A Petrobras (PETR4) despencou — oportunidade ou armadilha?

A Petrobras (PETR4) entregou um resultado no segundo trimestre sem grandes surpresas, e mesmo assim viu suas ações despencarem -6% em um único pregão. O motivo?

A sinalização de que ela pode voltar a um negócio de margens apertadas e um cheirinho de interferência política no ar.

Mas para entender melhor essa reação negativa, precisamos voltar alguns anos no tempo. 

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Retrocessos

No dia 23 de dezembro de 2020, a Petrobras deu um presentão de Natal aos seus acionistas: vendeu a Liquigaz por R$ 4 bilhões. 

Presentão porque o múltiplo foi bastante interessante (perto de 12 vezes o ebitda), mas principalmente porque o segmento não era muito lucrativo. 

O negócio de distribuição de gás para varejo é complexo, exige muita eficiência logística e muita disciplina de gastos, o que convenhamos não é o forte de companhias estatais.

Basta olhar para os retornos apertados da Liquigaz na época da venda, que tinha margem ebitda de 6% e margem de lucro menor do que 3%.

Apenas como comparação o segmento de Exploração e Produção (E&P) de petróleo tem margem ebitda superior a 50% e margem de lucro acima de 30%!

Os investimentos em E&P são obviamente muito maiores, mas esse não é um problema para a Petrobras, que gera muito caixa. Sendo assim, ela sempre deveria optar por colocar dinheiro naquilo que traz mais retorno: não é o caso de distribuição de GLP.

Bem, essa má alocação de capital ajuda a entender um pouco o mau humor após o anúncio da intenção de voltar ao negócio de distribuição, mas ainda não explica uma perda de R$ 32 bilhões de valor em um único dia. E assim chegamos a uma velha preocupação dos acionistas da Petrobras. 

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Muitas perguntas, nenhuma resposta

O anúncio traz uma série de perguntas sem respostas para os acionistas. Por que raios a Petrobras decidiu voltar ao segmento de distribuição de gás tão perto das eleições? Por que justamente depois de tantas e tantas críticas de Lula aos preços dos derivados?

Será que a volta da companhia ao segmento é um pedido do presidente, com o intuito de baixar na marra os preços? Ou será que tudo isso não passa de uma grande coincidência?

Na teleconferência de resultados, a CEO da Petrobras, Magda Chambriard, deu uma justificativa razoável, dizendo que o movimento está de acordo com a expectativa de crescimento de produção e da maior necessidade de escoamento de gás nos próximos anos, quando ela precisará ter flexibilidade para comercializar esse volume extra.

Na verdade, a Petrobras já atua na venda direta de gás para algumas grandes empresas (como a Vale) e a ampliação dessa atuação não seria um grande problema. 

A questão é se a companhia realmente tiver a intenção de retornar à distribuição de GLP para pequenos consumidores, pois isso exigirá grandes investimentos logísticos, compra de botijões, marketing, rede de distribuição, etc. E como você já sabe, mais investimentos em segmentos de baixo retorno também significa menos dividendos.

Mas o grande agravante é o receio de que esse retorno venha casado com medidas populistas do governo para tentar baratear o preço, fazendo a Petrobras vender gás abaixo do custo, assim como já aconteceu com a gasolina no governo Dilma. 

Por fim, existe o risco de que esse movimento abra a porta para a companhia voltar também à distribuição de diesel e gasolina no futuro, outro segmento de margens apertadas, difíceis para uma estatal operar e que também aumentariam as chances de interferência do governo. 

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Vale a pena comprar Petrobras?

A forte queda das ações da Petrobras tem menos relação com resultados e dividendos do segundo trimestre, e mais a ver com perspectivas de entrada em segmentos menos rentáveis no futuro, além de possíveis interferências políticas. 

Como dizem, cachorro mordido por cobra tem medo de linguiça, e o passado ainda pesa no sentimento dos acionistas. Por outro lado, diferente de 2014, a Petrobras hoje é protegida pela Lei das Estatais, que coíbe (e pune) prejuízos nas estatais provocados por motivos políticos.

E mesmo que a rentabilidade consolidada diminua pela entrada em um segmento de margens menores, o segmento de distribuição de GLP seria pouco representativo no todo – apenas como curiosidade, a Liquigaz foi vendida por R$ 4 bilhões, e mesmo que estivesse valendo o dobro hoje, ainda seria muito menos que os R$ 400 bilhões de valor de mercado da própria Petrobras – mesmo depois da tal desvalorização de R$ 32 bilhões.

Por fim, vale lembrar que essa preocupação com a má alocação de capital pode mudar completamente caso tenhamos uma mudança para um governo reformista e menos populista, o que implicaria em um belo re-rating para os papéis. 

Por 3,8 vezes lucros e um dividend yield de 12%, a Petrobras já parece embutir bastante pessimismo nos preços atuais, e faz sentido em uma carteira de renda diversificada. Por isso os papéis fazem parte da Carteira Mensal de Dividendos, que você pode conferir em detalhes aqui. 

Um abraço e até a próxima semana!

Ruy