A mensagem que vem do Banco Central é clara: não há pressa para cortar os juros. Apesar da melhora recente no câmbio e de uma inflação um pouco mais comportada, a taxa Selic deve continuar em nível elevado até que o Comitê de Política Monetária (Copom) tenha sinais concretos de desaceleração da economia brasileira.
É isso o que explica Fernando Gonçalves, superintendente de Pesquisa Econômica do Itaú, em entrevista ao Seu Dinheiro. Segundo o economista, para que o BC ganhe confiança em reduzir a Selic, será preciso ver mais do que sinais apontando um ritmo mais fraco da economia.
O economista afirma que a atividade brasileira está apresentando sinais dúbios no momento. De um lado, a operação segue acima da capacidade, com o mercado de trabalho aquecido e criando vagas. Do outro, pesquisas mensais e o Produto Interno Bruto (PIB) do segundo trimestre reforçam a leitura de desaceleração gradual.
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O problema é que mercado de trabalho resiliente tem impacto em outro indicador importante para o BC: a inflação.
“Desemprego baixo pressiona salários, porque o empregador precisa pagar mais para conseguir o funcionário. Isso afeta principalmente a inflação de serviços, que é o componente mais alto do IPCA no momento”, diz Gonçalves.
A inflação de serviços é responsável por mais de um terço do índice oficial de preços, cerca de 36%, e é o componente que mais demora a ceder. “É inercial, não se resolve apenas com uma desaceleração pontual da atividade.”
Mas o câmbio melhorou a inflação...
As demais “faces” da inflação o câmbio tem ajudado a ceder. A recente valorização do real trouxe algum alívio ao bolso do consumidor ao baratear importados e conter o preço de alimentos. Mas essa melhora veio de fatores externos, basicamente o enfraquecimento do dólar no mundo.
Acontece que essa perda de valor é uma resposta às políticas socioeconômicas de Donald Trump. Tarifas de importação e a tentativa de interferir no Federal Reserve (Fed, banco central dos EUA) geraram uma crise institucional. E a expectativa por corte de juros nos EUA acentuou essa percepção de perda de valor do dólar como moeda de reserva.
O Brasil surfou essa onda, mas isso não significa que o real seguirá em trajetória contínua de valorização — basta uma mudança no apetite global por risco para inverter a direção.
Ainda assim, Gonçalves acredita que existe um risco de antecipação indevida de corte na Selic se o real se apreciar ainda mais. “Não está no nosso cenário-base, mas é um risco. Principalmente se a atividade surpreender com uma desaceleração mais intensa no terceiro trimestre”, diz o economista.
Mas a visão geral é que o câmbio ajuda na margem em termos inflacionários, mas não muda o quadro para o Copom.
Pedras no caminho do corte da Selic: eleições 2026
Pesam a favor da Selic elevada por tempo prolongado o cenário eleitoral de 2026 e a incerteza que se avoluma sobre 2027.
Parte da dificuldade é que, até lá, existe um risco em 2026 de maior gasto público. O governo pode criar mais programas para melhorar a campanha eleitoral, o que pode gerar pressão inflacionária.
Outra dificuldade é a volatilidade do câmbio. As apostas dos investidores estrangeiros e locais sobre quem será o próximo presidente e qual será sua postura diante das contas públicas podem pressionar o real.
Para aumentar ainda mais a incerteza, o próximo governo terá em mãos a tarefa de enfrentar um ajuste fiscal inevitável, e a falta de clareza sobre como isso será feito adiciona mais um ruído nas apostas sobre o candidato vitorioso.
Para o Banco Central, esse quadro torna mais arriscado reduzir juros agora, já que uma guinada de política fiscal no futuro pode reacender pressões inflacionárias. “Sem clareza sobre as contas públicas, o espaço para reduzir a Selic fica mais incerto. Vemos cortes pequenos no futuro, até 12,75% ao fim de 2026”, diz o economista do Itaú.
Confira a seguir os principais trechos da entrevista do Seu Dinheiro com Fernando Gonçalves:
Seu Dinheiro: Quais as expectativas para a decisão do Fed e como isso se desdobra em implicações para a nossa política monetária?
Fernando Gonçalves: O mercado trabalha hoje com a expectativa de um corte de 25 pontos-base nos juros dos EUA, embora existam várias possibilidades em aberto: alguns diretores podem discordar, e o ritmo/tamanho do corte pode variar. Uma eventual dissidência interna, com os diretores divergindo sobre um corte de 50 pontos ou nenhum corte, é que vai moldar a resposta do mercado, porque também indica quais devem ser os passos futuros.
A consequência prática para o Brasil é que cortes pelo Fed vão aumentar o diferencial de juros entre o Brasil e os EUA e favorecer a apreciação do real, algo que já se vem observando. O dólar caiu frente ao real para R$ 5,30, e toda essa depreciação tem a ver com essa percepção de cortes nos juros e desaceleração econômica. Isso nos ajuda na margem em termos inflacionários, mas não muda o quadro para o Copom.
Então juros menores nos EUA não facilitam uma redução da Selic aqui?
Não necessariamente. A apreciação do real traz alívio marginal para a inflação por conta da queda dos preços de importados e de alimentos, principalmente, mas o Copom exige evidências mais claras de indicadores locais antes de iniciar cortes.
Esses sinais passam por uma abertura do hiato do produto [quando a economia deixa de produzir acima da sua capacidade, o que diminui a pressão sobre os preços], afrouxamento consistente do mercado de trabalho e queda na utilização da capacidade [menor produção industrial também diminui pressão sobre preços] — sem isso, a autoridade tende a manter a postura cautelosa.
O risco de um corte antecipado aumentou recentemente com a depreciação do câmbio e dados de atividade mais fracos. Esse não é o nosso cenário-base, porque acreditamos que precisa de uma desaceleração maior no mercado de trabalho e na atividade. Mas se vier uma surpresa na atividade e uma depreciação ainda maior no câmbio, esse risco existe.
O que um corte antecipado nos juros significa em termos de risco para a economia?
A discussão que envolve a Selic e o Copom agora é de quando e quanto: quando cortar e quanto cortar.
As condições podem convergir para um corte nesse ano, mas seria um corte pequeno, de 25 pontos-base. O quanto é mais importante. Vemos um ciclo pequeno à frente, mesmo que os cortes comecem em 2026. No cenário-base, vemos a Selic fechando 2026 em 12,75%, estamos falando de 225 pontos de corte em um ano, é pouca coisa.
Esse ajuste incorpora os riscos de 2026: um ano de bastante volatilidade devido ao cenário eleitoral, com a possibilidade de estímulos financeiros e um nível de gastos maior por parte do governo. Entendemos que o arcabouço fiscal limita esse gasto e deverá ser respeitado, mas ainda mantemos essa perspectiva de corte menor na Selic para manter o ambiente restritivo.
A inflação tem melhorado nos últimos meses. Esse é um fator mais benigno para o Copom avaliar na decisão de corte dos juros?
A última leitura de inflação, o IPCA de agosto, registrou deflação impulsionada pelos bônus nas tarifas de energia elétrica, mas os indicadores subjacentes continuam muito pressionados, principalmente a inflação de serviços.
Taxa de desemprego baixa pressiona salários, porque o empregador precisa pagar um valor maior para atrair um funcionário que está na concorrência. Isso gera pressões inflacionárias, e o setor de serviços é o mais impactado. Se você contrata pessoas por valores altos, vai repassar isso nos preços dos serviços.
Um ponto muito relevante disso é: a inflação de serviços representa mais de um terço da composição do IPCA, cerca de 36%. É um grupo muito pesado e muito relevante, que puxa o índice para cima.
Outro problema é que é uma inflação muito inercial e cíclica. Para a inflação de serviços cair, é preciso que a taxa de desemprego suba, que os salários diminuam e que essa queda seja repassada nos preços. Não estamos nem no primeiro estágio deste ciclo.
Você acredita que o Copom pode mudar o seu balanço de riscos na decisão de hoje? Isso teria impacto no mercado?
Não vejo motivo para mudar o balanço de riscos ou o seu viés, que deve continuar descrito como equilibrado. Faz parte da estratégia de comunicação do Banco Central essa ponderação entre os riscos altistas e baixistas, e acredito que deva continuar sem grandes alterações.
Dentro da análise do Itaú, vemos mais riscos baixistas agora. O câmbio e a tendência de queda nos preços de alimentos e proteínas por causa das tarifas de Donald Trump devem ajudar a trazer a inflação para baixo. Mas, por outro lado, uma crise hídrica pode colocar a bandeira tarifária em vermelho e equilibrar os fatores.
Nosso cenário é o IPCA fechando o ano em 5,1%, mas estamos avaliando revisar essa projeção para 4,9%.
Para o investidor que acompanha a Selic, quais indicadores devem ficar no radar para entender quando o Copom vai começar a cortar os juros?
A desaceleração da economia é o mais importante: ampliação do hiato do produto, sinais de afrouxamento do mercado de trabalho (dados de emprego formal pelo Caged, taxa de desemprego e pressões salariais) e recuo na utilização da capacidade industrial. Também é crucial observar leituras trimestrais do PIB e indicadores subjacentes de inflação, especialmente os serviços.
No campo das expectativas e dos riscos, acompanhar a evolução das expectativas de inflação, se começam a convergir de forma consistente para a meta. Sem sinais claros nesses vetores, a tendência é de manutenção da taxa até que o quadro total comprove espaço seguro para cortes na Selic.