Tony Volpon: 2025, o ano Trump

O grande evento político do ano para a economia global, a eleição americana, passou com uma vitória decisiva de Donald Trump, assegurando também o controle das duas casas legislativas.

Como já discutimos em colunas anteriores, sua vitória implicaria uma sequência de choques para os mercados, e assim muito do que devemos esperar no ano novo se deve ao que será a política econômica do novo governo.

Como alguém muito perspicaz disse, “don’t take Trump literally but take him seriously”, ou “não leve Trump literalmente, mas leve-o a sério”.

Assim, quando ele durante a campanha promete aplicar uma tarifa global de 20% sobre todas as importações, ou uma tarifa de 60% sobre todas as importações chinesas, o que devemos esperar?

• LEIA MAIS: Ogro de Wall Street está de volta à Empiricus – e sua meta é mostrar como qualquer pessoa pode ganhar média de R$ 2 mil por dia na bolsa

Trump 2.0 na prática

Essa incerteza ronda todos os cenários sendo desenhados pelos analistas que, em geral, têm concluído que devemos sim ver uma nova rodada de restrições comerciais e migratórias, mas não nos níveis anunciados durante a campanha. 

Isso porque a imposição de tarifas nos níveis discutidos durante a campanha representaria um enorme choque negativo de oferta para a economia americana, elevando fortemente a inflação e derrubando o crescimento. O banco UBS, por exemplo, acredita que uma tarifa global de 10% por parte dos EUA tiraria um ponto percentual do crescimento global.

Por isso, a indicação de Scott Bessent como secretário do Tesouro é tão importante. Tendo trabalhado muitos anos com George Soros (que, ironicamente, é um dos mais importantes apoiadores financeiros do partido Democrata), Bessent tem vasta experiência em macroeconomia e, o que será vital para o governo Trump, os mercados globais de renda fixa.

Bessent já defendeu que tarifas devem ser em um primeiro momento uma estratégia de negociação, e que Trump tem ciência da impopularidade política de qualquer alta da inflação. Ele também tem defendido uma versão do programa de “3 flechas” do ex-premiê japonês Shinzo Abe, tendo como metas crescimento econômico de 3%; um déficit nominal fiscal de 3% (neste momento ele está ao redor de 6,5%); e um aumento na produção diária de petróleo em 3 milhões de barris.

Agora, em função dessa nomeação, não se deve esperar que haja alguma “normalização” da política econômica de Trump. O máximo que se deve esperar é uma execução mais cuidadosa e uma melhor apreciação dos custos e riscos das medidas propostas durante a campanha.

Campo minado para Trump

Como fica o cenário para 2025? Primeiro, consideramos que a economia americana está indo muito bem: o crescimento econômico deve fechar o ano ao redor de 2,5% – lembrando que o consenso dos analistas para esse ano em julho estava perto de 0,5%.

Na questão da inflação houve notável progresso, mas ainda temos uma inflação (núcleo do PCE) perto de 3%, mas com alguma esperança que a normalização baixista da computação da inflação de aluguéis, que ainda está atrasada em relação a dados do mercado, e a plena ancoragem das expectativas, apontam para uma convergência para a meta de 2% durante os próximos anos.

Olhando para as promessas da campanha vemos dois fatores antagônicos na questão do crescimento, mas alinhados na questão da inflação.

Aumentos tarifários e restrições migratórias podem ser tratados como um choque negativo de oferta, elevando a inflação e derrubando o crescimento. Desregulação e cortes de impostos aumentam a demanda agregada, elevando tanto o crescimento como a inflação.

Várias análises feitas sobre a primeira “guerra comercial” de Trump entre 2017 e 2018 mostram que o impacto da alta nas tarifas tem uma defasagem de 2 a 3 trimestres, enquanto a alta da demanda agregada, pela antecipação dos mercados financeiros (vide a alta das bolsas desde a eleição) já tem um impacto mais imediato.

Assim, um cenário provável seria um 2025 sobreaquecido, com crescimento perto dos níveis atuais, com um 2026 mais comedido, impactado pelos choques de oferta negativos e a perda de força dos choques positivos fiscais e das condições financeiras.

Tal cenário colocaria o Fed em uma situação difícil, com o choque positivo de demanda sustentando a inflação em um primeiro momento, com pouco alívio ao longo do tempo com a entrada dos efeitos dos choques de oferta.

Isso dito, tudo indica que o Fed está operando uma função de reação bastante assimétrica, aceitando uma inflação entre 2-3%, mas com o dedo no gatilho, caso haja qualquer ameaça de recessão – devemos lembrar que em 2018 Powell baixou os juros no meio da guerra comercial, e que a “boa prática” dentro do sistema de metas é de acomodar choques de oferta se as expectativas estiverem bem ancoradas.

Ainda haveria espaço para cortes adicionais do fed funds em 2025, mas tudo indica que a economia americana ainda opera com uma taxa de juros neutra mais elevada. Outro fator que pode potencialmente elevar a taxa neutra de longo prazo seria a agenda de desregulação sendo capitaneada por Elon Musk e Vivek Ramaswamy, algo que deve ter limitado impacto fiscal, mas pode elevar a produtividade da economia.

• LEIA TAMBÉM: Tony Volpon: Bem-vindo, presidente Trump?

Cenário global com a vitória republicana

Há um caloroso debate sobre como a vitória de Trump e sua agenda econômica vai afetar os mercados. Com o S&P 500 já subindo 31% no último ano, várias casas estão argumentando que pelo menos alguma parte dos prováveis efeitos positivos já foram antecipados na recente valorização das bolsas. Mas ninguém neste momento está tendo a coragem de prever retornos negativos para 2025. Os mais otimistas acreditam que, com os impactos da difusão da Inteligência Artificial e agenda de desregulação, a economia americana pode voltar a ter um crescimento mais perto dos anos 90.

Nos mercados de câmbio global é esperado “mais do mesmo”, com o dólar mantendo sua potência de atração dos fluxos de capitais não somente pela força da economia americana, mas a debilidade dos concorrentes.

A Europa continua a ser uma economia sem dinamismo, com a Alemanha em plena crise econômica e política. Um possível acordo de cessar-fogo na guerra Ucraniana pode ser um choque positivo no próximo ano.

Apesar do último pacote de medidas fiscais, as perspectivas para a economia chinesa continuam sombrias, e uma nova guerra comercial deve colocar pressão adicional sobre o renminbi, o debate atual também sendo quanto disso já foi antecipado pelos mercados.

Em resumo, a “excepcionalidade americana” deve continuar e ter novo impulso com a vitória de Trump. O mercado já precificou os efeitos de suas propostas, pelo menos em parte. Entrando no ano novo, investidores ficarão atentos à capacidade de execução e a quaisquer sinais de radicalização da agenda. Sabendo o que será executado de fato, seja a versão “light” ou “hard” da agenda econômica, o mercado julgará a intensidade dos choques de oferta, e quanto isso vai cobrar do crescimento econômico em 2026.

*Tony Volpon é economista e ex-diretor do Banco Central