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Felipe Miranda
Exile on Wall Street
Felipe Miranda
É sócio-fundador e CIO da Empiricus
2020-01-08T10:54:56-03:00
Exile on Wall Street

Depois de acontecer, será óbvio: levante a guarda

Eu me preocupo com algo um pouco mais sutil: a capacidade de se adaptar e se mover rapidamente como investidor conforme o cenário evolua ao longo de 2020, fazendo movimentações táticas e seletivas no decorrer do ano

8 de janeiro de 2020
10:54
Proteção
Imagem: Shutterstock

“Como Ulisses em Ítaca, o sábio se ajusta ao cosmo como uma pequena peça de um quebra-cabeça que se integra ao quadro formado. Ora, como o cosmo é eterno, o próprio sábio se torna um fragmento da eternidade. É uma mensagem grandiosa que atravessa os séculos: a vida boa é a harmonia do homem com a harmonia do mundo.” 

Há algumas razões para começar hoje citando Luc Ferry, filósofo francês e ministro da Educação da França entre 2002 e 2004. Entre outras coisas, ele publica histórias em quadrinhos adaptando mitos gregos para o público contemporâneo. Admiro a abordagem. Encontro um valor prático aí.  

Nossa estrutura cerebral é constituída de modo a valorizar histórias, imagens, representações, narrativas coerentes. Valorizamos essas coisas (e lembramos delas) muito além de equações, tabelas ou planilhas de Excel (embora, muitas vezes, uma planilha de Excel seja só uma forma pseudocientífica de narrar uma história, cujo roteiro é a transcrição da subjetividade qualitativa do analista para um modelo econométrico). Não há nada mais rico para essa simbologia imagética do que a mitologia: representações arquetípicas gerais que podem ser adaptadas a vários casos particulares. Como diz o próprio Luc Ferry, “A Odisseia não é uma narrativa de aventuras, nem uma epopeia literária, mas o itinerário filosófico de um homem”. Quando lemos sobre Édipo, Anteu, Ícaro, não estamos adentrando um mundo de heróis, deuses e vilões maquiavélicos — estamos nos conectando com nós mesmos.

Para nossos fins aqui, recorro à citação inicial com objetivo mais pragmático. Falo de maneira mais específica deste trecho: “o sábio se ajusta ao cosmo como uma pequena peça de um quebra-cabeça que se integra ao quadro formado”. Essa me parece a chave para investimentos verdadeiramente bem-sucedidos em 2020. 

Deixe-me tentar ser um pouco mais claro. Não falo apenas da adaptabilidade como um atributo essencial para tempos de organizações exponenciais, disrupção e transformações — verdadeiras revoluções — que acontecem em frequência quase diária, a despeito de compartilhar do entendimento de que se trata, inegavelmente, de uma virtude importante. Eu me preocupo com algo um pouco mais sutil: a capacidade de se adaptar e se mover rapidamente como investidor conforme o cenário evolua ao longo de 2020, fazendo movimentações táticas e seletivas no decorrer do ano. Esse será o grande diferencial. 

A verdade foi a seguinte em 2019: tudo que você comprou subiu. Apesar de alguns gestores, inclusive consagrados (rápida digressão: quando alguns deles descerão do Olimpo, se são incapazes de fazê-lo mesmo depois de cotas negativas nos últimos meses?), terem conseguido a proeza de fechar o ano com desempenho muito ruim, o fato é que há bastante tempo não víamos tantos filhos do bull market transformados em gênios. Eles abundam na Faria Lima e no Leblon agora. Se você comprou Bolsa no ano passado, viu uma valorização superior a 30%. Se fez isso evitando bancos e commodities, possivelmente passou 40%. Curiosamente, coisas de renda fixa tiveram retornos maiores do que a Bolsa — a B50 chegou a subir mais de 50%. Fundos imobiliários, outra porrada. E o dólar subiu também. Um macaco atirador de dardos teria batido o CDI com alguma facilidade — “Fooled by Randomness”… vamos em frente. 

Eu não reclamo. Se você foi cruzar a bola e acabou encobrindo o goleiro, o gol valeu do mesmo jeito. Dinheiro não tem carimbo. Ficar rico na sorte também vale. Aliás, entre um gestor genial, mas azarado, e outro burro, mas sortudo, o pragmatismo talvez sugerisse apostar no segundo. Gil Vicente concordaria, quase literalmente: “prefiro burro que me leve a cavalo que me derrube”. 

O problema surge quando começamos a olhar para a frente. Por definição, sorte não é sistemática. E não dá para contar com ela para sempre.  

Quando penso em 2020, receio um ano diferente em alguns aspectos. Até acho que, no final, será positivo em termos sistêmicos para os mercados, puxados principalmente pela recuperação da economia e dos lucros corporativos (já era tempo!), pela continuidade do processo de “financial deepening” (inexorável diante de juros baixos e acessibilidade fácil a produtos financeiros mediante digitalização) e de alguma atração do capital estrangeiro, interessado no maior crescimento relativo dos países emergentes, entre os quais o Brasil se destaca em termos de aceleração do PIB e, na margem (e o que interessa é sempre na margem), implementação da plataforma de reformas. 

No entanto, depois da escalada vigorosa das bolsas mundiais em 2019 (quase todas subiram algo próximo de 30%), dos riscos envolvendo a eleição norte-americana, do elevado risco geopolítico (como ficou claro agora no Oriente Médio) e da manutenção das dúvidas sobre a relação comercial entre EUA e China depois do acordo em fase 1 (sobretudo envolvendo questões tecnológicas e de propriedade intelectual, justamente onde “o bicho pega”), a diferenciação entre os ativos pode ser muito maior neste ano.  

Além disso, também seria razoável esperar por muito mais ajustes pontuais — várias correções entre 5% e 10%. Em sendo o caso, após um 2019 em que tudo subiu, across the board, seletividade e capacidade de adaptação tática podem ser o grande nome do jogo, contribuindo mais do que costumam para a geração final de resultado, comparativamente ao asset allocation clássico (ainda o maior gerador de performance). 

Como os três leitores talvez se lembrem, tenho mantido uma postura construtiva com os ativos de risco brasileiro — inclusive mais otimista do que o consenso, o que se traduz em nossas alocações aqui sugeridas.

Na Carteira Empiricus, entramos 2020 com indicação de exposição superior a 40% em ações — é bem superior à média das posições dos fundos multimercados brasileiros, mesmo entre aqueles com visão positiva, mas vale lembrar que está bem alinhada à realidade internacional, tipicamente sustentada em portfólios de natureza 60/40 (sendo que 60 se referem justamente às ações; breve esclarecimento: não, isso não é uma defesa de portfólios 60/40). 

Na sexta-feira, porém, indicamos uma posição short (vendida) da ordem de 10% do portfólio em ETFs de ações brasileiras. Note que ainda mantínhamos uma posição comprada da ordem de 30% da carteira, de sorte que aquilo não refletia uma mudança de opinião estrutural sobre os mercados brasileiros. A redução da exposição decorria fundamentalmente da interpretação de que a combinação risco-retorno havia piorado, exigindo, conforme manda a boa gestão de recursos, um realinhamento.

No nosso entendimento, duas coisas estavam à mesa naquele momento: i) enxergamos alguns exageros em termos de valuation depois da vertiginosa e rápida escalada das ações em dezembro e no primeiro pregão de janeiro (sim, poucos dias fazem a diferença e você não pode se dar ao luxo de perdê-los); e ii) a questão envolvendo o assassinato do general de alta patente do Irã trazia, sim, riscos importantes para os mercados. 

Desde então, o ajuste tático tem se mostrado bem-sucedido e a Carteira Empiricus acumula alta desde sexta-feira, mesmo em tempos turbulentos para os mercados. Falo isso não com foco no histórico e em retrospectiva, mas para mostrar a importância de adaptações táticas e de olhares atentos, continuamente, sobre a combinação risco-retorno — se ela piora, você precisa ajustar seu portfólio, instantaneamente; não espere, pois os movimentos sempre acontecem de forma mais rápida e intensa do que conseguimos conceber a priori. Claro, depois fica óbvio e todos os jornalistas e comentaristas a posteriori vão tentar fazê-lo parecer um completo idiota. 

Mais do que isso, o comentário tem um viés pragmático. Ainda que os ativos de risco tenham passado por uma correção desde o recrudescimento da tensão geopolítica no Oriente Médio, me parece haver certa complacência com a questão.  

Reconheço que o ataque iraniano ontem à noite a instalações norte-americanas no Iraque até pode ser visto como um passo na direção do encerramento da questão, ainda que isso possa, num primeiro momento, soar contraintuitivo. Todos esperavam uma resposta do Irã. Isso era necessário para acalentar os apoiadores do regime e para manter suas pretensões de hegemonia local. Contudo, o Irã caminhava sobre uma linha tênue. Precisava responder de maneira suficientemente contundente para atender a seus apoiadores e manter uma retórica convincente contra os EUA, ao mesmo tempo em que não poderia pesar a mão em excesso e elevar o conflito a uma espécie de caminho sem volta na direção da guerra e de sanções econômicas adicionais. E parece ter sido exatamente o caso com o movimento da véspera. 

O Irã faz sua ofensiva no Iraque, justamente conforme esperavam os maiores especialistas no tema — se viesse a atacar Israel, promovesse algum ataque terrorista em território americano ou se tentasse fechar o estreito de Ormuz, seria uma resposta excessiva, muito possivelmente colocando-nos na rota de novo conflito estrito (duradouro e problemático) no Oriente Médio, com consequências nefastas para a economia mundial e, por conseguinte, para os mercados.  

A despeito disso, essas situações sempre envolvem riscos de medidas inconsequentes, inesperadas e excessivas de ambas as partes. São movimentações em ambientes de complexidade. A probabilidade de guerra, como normalmente acontece com eventos raros, costuma ser subdimensionada a priori. E depois de começada a guerra, superestima-se a probabilidade de que ela termine rápido. Há um desdobramento prático disso: os preços dos seguros costumam estar aquém do que deveriam nessas situações, de modo que faz sentido comprá-los. 

Corolários práticos, portanto: 

1 — Se você vinha seguindo nossas indicações de manter 40% em ações e ainda não montou o short (posição vendida) de 10% em índice (via futuros, venda de BOVA ou qualquer coisa a seu gosto), ainda há tempo de fazê-lo. Aproveite o alívio desta manhã e retire um pouco do peso em ativos de risco. Se a Bolsa continuar subindo, ótimo — você ainda terá 30% comprado. Perderá dinheiro no hedge, mas ganhará no agregado. E se cair, por construção, ganhará no short. 

2 — Num mercado, como o brasileiro, em que as proteções clássicas são caras e ilíquidas, a diversificação aparece como uma das melhores ferramentas de redução de risco e hedge. Você não pode se dar ao luxo, num mercado mais volátil, com possíveis (até mesmo prováveis) correções de 10% e seletivo, de ficar concentrado demais. 

3 — Petróleo e ouro são posições mais do que interessantes para o momento como hegde. A resposta iraniana veio com o devido comedimento. Ok, concordo. Não há cidadãos americanos mortos até o momento, o presidente Trump já foi ao Twitter dizer que está tudo bem e o ministro de relações exteriores do Irã sugeriu não haver outros movimentos no horizonte — ou seja, pararíamos por aí. Mas não nos iludamos. Caminhamos sobre uma linha tênue no Oriente Médio e qualquer pequeno desvio (e humanos cometem desvios!) pode transformar aquilo num barril de pólvora. Em sendo o caso, podemos ver o petróleo acima de US$ 75 por barril. O ouro, por sua vez, é o safe haven canônico e poderia beliscar US$ 2.000 por onça. 

Quando o cenário muda, eu mudo e você?  

Essa capacidade de ajuste e adaptação tática pode ser um grande gerador de alfa em 2020. Combinada a uma boa alocação estrutural (estamos no call de muita Bolsa, algum juro longo e dólar como hedge), pode trazer mais um grande ano — a Carteira Empiricus sobe 1,5% no mês. 

Mais uma vez recorrendo a Luc Ferry: “Por que essas ‘velhas histórias’ de gigantes, ninfas, sátiros, górgonas, nos interessam até hoje? Porque elas levantam uma questão que nos toca a todos, a do que é a vida boa para os mortais. Ulisses  busca a solução da questão da qual derivará toda a filosofia: existe uma vida boa para os mortais? E ele nos dá a primeira grande resposta: para se chegar à vida boa, é preciso vencer os medos e fugir da nostalgia do passado, da esperança de um futuro melhor, a fim de viver no presente”. 

O presente está um pouco mais difícil, mas ele ainda pode ser muito bom.

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