caixa 4T24: R$ 2,1 bilhões, alta de 244,6% a/a e de 15,0% t/t
• Geração de caixa 2024: R$ 6,5 bilhões, alta de 690,6% a/a, recorde histórico
• Alavancagem ao final de 2024: 0,79 vez, queda de 60,5% ante as 2,01 vez ao final de 2023 e leve ala de 10,9% ante o 0,71 vez do 3T24.

De fato, em sua mensagem no release de resultados, o comando da BRF destacou o quanto o ano de 2024 foi bom para a companhia — e isso se refletiu nas ações BRFS3, que dispararam mais de 80% no ano passado.

Além disso, a empresa foi feliz em reduzir drasticamente seu endividamento, o qual era uma das espadas que pairavam sobre sua cabeça até 2023. Então por que o balanço é tão mal recebido pelo mercado hoje?

Ebitda e margens decepcionantes

Apesar do crescimento apresentado tanto em base anual como trimestral, o Ebitda ajustado da BRF veio abaixo das expectativas do BTG Pactual e do Itaú BBA, reportam os analistas destas instituições financeiras nesta quinta-feira.

A cifra ficou 7% abaixo da estimativa do BTG e foi 6% inferior à do Itaú BBA, que já eram menores que o consenso do mercado, segundo a Bloomberg, que era de R$ 3,3 bilhões.

O Ebitda e as margens na divisão brasileira apresentaram algumas dificuldades no período, destacam os analistas.

Por um lado, o crescimento da receita no país foi forte, e houve uma alta de 12% nos volumes em base anual, além de um aumento da participação de mercado para 40,8%. Aliás, 2024 foi o primeiro ano de ganhos de participação de mercado desde a criação da BRF, nota o BTG.

Por outro lado, a sazonalidade positiva — o fim do ano costuma ser marcado pela venda de carnes de aves comemorativas de Natal e Ano Novo — não se refletiu em margens operacionais maiores, que caíram 190 pontos-base na comparação trimestral, para 14,7%. Com isso, o Ebitda na divisão brasileira ficou 10% abaixo da previsão do BTG, que era de R$ 1,3 bilhão.

O Itaú BBA tem leitura parecida. Para o banco, o Ebitda ajustado da BRF no 4T24 em verdade "não apresentou a sazonalidade esperada", apesar das boas vendas e expansão da receita.

Na opinião dos analistas da instituição, o desempenho explica-se principalmente pelo aumento das despesas gerais e administrativas e pela alta nos custos dos grãos. Já o BTG nota que "algumas linhas de produtos, como margarina, podem ter começado a refletir custos maiores."

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Mercado internacional se sai melhor, mas também se vê pressionado

A preocupação do mercado é com o que vem pela frente. Sobre a divisão internacional, por exemplo, os analistas de ambas as instituições destacaram a formidável margem operacional de 20,4% no trimestre, porém a cifra representa uma redução de 180 pontos-base na comparação trimestral, devido a uma queda nos preços das aves e o impacto de custos maiores denominados em dólares — lembre-se da forte depreciação do real no final do ano passado.

Aliás, a alta do custo unitário não compensou o aumento do preço médio dos produtos. Para o Itaú BBA, a recuperação de preços em alguns cortes específicos no mercado internacional neste início de ano pode ser parcialmente compensada por custos mais altos de grãos, resultando em mudanças pouco significativas nas margens no curto prazo.

Olhando para a frente, a BRF dependerá da dinâmica do ciclo global de aves, diz o banco, mas o otimismo com a companhia dependeria de assumir que os negócios internacionais continuarão a ter um desempenho acima dos níveis históricos por um período prolongado.

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Nenhum dividendo adicional por enquanto; mais crescimento por vir?

Esse foi o questionamento levantado pelos analistas Thiago Duarte, Guilherme Guttilla e Gustavo Fabris, do BTG Pactual.

Eles notam que a BRF anunciou um novo programa de recompra de ações de até cerca de R$ 285 milhões com base no preço atual das ações, mas dizem ter ficado "surpresos que nenhuma nova distribuição de dividendos foi revelada".

Também destacam que o fato de o capex (investimentos) ter acelerado para R$ 1 bilhão no quarto trimestre (totalizando R$ 3,3 bilhões em 2024) sugere que a BRF está "realmente se preparando para o crescimento".

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Comprar BRFS3 ou não?

O Itaú BBA e o BTG Pactual mantiveram sua recomendação neutra para as ações da BRF. Os analistas Gustavo Troyano e Bruno Tomazetto, do BBA, consideram que as ações já estão precificadas de maneira justa sob condições de margem normalizadas.

Já os analistas do BTG Pactual dizem que, por muitos anos, sua recomendação neutra para a ação "foi mais do que apenas uma opinião sobre preços de aves ou grãos; em vez disso, foi fundamentada na visão de que a empresa não tinha a estratégia, a execução e, mais importante, o balanço patrimonial necessário para competir. No entanto, a BRF emergiu mais forte, mais enxuta e mais inovadora nos últimos dois anos. O crescimento do volume retornou e atesta essa melhora, juntamente com um balanço patrimonial forte, que finalmente posiciona a empresa para buscar o crescimento mais uma vez. Embora reafirmemos nossa visão Neutra, ela agora se baseia na crença de que o ciclo de margem mudará e que as expectativas (e valuations) estão elevadas."

Já o BB Investimentos, embora tenha avaliado o balanço de maneira semelhante aos seus pares, mantém recomendação de compra para a ação da companhia, com preço-alvo de R$ 33, potencial de alta de 82% ante o fechamento de ontem.

"Daqui para frente, a companhia deve enfrentar maior pressão sobre os custos em função da alta no preço do milho. Para mitigar esse impacto, a companhia informou ter antecipado compras para lidar com a recente alta, garantindo estoques e otimizando custos. Combinado a isso, ainda vemos um mercado bastante resiliente em termos de demanda, especialmente no mercado interno, principalmente quando vislumbramos um cenário inflacionário pressionando o consumo das famílias, o que direciona a demanda para proteínas mais baratas, como é o caso da carne de aves e suínos", diz a analista Georgia Jorge.