Nesta mesma época do ano passado, eu escrevi uma edição do Sextou indignado com os analistas que cobriam a Gerdau (GGBR4) na época.
Mesmo depois de apresentar resultados excelentes, as ações desabaram. O motivo, acredite, foi o fato de a gestão adotar o conservadorismo ao invés de tomar dívidas para alavancar os resultados de curto prazo da companhia.
Em vez de seguir as orientações contidas em livros teóricos de finanças, que favorecem o endividamento para aumentar o retorno dos acionistas, a gestão preferiu seguir o caminho mais seguro, e viu suas ações serem punidas naquele dia.
Cerca de um ano depois, com a Selic saltando de 2% para quase 14% ao ano, eu nem preciso dizer que o conservadorismo foi extremamente acertado, não é mesmo?
Tivesse a companhia adotado o caminho de um maior endividamento, boa parte do lucro operacional teria ido parar na mão dos bancos na forma de juros, e hoje as ações estariam em patamares bem mais depreciados.
Um a zero para a gestão da Gerdau sobre a teoria de finanças. Mas quem disse que o mercado aprendeu a lição?
Agora é a vez dos dividendos
Na teleconferência de resultados do segundo trimestre de 2022, depois de resultados recordes mais uma vez, tivemos uma decepção parecida por parte dos analistas.
Desta vez, o assunto eram os dividendos. Com cerca de R$ 7 bilhões em caixa, uma alavancagem muito baixa e uma enorme geração de caixa, investidores e analistas estavam sonhando com uma grande distribuição de dividendos ainda neste ano.
O raciocínio era mais ou menos o seguinte: nos últimos seis anos, a meta da Gerdau tem sido reduzir o endividamento, que chegou a atingir mais de 10 vezes dívida líquida/Ebitda. O plano era chegar em uma dívida bruta de R$ 12 bilhões, exatamente o que aconteceu.
Sendo assim, na teoria, daqui para frente sobraria muito mais espaço para pagar dividendos, já que ela não precisaria mais usar tanto dinheiro para pagar dívidas.
Para você ter uma ideia do quanto isso poderia melhorar os dividendos, desde 2015 a Gerdau tem dedicado entre R$ 2 bilhões e R$ 4 bilhões do seu fluxo de caixa todos os anos para o pagamento de dívidas.
Com um fluxo de caixa operacional esperado de R$ 12,5 bilhões em 2022 (sendo conservador), Capex (investimentos) estimado pela própria companhia de R$ 4,5 bilhões e sem mais grandes pagamentos de dívidas pela frente, estamos falando de dividendos de mais de R$ 7 bilhões neste ano, algo próximo de 20% de dividend yield (retorno com dividendos).
Gerdau com os pés no chão
O anúncio de elevados dividendos é o que boa parte do mercado esperava nos resultados do 2T22, mas não foi o que aconteceu.
A gestão mais uma vez prezou pelo conservadorismo e decidiu manter o caixa em níveis elevados, no lugar de distribuí-lo na forma de dividendos – por enquanto.
Desta vez, o que preocupa não é o aumento da Selic, mas uma possível desaceleração das atividades nos Estados Unidos e na China nos próximos meses.
O mercado claramente discordou da estratégia, já que as ações caíram mais de 4% no dia da divulgação. No entanto, mais uma vez a decisão parece ter sido acertada, porque nas últimas semanas a China tem divulgado diversos números preocupantes relacionados à sua atividade econômica.
Como o país é o maior consumidor de aço e minério de ferro do mundo, isso tem provocado importantes reajustes para baixo no preço desses materiais.
Pode parecer exagero neste momento, mas o caixa que hoje parece desnecessário pode se tornar imprescindível caso as coisas continuem a piorar no país asiático. Por outro lado, se as coisas voltarem a melhorar, nada impede que os dividendos voltem a crescer mais à frente.
Já falei sobre isso naquela coluna de um ano atrás e repito nesta edição: essa posição conservadora e o foco no longo prazo é o que diferencia as companhias que sobrevivem daquelas que cometem loucuras para agradar acionistas e analistas no curto prazo e acabam ficando pelo caminho.
Por 3 vezes lucros e 2 vezes EV/Ebitda, a Gerdau negocia com múltiplos extremamente descontados e que já embutem uma expectativa de piora relevante da atividade na China.
Por outro lado, se o cenário não piorar tanto assim, os múltiplos poderão voltar a patamares mais condizentes com a qualidade da empresa e ela ainda poderá distribuir aquele caminhão de dividendos que todos estão esperando.
Essa combinação deixa o cenário bastante assimétrico em nossa visão, e por isso continuamos com Gerdau na série Vacas Leiteiras.
Se quiser conferir os outros ativos que compõem a carteira, que já sobe 16% no ano, deixo aqui o convite.
Um grande abraço e até a semana que vem!
Ruy