Nunca aposte contra a América, mas ajuste suas posições — e tenha menos bancos

O discreto e, arrisco dizer, introspectivo Warren Buffett causou polêmica nas redes sociais nesse fim de semana, ainda que delas não participe. Hoje, tudo vira polêmica nas redes sociais, mesmo na voz passiva. O silêncio das compras de Buffett se transforma em barulho dos torcedores.

Na noite de sexta-feira, foi informada a venda parcial de suas posições em Goldman Sachs e JP Morgan, o suficiente para confrontá-lo com as recentes declarações de nunca apostar contra a América. Segundo argumenta-se, o otimismo de longo prazo não combinaria com a venda de posições neste momento. Será?

O contrário de negativo não é neutro. É positivo. O contrário de frágil não é resistente ou robusto. É antifrágil. O contrário de comprado é vendido (short). “Não aposte contra a América” é diferente de “aposte a favor da América agora” ou “compre ações”.

Ao diminuir posições e calibrar seu portfólio, Buffett parece estar apenas se ajustando, adequadamente, a uma nova realidade, mais dura e com valuations que não sugerem refletir com propriedade toda a distribuição de probabilidades à frente. Primeiro, com a zeragem na posição das aéreas, em que fica mais evidente a deterioração estrutural do cenário, com o superdimensionamento da oferta (e elevados custos e despesas fixos) perante a nova demanda projetada. Agora, com os bancos, quando se flerta com as dificuldades dos juros potencialmente negativos e do ambiente mais adverso para crédito, somados à ameaça das fintechs e do risco de nova turbulência financeira. 

Está tudo alinhado às melhores práticas de gestão de recursos. Não deveria haver surpresa ou histeria. Vale para a ótica individual, da análise de uma ação em particular, e também para a gestão de portfólio como um todo. Uma lição de livro-texto. Isso nos leva ao Day One da última quarta-feira. Como prometido, este aqui é uma continuação daquele, ainda que não precise necessariamente ser entendido assim.

Com a crise disparada pelo novo coronavírus, não é somente o preço que está mudando, mas também o valor intrínseco das coisas. E, se o valor intrínseco piora muito mais do que o preço, a decisão inclina-se mesmo para a venda. As referências de barato e caro não podem se apoiar apenas no preço, mas, sim e sempre, na comparação entre preço e valor intrínseco. Cotação frente ao cenário para os fluxos de caixa associados ao respectivo ativo. Uma determinada ação pode ser barata a 30 e cara a 20, basta que o novo ambiente imponha uma forte deterioração para suas atividades. 

Em termos mais gerais e menos idiossincráticos, ao se fazer gestão de portfólio, carregam-se posições maiores conforme haja maior convicção na respectiva tese. E como ter grande convicção se não há visibilidade? Não se trata de competência ou capacidade de análise. Talvez até o contrário. Conforme já escrevi aqui, os mais informados estão cheios de dúvidas, e os desinformados cheios de certezas. Quanto mais se estuda, mais se constata o não saber. O paradoxo socrático da ignorância. Ninguém sabe a real melhor estratégia para enfrentar a crise sanitária (só os torcedores, claro, militantes de ambos os lados; esses têm certeza de cada passo exato sobre o que é acertado), a hora precisa de relaxar o distanciamento social, quando atingiremos o pico de contágio no Brasil, quem vai quebrar no meio do caminho, qual a resposta de política fiscal ótima, como a política monetária deve reagir, qual a profundidade da recessão, como será a volta. Não sabemos. Ninguém sabe. E ponto.

E o que você faz quando não sabe? “A diversificação é a arma daqueles que não sabem o que estão fazendo.” A frase é do próprio Warren Buffett. Muitas vezes ela é usada para dar um contorno negativo à diversificação. Mas é justamente o contrário. Ela é a nossa maior ferramenta para o momento. 

Quando há muita incerteza (fora dos charlatões que sabem exatamente o que vai acontecer) e uma dispersão grande de resultados possíveis à frente, você diminui posições, diversifica, monta pequeno, não alavanca, aumenta o nível de paciência (expande o horizonte temporal e tolera menores retornos, porque não vai querer acelerar demais numa curva acentuada em plena tempestade). 

E quando você aumenta? Em duas situações, basicamente. Quando há menor incerteza e você tem mais convicção, sem que o cenário esteja inteiramente refletido nos preços. Ou quando há muita incerteza, mas os preços caíram muito. Em outras palavras, para aceitar comprar algo mesmo com muitos riscos à frente, o investidor vai exigir um maior prêmio de risco. Compra-se mais caro com mais certeza ou muito mais barato com mais incerteza. Não temos nenhuma das condições agora — a verdade é que os múltiplos das Bolsas norte-americanas estão maiores agora do que eram no pré-crise, de modo que a decisão fundamentalista clássica, rigorosamente em linha com o “Warren Buffett Way”, apontaria mesmo para a redução das posições.

Conforme o investidor amadurece, ele vai perdendo certas expectativas ingênuas. Talvez apenas estejamos velhos. Talvez Buffett tenha ficado velho e assim tenha também envelhecido com ele todo seu instrumental. Será? Eu ainda gosto do bom e velho rock’n’roll. “What a drag it is getting old”, lamenta Mick Jagger.

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Felipe Miranda

fmiranda@seudinheiro.com

Sócio-fundador e Chief Investment Officer (CIO) da Empiricus, é ex-professor da FGV e autor da newsletter Day One, atualmente recebida por mais de 2 milhões de leitores.