Marfrig (MRFG3) chega a cair mais de 10% mesmo após um trimestre acima do esperado. Há oportunidade de compra?

O Ibovespa tem mais uma sessão de queda firme nesta quarta-feira (4), mas uma ação se destaca na ponta negativa do índice: a Marfrig (MFRG3), com baixas que superaram 10%. Um comportamento que salta aos olhos, especialmente porque o balanço trimestral da companhia mostrou um forte desempenho operacional neste início de 2022. Sendo assim, o que se passa com os papéis? Qual a razão por trás desse movimento na bolsa?

Indo direto aos números: a receita líquida da Marfrig nos três primeiros meses do ano chegou a R$ 22,3 bilhões, alta de quase 30% na base anual — um resultado acima das expectativas do mercado. A América do Norte segue mostrando um desempenho sólido, enquanto a América do Sul mostrou uma expansão de mais de 40% nas vendas.

A história se repete em outras linhas do balanço: o Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) também superou as projeções dos analistas, crescendo 60% em um ano e chegando a R$ 2,7 bilhões; a margem Ebitda foi a 12,3%, mais de dois pontos acima do registrado no primeiro trimestre de 2021.

Houve geração de caixa operacional de mais de R$ 1 bilhão, a alavancagem medida pela relação entre dívida líquida e Ebitda nos últimos 12 meses caiu a 1,36 vez, os volumes vendidos cresceram, tanto em quantidade quanto em receita. Realmente, há pouco do que se reclamar — e o consenso dos analistas é que, de fato, o balanço da Marfrig veio bastante forte.

Mas, independente disso tudo, fato é que as ações MRFG3 estão sendo negociadas nas mínimas do ano, na faixa de R$ 16,40 — na verdade, esse é o menor patamar de preço desde agosto de 2021. Portanto, há uma conclusão óbvia: o mercado não está levando em conta todos esses números citados acima.

Mas, se o balanço do primeiro trimestre está sendo ignorado... então, o que dita o comportamento dos investidores hoje?

Marfrig: preocupações quanto ao futuro

Não há um único fator que explique essa baixa dos papéis da Marfrig (MRFG3) — e muitos se questionam se essa queda abrupta é justa. Dito isso, o grande asterisco no balanço vem da National Beef, o braço de atuação da empresa na América do Norte.

A priori, não há nada de errado com essas operações: o volume vendido chegou a 523 mil toneladas entre janeiro e março deste ano, alta de 2,9% na comparação anual. Em termos de receita, a divisão chegou a US$ 3 bilhões, cifra 30% maior em um ano — não dá para dizer que é um desempenho ruim, convenhamos.

Mas, ao olharmos para o comportamento sequencial das operações da América do Norte, algumas dúvidas começam a emergir. O volume de vendas, em toneladas, ficou praticamente estável em comparação com o quarto trimestre de 2021; a receita líquida, por sua vez, caiu 5,8% ante os três últimos meses do ano passado — um indicativo de que os preços médios praticados foram menores.

E mais: os custos tiveram um ligeiro aumento de 3,3% na base trimestral, indo a pouco menos de R$ 2,5 bilhões. Com isso, tanto o lucro bruto quanto o Ebitda da divisão da América do Norte da Marfrig recuaram mais de 30% na comparação com o quarto trimestre do ano passado.

É verdade que esse tipo de comparação traz consigo algumas distorções: o fim de ano é um período particularmente forte de vendas — nos EUA, além do Natal e do Ano Novo em si, também há o dia de Ação de Graças, um feriado particularmente importante para os americanos. Ainda assim, essas quedas sequenciais não caíram exatamente bem.

E essa percepção de enfraquecimento gradual da National Beef e do mercado americano ganhou força com declarações de executivos na teleconferência de resultados da Marfrig, realizada nesta manhã. Entre outros pontos, foi sinalizado que os preços do gado nos EUA tendem a aumentar, colocando pressão extra sobre a linha de custos; por outro lado, a empresa diz que repassará parte desse efeito aos consumidores.

O xis da questão, então, recai sobre o comportamento do americano médio: com a inflação nos EUA atingindo patamares que não eram vistos desde os anos 70 — e às vésperas de um ciclo de alta de juros, o que tende a inibir o consumo no país —, como será recebido um aumento no preço das carnes?

Essa questão foi debatida pelo JP Morgan. O banco reuniu-se com a administração da Marfrig na noite de ontem, logo após a divulgação do balanço — e a própria empresa informou que o segundo trimestre teve um começo "mais lento que o normal" nos EUA, com questões climáticas impactando o preço do corte do gado.

Em relatório assinado pelo analista Lucas Ferreira e equipe, o JP Morgan ressalta, no entanto, que a Marfrig já vê uma retomada mais firme na demanda no mercado americano — o verão no hemisfério norte tende a impactar positivamente as vendas da companhia nos EUA e no Canadá.

Ou seja: há uma certa nebulosidade no curto prazo para os resultados da Marfrig na América do Norte, divisão responsável por uma fatia enorme do faturamento da companhia. E, de certa forma, isso tem mexido com a confiança dos investidores nesta quarta.

MRFG3: a queda é justa?

Exposto tudo isso, uma questão natural tende a emergir: essas preocupações, por si só, justificam uma queda de 8% nas ações da Marfrig (MRFG3), ainda mais considerando o desempenho sólido no primeiro trimestre?

É uma pergunta complexa: há quem argumente que, por mais que a Marfrig venha apresentando resultados fortes desde o ano passado e aproveitado a combinação de demanda elevada e preços elevados, a janela de oportunidade estaria se fechando — é como se o filé mignon já tivesse sido servido, digamos, restando agora os cortes menos nobres.

Mas gestores de ações ouvidos pelo Seu Dinheiro também argumentam que, por mais que uma desaceleração nas operações da América do Norte seja inevitável, fato é que a divisão está atualmente num nível bastante saudável de rentabilidade e margens. Sendo assim, uma eventual piora do mercado americano não seria trágica para a Marfrig, ainda mais levando em conta que as atividades na América do Sul estão com uma dinâmica cada vez mais positiva.

Por fim, há uma questão relativa à enorme posição de caixa da Marfrig: atualmente, a empresa conta com R$ 11,2 bilhões em seus cofres. Parte do mercado questiona o que será feito com todo esse dinheiro — e, até mesmo, se não há maneiras mais eficazes de se alocar esses recursos.

Ainda assim, esse é um argumento que abre espaço ao contraditório: o fato de uma empresa ter uma grande posição de caixa e alavancagem baixa não é uma notícia ruim a priori — e, muito menos, capaz de derrubar as ações em 8%.

Ou seja: há quem aponte uma distorção no comportamento do mercado, punindo excessivamente as ações da Marfrig e precificando que o pior cenário possível irá se desenhar daqui em diante. E se há uma distorção, há uma oportunidade?

Deixemos a resposta com os analistas de grandes bancos e corretoras consultados pelo Seu Dinheiro. Veja abaixo uma lista das recomendações e preços-alvo para MRFG3 — as altas potenciais são calculadas com base na cotação desta quarta-feira, após a forte queda dos papéis:

Repare que, por mais que várias casas tenham uma posição "neutra" ou "de manutenção" das ações da Marfrig em carteira, todas elas têm projeções de preço que implicam em ganhos superiores a 50% em relação às cotações atuais. Essa postura, em partes, é justificada pela perspectiva de desaceleração na América do Norte, mas também pelo próprio comportamento recente das ações.

Afinal, por mais que os papéis MRFG3 acumulem baixa de mais de 22% em 2022 — e que, no horizonte de 12 meses, estejam praticamente estáveis —, há um salto considerável quando comparamos com os níveis atingidos em março de 2020, no auge da incerteza relacionada à pandemia.

Na ocasião, as ações da Marfrig chegaram a cair para perto de R$ 5,50; assim, mesmo com toda a desvalorização vista hoje, o nível de preço atual ainda carrega consigo uma valorização de quase 300% desde março de 2020.

Em termos de múltiplos, veja a comparação dos indicadores de preço/lucro (P/L) e EV/Ebitda entre os grandes players desse setor — os dados são do TradeMap:

• Marfrig (MRFG3): P/L 1,7x; EV/Ebitda 2,16x
• JBS (JBSS3): P/L 3,9x; EV/Ebitda 3,59x
• Minerva (BEEF3): P/L 13,4x; EV/Ebitda 5,93x
• BRF (BRFS3): P/L 32,6x; EV/Ebitda 5,53x