Copom deve manter Selic em 13,75%, mas será que chegamos ao fim do ciclo de alta dos juros?

Pela última vez em 2022 o Banco Central do Brasil promoverá a reunião de seu Comitê de Política Monetária (Copom), por meio do qual decidirá sobre a taxa básica de juros da economia brasileira.

Notadamente, o ciclo de aperto local já foi concluído ao colocarmos a Selic em 13,75% ao ano. No entanto, novembro mostrou um movimento curioso no mercado.

Sabemos pelos últimos comunicados que o Bacen não pretende, em um primeiro momento, ir além do patamar atual de juros, apesar de ter deixado uma porta aberta para tal por conservadorismo em sua fala, como um tipo de atuação vocal para que sua postura continuasse sendo vista como contracionista, apesar da falta de elevações adicionais.

Em um primeiro momento, o mercado aceitou a estratégia do Copom.

A reunião do "Copom da Copa" também foi tema do podcast Touros e Ursos. Veja o que esperar para os seus investimentos:

Alguma coisa mudou após a última reunião do Copom

Em novembro, porém, depois do resultado eleitoral e em meio às incertezas fiscais em relação ao governo eleito, a curva de juros estressou consideravelmente, como podemos ver abaixo.

Consequentemente, houve uma precificação, ao menos na curva, de mais ajustes no curto prazo sobre a Selic. Veja que o patamar com vencimento para os próximos três meses saiu de 13,8% para 14,6% ao ano.

Apesar da tensão, ainda espero que o Copom mantenha inalterada a taxa básica de juros em 13,75% ao ano, de maneira similar ao que esperam a maioria dos economistas do mercado, embora a curva denuncie a possibilidade de novos ajustes.

Aliás, entendo que o ciclo pode ter sido realmente encerrado no patamar atual, sem necessidade de ajustes adicionais, podendo mudar somente, portanto, a duração do processo contracionista.

O que eu quero dizer com isso?

Bem três são as vertentes de atenção do Copom.

A primeira é a inflação corrente, que será inclusive apresentada na sexta-feira com a conclusão de novembro.

Sobre este ponto, vejo normalização do processo inflacionário depois de alguns meses de deflação no início do segundo semestre, muito por conta da atuação do governo.

Por isso, ainda que tenhamos meses de mais inflação à frente, entendo que o índice convirja para a meta até 2024.

O segundo destaque vai para a agenda internacional, muito afetada ao longo dos últimos meses pela recuperação pós-pandêmica, guerra na Ucrânia, crise energética e inflação descontrolada e em patamar historicamente elevado.

O consequente aperto monetário ainda está em curso, diferentemente da situação brasileira, o que vem pressionando os ativos. Vejo continuidade da alta dos juros das economias centrais, ainda que de maneira mais contida.

Por fim, mas não menos importante, temos a terceira ponderação: o fiscal brasileiro.

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De fato, o início das movimentações para a aprovação de um gasto adicional de cerca de R$ 198 bilhões fora do teto por quatro anos tem indicado um ponto de partida bastante ruim para o próximo mandato do presidente Lula.

Para piorar, mesmo após o projeto da PEC ter sido recebido de maneira negativa pelo mercado, a equipe de transição insistiu em protocolar o texto.

Investir capital político na negociação com o Congresso, em detrimento de danos reputacionais em relação à condução fiscal responsável do próximo governo me parece uma sinalização de uma política fiscal pouco ortodoxa combinada à falta de uma regra clara de estabilidade da dívida pública, o que levou a um forte movimento da curva de juros futuros, como demonstrado acima. A reação ilustrada na curva de juros era inevitável.

Equipe econômica e a nova regra fiscal

Mais importante do que a PEC da Transição em si são os nomes para as pastas de economia (primeiro e segundo escalão) e os critérios para a nova regra fiscal, a ser debatida nos próximos anos (espero que ainda em 2023).

A questão é que não adianta pensar em fazer o segundo e o terceiro gol sem ter feito o primeiro antes, sendo que a PEC da Transição já pode ser votada hoje na Comissão de Constituição e Justiça (CCJ).

Neste caso, a proposta poderá ser votada em primeiro turno já na quarta-feira pelo plenário do Senado, mesmo dia em que o Copom conclui a sua reunião e anuncia a sua decisão.

Claro, ainda faltará o segundo turno e o diálogo com a Câmara — o tempo é bem curto (apesar das atividades do Congresso continuarem até dia 22 de dezembro, o prazo limite para a PEC é dia 15 de dezembro) —, mas as coisas parecem encaminhadas.

Qual o problema?

Apenas o prazo deverá ser reduzido para dois anos, enquanto o acordo prevê um gasto fora do teto de R$ 175 bilhões, além dos R$ 23 bilhões de receitas extraordinárias.

Por isso, dos três pontos de atenção, entendo que o verdadeiramente complicado é o terceiro, sobre o fiscal brasileiro. De qualquer forma, o nervosismo recente não deverá ser traduzido, ao menos em meu cenário base, em mais uma alta de juros. Se o fizer (pouco provável, ainda que possível), o mercado ficará bem estressado.

Com isso, sigo gostando da opinião de nossa equipe de renda fixa aqui na Empiricus, comandada com brilhantismo pela Lais Costa, que já atuou como analista macro em Nova York.

Basicamente, apesar do forte movimento na curva de juros nominais, como vimos em novembro, é justamente nos juros reais que vemos as melhores oportunidades de longo prazo. No caso dos títulos emitidos pelo governo federal (NTN-Bs), o investidor conta com o benefício da liquidez.

Complementarmente, para que o investidor garanta a proteção contra a inflação mesmo em cenários inflacionários extremos, conseguir posicionamento em títulos isentos de IR com risco de crédito adequado me parece interessante.

Tudo isso, claro, feito sob o devido dimensionamento das posições, conforme seu perfil de risco, e a devida diversificação de carteira, com as respectivas proteções associadas.