Tony Volpon: Powell Pivot 3.0

O que está acontecendo com a economia americana? Depois do desastroso “Liberation Day” o mercado apostou em uma forte e imediata queda da atividade e alta da inflação, que acabou não vingando – com a economia crescendo bem (descontando os impactos da antecipação de importações no PIB) e com a alta da inflação de bens sendo, em parte, compensada com a queda de inflação de serviços.

Neste cenário, o Federal Reserve (Fed) poderia privilegiar, apesar das reclamações de Donald Trump, o lado inflacionário do seu duplo mandato, já que, em tese, demoraria um certo tempo para o choque tarifário ser absorvido pelo sistema de preços. Mas o desastroso Payroll de agosto mudou tudo isso.

Há um debate real sobre até que ponto a forte queda nas contratações são um fenômeno de demanda ou de oferta, dada a interrupção do fluxo imigratório. Mas na prática, para o Fed, essa questão não tem poder de impedir uma reação imediata pelo fato de que o ponto de partida da política monetária é vista como contracionista (se ela é ou não de fato é outro debate).

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Assim, como sacramentado por Jerome Powell, presidente do Fed, na sua fala em Jackson Hole, a “mudança no balanço de risco” abre a porta para iniciar um “cuidadoso” corte de juros de, provavelmente, 0,25% em setembro.

Importante reconhecer que Powell foi além de reconhecer que o balanço de risco mudou. Ele também adotou como cenário base que o choque tarifário será “de duração curta”, ou, para ressuscitar o termo popular em 2021, transitório.

Isso é importante porque abre espaço para um ciclo mais longo de corte de juros pelo lado da inflação. A meu ver, a situação é diferente de 2021, já que o choque atual deve ser transitório pela falta de forte expansão fiscal, como ocorreu depois da pandemia.

Devemos lembrar que Trump no seu “Big Beautiful Bill” somente sacramentou níveis de tributações que estão vigentes desde 2017, e que tarifas funcionam como um imposto regressivo. Assim, o impulso fiscal neste momento é de neutro a negativo, diminuindo muito as chances de haver um processo inflacionário perene a partir do choque tarifário.

A demissão de Lisa Cook

Apesar de Powell ter indicado o início de novo ciclo de queda de juros, Trump abriu nova frente de batalha demitindo “por justa causa” Lisa Cook, diretora do Fed, por suposta fraude financeira.

A pergunta mais relevante desse episódio é por que o mercado tem ignorado essa questão; afinal, não representa um ataque frontal à independência do Fed?

Há várias razões. Lisa Cook não é um membro de grande importância dentro do comitê – se Trump tentasse demitir Powell ou Williams, a reação do mercado seria outra. A judicialização da questão – Cook está processando o governo para se manter no cargo – deve levar a Corte Suprema dos EUA a definir o que é de fato “justa causa” no caso do Fed, algo que não é definido na lei. Essa decisão não só definiria o futuro de Cook, mas delimitaria o poder do Presidente sobre a instituição, esclarecendo as “regras do jogo”.

É um tanto óbvio que, se Cook de fato fez o que ela está sendo acusada, ela deve sair do Fed. Argumentos na mídia de que esse tipo de infração seja algo “comum” são irrelevantes, pois membros do Fed devem de fato observar estritamente todas as regras financeiras vigentes.

O Supremo pode reconhecer isso e ao mesmo tempo deixar claro que Trump não pode demitir membros do Fed por discordar de suas decisões técnicas, assim resguardando a independência operacional da instituição.

Mas na verdade o que esse imbróglio todo manifesta é algo mais estrutural e que está também ocorrendo em outros países, inclusive o Brasil: a crescente dominância da problemática fiscal sobre a política monetária.

A vontade de Trump de baixar as taxas de juros não é somente pela questão cíclica da atividade, mas também passa pela trajetória de endividamento, quando falta vontade e condições políticas de controlar déficits fiscais frente a um quadro de quase colapso demográfico.

Pressão sobre o Fed

Desde a pandemia, todos os países economicamente relevantes – e isso inclui a China – têm mostrado trajetórias fiscais insustentáveis. Pressionar o seu banco central como parte de uma estratégia de repressão financeira é um expediente comum nessas situações (como, por exemplo, ocorreu depois da Segunda Guerra Mundial).

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Olhem para a recente crise do governo francês ou o que está acontecendo na curva de juros da Inglaterra; o tema é o mesmo. Essa questão estará conosco muito depois da saída de Trump da Casa Branca.

O mercado acionário norte-americano tem entrado no seu tradicional período de mau humor nos meses de agosto e setembro. A perspectiva de corte de juros gerou uma rotação fora das big techs para empresas cíclicas, as "esquecidas" 493 empresas do S&P 500 que não fazem parte do 7 Magníficas. Questões sobre se o gasto das empresas com inteligência artificial (IA) está excessivo também voltaram a rondar o mercado, como o crescimento futuro depois da divulgação dos resultados da Nvidia.

Se essa “rotação” vai levar a quedas mais acentuadas nos índices vai depender muito do grau de desaceleração da economia. A perspectiva de queda de juros dá ao mercado um suporte condicional na medida que o risco de recessão se mantém comedido.

O mercado parece estar precificando um “goldilocks” de crescimento relativamente robusto, inflação estável e um mercado de trabalho que está desacelerando, em boa parte mais devido a questões de oferta do que de demanda.

Somente uma surpresa negativa questionando este cenário poderá derrubar a bolsa de forma mais contundente.